2023年年报及2024年一季报点评：业绩有所承压，新业务有望驱动增长

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024年4月28日 公司研究 业绩有所承压，新业务有望驱动增长 ——鲁阳节能（002088.SZ）2023年年报及2024年一季报点评 买入（维持） 事件：鲁阳节能发布2023年年报及2024年一季报，23年实现营收/归母净利/扣非归母净利35.2/4.9/5.2亿元，同比-1.9%/-15.7%/-4.9%。23年经营活动产生的现金流量净额3.3亿元，同比-49.1%。24Q1实现营收/归母净利/扣非归母净利7.0/0.8/0.8亿元，同比-7.4%/-4.6%/-15.9%，经营活动产生的现金流量净额0.8亿元，同比+1.4亿元。公司拟每股派发0.8元（含税），对应公告日股息率6.0%。 产能持续落地，业务结构优化：23年公司陶瓷纤维棉毯新增8万吨产能，陶纤产品总产能达59万吨。23年陶瓷纤维棉、毯及组件/陶瓷纤维湿法制品实现销量46.6/4.7万吨，同比+8.8%/+9.7%，其中陶瓷纤维棉、毯及组件产能利用率达93%以上。分产品看，公司陶纤产品实现营收31.2亿元，同比+4.3%；公司业务结构进一步优化，完成对宜兴高奇、奇耐上海整合，23年新增业务汽车衬垫/工业过滤产品实现营收2.2/1.4亿元，同比+86.1%/47.2%。 毛利率下滑拖累整体盈利能力：23年公司毛利率31.0%，同比-1.8pcts，其中陶纤/汽车衬垫/工业过滤产品毛利率为34.1%/8.1%/6.7%，同比-0.4/-3.7/-7.0pcts；销售/管理/财务/研发费用率为6.8%/4.8%/-0.2%/3.4%，同比+1.5/+0.6/+0.3/-0.3pcts，最终销售净利率为13.9%，同比-3.3pcts。24Q1公司毛利率29.0%，同比-2.8pcts，估计主要系行业产能持续投放下陶纤产品售价低位运行，以及汽车衬垫/工业过滤产品毛利率下滑拖累；销售/管理/财务/研发费用率为7.1%/4.5%/-0.1%/3.8%，同比+0.7/+0.3/+0.1/-0.2pcts，收入下滑下费用摊薄减弱，最终销售净利率为11.8%，同比-3.0pcts。 奇耐资产注入，新业务拓展有望驱动增长：公司23年完成对控股股东奇耐旗下宜兴高奇、奇耐上海的整合，增加了工业过滤布袋及汽车排放控制系统封装衬垫业务，实现工业热管理、环保、新能源三大业务协同发展，有助于强化公司产品服务优势。23年宜兴高奇/奇耐上海实现净利润-0.2/-0.3亿元。此外，公司23年新产品销售收入同比+30%以上，新行业开发签约同比+40%以上，未来新领域加速拓展，有望持续驱动公司长期成长。 盈利预测、估值与评级：由于盈利阶段性承压，我们下调公司24-25年归母净利润预测为6.21/6.67亿元（较上次-10%/-24%），新增26年预测为7.22亿元，考虑到控股股东奇耐资产注入后，新业务有望驱动公司成长，维持“买入”评级。 风险提示：行业下游需求疲软，原材料价格持续上涨，新业务整合梳理不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 3,370 3,519 3,897 4,345 4,752 营业收入增长率 6.52% 4.41% 10.76% 11.49% 9.36% 归母净利润（百万元） 582 492 621 667 722 归母净利润增长率 9.02% -15.51% 26.13% 7.50% 8.23% EPS（元） 1.15 0.97 1.23 1.32 1.43 ROE（归属母公司)（摊薄） 20.22% 17.53% 20.54% 21.00% 21.57% P/E 12 14 11 10 9 P/B 2.3 2.4 2.2 2.1 2.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-04-26 当前价：13.33元 作者 分析师：孙伟风 执业证书编号：S0930516110003 021-52523822 sunwf@ebscn.com 联系人：鲁俊 021-52523835 lujun1@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 5.06 总市值(亿元)： 67.49 一年最低/最高(元)： 11.87/20.70 近3月换手率： 43.40% 股价相对走势 -38%-26%-14%-2%10%04/2307/2310/2301/24鲁阳节能沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -10.96 -15.40 -24.80 绝对 -8.64 -6.91 -34.93 资料来源：Wind 相关研报 股权激励绑定核心成员，解锁条件彰显增长信心——鲁阳节能（002088.SZ）股权激励公告点评（2024-01-22） Q3业绩略低于预期，期待与奇耐协同推进——鲁阳节能（002088.SZ）2023年三季报点评（2023-10-31） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 鲁阳节能（002088.SZ） 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 3,370 3,519 3,897 4,345 4,752 营业成本 2,264 2,427 2,667 2,985 3,270 折旧和摊销 113 99 113 118 123 税金及附加 33 31 34 38 41 销售费用 180 240 214 235 257 管理费用 141 170 189 210 230 研发费用 126 121 148 161 176 财务费用 -17 -6 1 -1 3 投资收益 26 0 0 0 0 营业利润 652 555 703 756 818 利润总额 659 555 703 756 818 所得税 77 65 83 89 96 净利润 582 490 621 667 722 少数股东损益 0 -2 0 0 0 归属母公司净利润 582 492 