多因素致23年利润承压，期待后续业绩改善

2024年04月28日盘江股份(600395.SH) 多因素致23年利润承压，期待后续业绩改善 公司快报 证券研究报告炼焦煤投资评级买入-A维持评级 6个月目标价6.36元股价(2024-04-26)5.80元 公司发布2023年年度报告以及2024年一季报：2023年公司实 交易数据总市值(百万元) 12,450.42 流通市值(百万元) 12,450.42 总股本(百万股) 2,146.62 流通股本(百万股) 2,146.62 12个月价格区间5.44/7.22元 现营业收入94.03亿元，同比-20.60%；归母净利润7.32亿元，同比-66.62%；扣非归母净利润6.17亿元，同比-71.06%。2024年第一季度公司实现营业收入19.49亿元，同比-31.91%，环比 +9.24%；归母净利润0.21亿元，同比-93.92%；扣非归母净利润 0.03亿元，同比-99.20%。 盘江股份沪深300 19% 9% -1% -11% -21% 2023-042023-082023-122024-04 股价表现 分红比例提升明显，测算股息率为4.89%。据公司公告，公司拟向全体股东每10股派发现金股利2.80元人民币（含税），共派发现金股利6.01亿元，占2023年归母净利润的82.06%（2022年度为40.11%，合计现金分红金额为8.80亿元）。截至2024年4月 26日收盘，测算对应股息率为4.83%。 事故停产拖累产销，成本增加挤压全年毛利。2023年9月24日 公司山脚树煤矿（产能310万吨/年）发生一起重大事故，事故发 生后该矿被责令停产，直至2024年1月24日取回安全生产许可 证，2024年1月25日开始恢复生产，事故导致公司连续三季度 煤炭产销受到影响。据公司公告，2023年公司原煤产量1530.42 万吨，同比+1.49%；公司商品煤产量1126.94万吨，同比-3.60%；商品煤销量1153.36万吨，同比-9.61%。2023年公司商品煤单位价格782.16元/吨，同比-13.61%，主要系精煤平均销售价格较同 期减少较多；商品煤单位成本563.28元/吨，同比+3.91%，影响因素包括执行企业年金计划后负担薪酬成本增加、电费/折旧/安全费用等增加；商品煤单位毛利218.89元/吨，同比-39.75%。 24Q1产销仍受影响，但吨煤售价回升拉动毛利微增。据公司公告，2024年第一季度公司商品煤产量203.73万吨，同比-35.72%，环比-0.21%；商品煤销量190.07万吨，同比-45.67%，环比-6.30%。 商品煤单位价格894.41元/吨，同比+12.09%，环比+8.71%；商品 煤单位成本665.61元/吨，同比+16.70%，环比-0.92%；商品煤单 位毛利228.80元/吨，同比+0.55%，环比+51.51%。 煤炭、火电、新能源一体化发展：1）事故影响逐步消除，叠加 23年新产能落地，后续煤炭产销有望企稳回升。据公司公告，事 故矿井已于24年1月底恢复生产。此外，23年马依西一井一采区（120万吨/年）、发耳二矿西井一期（90万吨/年）顺利通过联 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -3.8 -15.3 -4.5 绝对收益 -2.7 -7.8 -13.9 周喆 分析师 SAC执业证书编号：S1450521060003 zhouzhe1@essence.com.cn 林祎楠联系人 SAC执业证书编号：S1450122070049 linyn@essence.com.cn 相关报告价格回升助力吨煤毛利环比 2023-10-30 改善，计提资产减值拖累Q3业绩中报业绩承压，西南焦煤龙 2023-08-28 头中长期向好一季报量增利减业绩承压， 2023-04-21 长期看好公司煤炭产能释放及煤电一体化布局煤炭主业全年量价齐升，火 2023-01-20 电项目有序推进，煤电一体落地可期 西南焦煤龙头，产能增长潜2022-11-10 力充足，煤电一体发展可期 合试运转验收，并取得安全生产许可证，新增煤炭产能210万吨 /年。截至目前，公司合计控制产能增至2310万吨/年(合并口径 为2070万吨/年)。到2025年,随着在建矿井和技改扩能矿井陆 续建成投产,公司煤炭产能将不低于2520万吨/年,原煤产量将不 低于2000万吨。2）煤电一体化产业格局初步形成，发电量有望快速增长。盘江新光燃煤发电项目（2×66万千瓦）1号机组已投入运营，2号机组预计24年上半年实现并网发电，盘江普定燃煤发电项目（2×66万千瓦）预计24年底实现首台机组并网发电，公司计划24年实现发电量70.65亿度。3）稳步发展新能源发电项目，努力建成盘州和安顺两个多能互补新型综合能源基地。公司新能源发电项目已实现并网容量超过100万千瓦，拟建新能源 发电装机容量超过150万千瓦。盘州新能源公司已在2023年实 现营收2945.53万元，净利润677.83万元。后续伴随公司在电力方面布局规模持续扩大，有望成为未来新的业绩增长点。 投资建议：我们预计公司2024-2026年的营收为115.11亿元、145.62亿元、162.65亿元，增速分别为22.4%、26.5%、11.7%；归母净利润为8.76亿元、10.61亿元、12.43亿元，增速分别为19.6%、21.1%、17.1%。公司作为西南焦煤龙头，新增产能落地带来产量成长空间，与此同时依托自身资源优势布局煤电一体化锁定产业链利润，未来伴随火电、绿电项目逐渐落地，看好公司长期增长潜力。维持买入-A的投资评级，给予公司2024年15.5xPE，对应6个月目标价为6.36元。 