素质教育高景气延续，东方甄选盈利承压

证券研究报告|港股公司点评研究报告 2024年04月28日 素质教育高景气延续，东方甄选盈利承压 评级： 上次评级： 最新收盘价(港元)： 增持 增持68.65 股票代码： 52周最高价/最低价(港元)：总市值(亿港元) 自由流通市值(亿港元) 自由流通股数(百万) 9901 77.05/28.25 1,136 1,136 1,655.12 新东方-S 恒生指数 125% 95% 66% 36% 6% -24% 2023/042023/072023/102024/012024/04 分析师：朱芸 邮箱：zhuyun1@hx168.com.cnSACNO：S1120522040001 联系电话： 相关研究 1.【华西海外】新东方-S（9901.HK）覆盖报告：素质教育引领，教育第一股再起航 2024.02.26 评级及分析师信息 新东方-S(9901.HK) ►收入超预期，盈利增长放缓 公司发布截至2024年2月29日的FY24Q3业绩，Q3净营收同比增长60.1%至12.1亿美元，超出上季度指引42%-45%的增长率；经营利润同比增长70.6%至1.1亿美元，归母净利润同比增长6.8%至0.9亿美元。费用端，本季度销售费用1.6亿美 元，销售费用率13.36%，同比下降0.25pct，管理费用5.9亿美元，管理费用率23.84%，同比下降4.73pct。整体来看公司在收入端继续取得亮眼表现，但利润有所承压。 ►新业务继续高增，各条线全面开花 相对股价% 出国考试准备和出国咨询业务维持增长势头，分别展现同比增长约52.6%和25.7%。 针对成人及大学生的国内考试准备业务录得同比增长约53.2%。 教育新业务营收同比增加72.7%。其中，非学科类辅导业务本财季在近60个城市开展，报名人次为35.5万人，同比增长62.84%；智能学习系统及设备本财季活跃付费用户达 18.8万，同比增长74.07%。 启动了文化旅游业务线，提供研学旅行和研究营等服务，在全国超过50个城市开展学习之旅和研究营，其中前十大城市的收入占比超过55%。 ►校区扩张加速，教育业务景气度持续 FY23Q4业绩会上公司对24财年的指引为校区扩容15%-20%，实际表现上截至FY24Q3，学校及学习中心数已恢复至911家，相比23年增长21.79%，公司更新了全年的扩张指引，预计本财年将学习中心和教室空间的容量增加约30%。业绩指引上，公司预计FY24Q4营收在11.0-11.3亿美元之间，同比增长28%-31%。截至FY24Q3公司账上递延营收共有15.22亿美元，同比增长30.83%，与下季度业绩指引基本一致，预计素质教育等业务仍具有较强确定性。公司业绩持续超预期，且继续给出乐观指引，我们认为教育业务已开始稳定回暖，需求强劲叠加公司校区扩张，K12教育未来可期。 投资建议 素质教育赛道供需两旺，东方甄选的高投入对公司整体盈利能力略有拖累，我们上调收入预测，下调净利润预测，预计公司2024-2026财年营收分别为42.9/53.1/63.8亿美元（前值 42.4/52.7/63.6亿美元），归母净利润分别为3.7/5.5/7.2亿美元（前值4.2/6.1/7.6亿美元），每股收益0.22/0.33/0.44美元 （前值0.26/0.37/0.46美元），对应2024年4月26日收盘价 68.65港元，PE分别为39.27/26.48/20.16X（美元兑港元汇率 1：7.8210）。维持“增持”评级。 风险提示 素质教育业务需求不及预期；素质教育行业竞争加剧；高中业务政策风险 财务摘要2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万美3105.25元) 2997.76 4294.42 5308.42 6379.85 YoY（%）-27.39% -3.46% 43.25% 23.61% 20.18% 归母净利润(百万-1187.72美元) 177.34 370.08 548.76 720.87 YoY（%）-455.16% 114.93% 108.68% 48.28% 31.36% 毛利率43.51% 52.98% 53.42% 54.00% 55.00% 每股收益-0.70 0.11 0.22 0.33 0.44 ROE(%)-0.32 0.05 0.09 0.12 0.14 市盈率-1.94 34.77 39.27 26.48 20.16 盈利预测与估值 （%） （美元） 资料来源：公司公告，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万美元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万美元) 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 2997.76 4294.42 5308.42 6379.85 净利润 177.34 370.08 548.76 720.87 YoY(%) -3.46% 43.25% 23.61% 20.18% 折旧和摊销 122.92 130.14 130.94 133.64 营业成本 1409.44 2000.25 2441.87 2870.93 营运资金变动 537.88 666.50 534.05 676.96 营业税金及附加 经营活动现金流 971.01 1254.65 1342.32 