621 667 722 EPS(元) 1.15 0.97 1.23 1.32 1.43 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 615 331 857 632 704 净利润 582 492 621 667 722 折旧摊销 113 99 113 118 123 净营运资金增加 253 179 -13 263 241 其他 -333 -439 136 -416 -382 投资活动产生现金流 -50 -29 -133 -175 -150 净资本支出 -108 -134 -150 -150 -150 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 58 105 17 -25 0 融资活动现金流 -362 -698 -364 -345 -453 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 3 7 41 167 102 无息负债变化 -156 -13 135 121 107 净现金流 219 -395 359 112 102 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 3,915 3,835 4,227 4,670 5,050 货币资金 931 615 974 1,086 1,188 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收账款 805 912 806 899 983 应收票据 655 701 776 865 946 其他应收款（合计） 122 22 25 28 31 存货 270 299 329 369 404 其他流动资产 236 280 317 362 403 流动资产合计 3,048 2,849 3,251 3,635 3,983 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 3 3 3 固定资产 623 735 687 653 627 在建工程 76 22 95 150 191 无形资产 116 130 127 125 122 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 11 2 2 2 2 非流动资产合计 867 986 976 1,035 1,066 总负债 1,035 1,028 1,205 1,493 1,703 短期借款 3 5 53 220 322 应付账款 320 411 451 505 553 应付票据 242 205 225 252 276 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 31 29 29 29 29 流动负债合计 1,014 997 1,189 1,477 1,686 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 19 15 15 15 15 非流动负债合计 20 32 16 16 16 股东权益 2,880 2,807 3,022 3,176 3,347 股本 506 506 506 506 506 公积金 783 660 660 660 660 未分配利润 1,592 1,641 1,856 2,011 2,181 归属母公司权益 2,880 2,807 3,022 3,176 3,347 少数股东权益 0 0 0 0 0 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 32.8% 31.0% 31.6% 31.3% 31.2% EBITDA率 23.5% 18.9% 20.4% 20.2% 20.0% EBIT率 20.1% 16.0% 17.5% 17.5% 17.4% 税前净利润率 19.6% 15.8% 18.0% 17.4% 17.2% 归母净利润率 17.3% 14.0% 15.9% 15.4% 15.2% ROA 14.9% 12.8% 14.7% 14.3% 14.3% ROE（摊薄） 20.2% 17.5% 20.5% 21.0% 21.6% 经营性ROIC 21.5% 16.4% 19.5% 19.9% 20.0% 偿债能力 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债率 26% 27% 29% 32% 34% 流动比率 3.00 2.86 2.73 2.46 2.36 速动比率 2.74 2.56 2.46 2.21 2.12 归母权益/有息债务 551.11 233.43 56.74 14.41 10.38 有形资产/有息债务 723.45 304.46 76.46 20.49 15.18 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 销售费用率 5.35% 6.83% 5.50% 5.40% 5.40% 管理费用率 4.19% 4.84% 4.84% 4.84% 4.84% 财务费用率 -0.50% -0.18% 0.01% -0.01% 0.07% 研发费用率 3.73% 3.44% 3.80% 3.70% 3.70% 所得税率 12% 12% 12% 12% 12% 每股指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 每股红利 0.80 0.80 1.01 1.09 1.18 每股经营现金流 1.21 0.65 1.69 1.25 1.39 每股净资产 5.69 5.54 5.97 6.27 6.61 每股销售收入 6.66 6.95 7.70 8.58 9.38 估值指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E PE 12 14 11 10 9 PB 2.3 2.4 2.2 2.1 2.0 EV/EBITDA 8.4 10.6 8.5 7.9 7.4 股息率 6.0% 6.0% 7.6% 8