风险提示：政策推进不及预期、项目推进进度不及预期、煤炭价格波动、安全事故生产风险、分红比例不及预期 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 11,843.1 9,403.4 11,510.7 14,561.8 16,264.7 净利润 2,194.1 732.5 876.2 1,061.3 1,243.0 每股收益(元) 1.02 0.34 0.41 0.49 0.58 每股净资产(元) 5.37 5.32 5.69 5.99 6.34 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 5.7 17.0 14.2 11.7 10.0 市净率(倍) 1.1 1.1 1.0 1.0 0.9 净利润率 18.5% 7.8% 7.6% 7.3% 7.6% 净资产收益率 19.1% 6.4% 7.2% 8.3% 9.1% 股息收益率 7.1% 0.0% 2.8% 3.4% 4.0% ROIC 25.3% 6.9% 5.4% 6.0% 7.7% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 11,843.1 9,403.4 11,510.7 14,561.8 16,264.7 成长性 减:营业成本 7,039.6 6,654.3 8,185.9 10,484.1 11,672.5 营业收入增长率 21.8% -20.6% 22.4% 26.5% 11.7% 营业税费 554.5 473.5 570.9 720.8 804.0 营业利润增长率 76.5% -66.1% 20.8% 19.5% 17.4% 销售费用 18.4 22.8 23.0 29.1 32.5 净利润增长率 87.1% -66.6% 19.6% 21.1% 17.1% 管理费用 1,567.8 1,110.4 1,358.3 1,716.1 1,919.2 EBITDA增长率 47.1% -39.2% 3.7% 12.2% 13.1% 研发费用 185.2 216.7 230.2 291.2 309.0 EBIT增长率 56.6% -52.7% 3.5% 13.9% 14.2% 财务费用 156.9 170.0 202.9 168.4 149.4 NOPLAT增长率 62.0% -62.9% 20.7% 14.2% 14.2% 资产减值损失 -1.3 -175.9 -1.0 -1.0 -1.0 投资资本增长率 36.7% 53.0% 3.9% -11.8% 1.8% 加:公允价值变动收益 - - - - - 净资产增长率 58.3% -0.5% 6.6% 4.9% 5.5% 投资和汇兑收益 213.6 172.1 175.0 180.0 186.0 营业利润 2,723.2 923.8 1,115.5 1,333.0 1,565.1 利润率 加:营业外净收支 -24.6 -1.2 -13.0 -1.0 -5.0 毛利率 40.6% 29.2% 28.9% 28.0% 28.2% 利润总额 2,698.6 922.5 1,102.5 1,332.0 1,560.1 营业利润率 23.0% 9.8% 9.7% 9.2% 9.6% 减:所得税 459.0 175.5 208.4 249.1 291.7 净利润率 18.5% 7.8% 7.6% 7.3% 7.6% 净利润 2,194.1 732.5 876.2 1,061.3 1,243.0 EBITDA/营业收入 26.0% 19.9% 16.8% 14.9% 15.1% EBIT/营业收入 22.7% 13.5% 11.5% 10.3% 10.5% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 193 304 292 248 240 货币资金 4,571.1 2,372.5 3,453.2 4,368.5 4,879.4 流动营业资本周转天数 -6 -49 -39 -36 -37 交易性金融资产 - - - - - 流动资产周转天数 219 271 234 240 242 应收帐款 487.8 493.1 402.1 730.4 534.6 应收帐款周转天数 14 19 14 14 14 应收票据 2,896.1 908.6 2,928.3 2,896.4 3,609.5 存货周转天数 10 12 11 11 11 预付帐款 18.2 18.8 208.6 82.6 241.6 总资产周转天数 768 1,250 1,147 946 858 存货 376.1 244.6 437.5 436.1 536.6 投资资本周转天数 339 624 629 476 403 其他流动资产 44.3 1,723.2 1,750.0 1,750.0 1,760.0 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 19.1% 6.4% 7.2% 8.3% 9.1% 长期股权投资 708.4 771.7 771.7 771.7 771.7 ROA 7.5% 2.1% 2.3% 2.8% 3.2% 投资性房地产 - - - - - ROIC 25.3% 6.9% 5.4% 6.0% 7.7% 固定资产 6,920.1 8,935.1 9,732.5 10,356.0 11,285.3 费用率 在建工程 7,284.0 12,007.3 10,806.6 9,725.9 8,267.0 销售费用率 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 无形资产 4,534.8 5,229.6 5,014.6 4,799.7 4,584.8 管理费用率 13.2% 11.8% 11.8% 11.8% 11.8% 其他非流动资产 2,203.8 2,554.7 2,565.5 2,568.8 2,557.4 研发费用率 1.6% 2.3%