1700.94 销售费用 444.69 558.27 663.55 765.58 资本开支 -143.05 -135.00 -155.00 -170.00 管理费用 953.58 1245.38 1486.36 1786.36 投资 101.31 570.85 808.11 716.32 财务费用 -113.75 -83.15 -132.19 -158.63 投资活动现金流 -37.41 408.10 661.72 557.07 资产减值损失 股权募资 -178.75 0.00 0.00 0.00 投资收益 -7.10 -4.01 -2.00 -2.01 债务募资 -48.76 0.00 0.00 0.00 营业利润 190.05 490.52 716.64 956.98 筹资活动现金流 -246.87 0.00 0.00 0.00 营业外收支 现金净流量 610.90 1641.71 1983.00 2236.97 利润总额 301.43 578.24 857.44 1126.36 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 所得税 66.07 115.65 171.49 225.27 成长能力（%） 净利润 235.36 462.60 685.95 901.09 营业收入增长率 -3.46% 43.25% 23.61% 20.18% 归属于母公司净利润 177.34 370.08 548.76 720.87 净利润增长率 114.93% 108.68% 48.28% 31.36% YoY(%) 114.93% 108.68% 48.28% 31.36% 盈利能力（%） 每股收益(美元) 0.11 0.22 0.33 0.44 毛利率 52.98% 53.42% 54.00% 55.00% 资产负债表（百万美元） 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润率 5.92% 8.62% 10.34% 11.30% 货币资金 1662.98 3304.69 5287.70 7524.66 总资产收益率ROA 2.77% 4.84% 6.11% 6.75% 预付款项 净资产收益率ROE 4.92% 9.36% 12.25% 13.91% 存货 52.69 53.10 69.32 84.04 偿债能力（%） 其他流动资产 122.01 95.71 134.72 171.63 流动比率 1.96 1.87 1.89 1.92 流动资产合计 4413.89 5568.48 6914.49 8596.20 速动比率 1.88 1.82 1.84 1.87 长期股权投资 195.57 200.46 200.44 200.65 现金比率 0.74 1.11 1.45 1.68 固定资产 359.76 380.78 413.96 458.06 资产负债率 40.32% 44.34% 45.25% 45.68% 无形资产 570.23 554.07 544.96 537.21 经营效率（%） 非流动资产合计 1978.57 2078.92 2073.28 2083.60 总资产周转率 0.48 0.61 0.64 0.65 资产合计 6392.46 7647.40 8987.77 10679.80 每股指标（美元） 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 每股收益 0.11 0.22 0.33 0.44 应付账款及票据 69.76 64.27 84.69 104.22 每股净资产 2.19 2.39 2.71 3.13 其他流动负债 2045.77 2758.23 3367.70 4115.23 每股经营现金流 0.59 0.76 0.81 1.03 流动负债合计 2250.98 2979.23 3654.70 4466.68 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款 14.65 14.65 14.65 14.65 估值分析 其他长期负债 312.04 397.17 397.17 397.17 PE 34.77 39.27 26.48 20.16 非流动负债合计 326.69 411.82 411.82 411.82 PB 1.74 3.68 3.24 2.81 负债合计 2577.67 3391.05 4066.52 4878.50 股本 1.70 1.70 1.70 1.70 少数股东权益 210.44 302.96 440.15 620.37 股东权益合计 3814.79 4256.34 4921.25 5801.30 负债和股东权益合计 6392.46 7647.40 8987.77 10679.80 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 朱芸：执业证书编号：S1120522040001 海外首席分析师。北京大学硕士。曾任天有投资集团有限公司副总裁、浙商证券海外&教育首席分析师、西南证券海外&计算机首席分析师，2022年3月加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司评级标准说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所