减值计提短期影响盈利水平，国内外市场双轮驱动，成长可期

证券研究报告公司研究 公司点评报告 振德医疗(603301)投资评级上次评级 唐爱金医药行业首席分析师执业编号：S1500523080002邮箱：tangaijin@cindasc.com曹佳琳医药行业分析师执业编号：S1500523080011邮箱：caojialin@cindasc.com 相关研究 常规业务逐步恢复，渠道覆盖加强助力增长 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 减值计提短期影响盈利水平，国内外市场双轮驱动，成长可期 2024年04月28日 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现营业收入41.27 亿元（yoy-32.76%），实现归母净利润1.98亿元（yoy-70.82%），扣非归母 净利润1.90亿元（yoy-72.99%），经营活动产生的现金流量净额4.52亿元 （yoy-63.72%）。2024年一季度实现营业收入9.64亿元（yoy-25.88%），归母净利润0.73亿元（yoy-49.89%），扣非归母净利润0.75亿元 （yoy-46.99%）。点评： 手术感控及现代伤口护理稳定增长，减值计提短期影响盈利水平。2023年公司营业收入41.27亿元（yoy-32.76%），主要原因为公共卫生事件得到控制后，隔离防护用品市场需求和销售大幅度下降，从产品维度来看，2023年公司感控防护产品营业收入为6.41亿元（yoy-78%），压力治疗与固定产品实现营业收入4.27亿元（yoy-13%），主要是绷带类产品生产基地升级改造并搬迁影响出货所致，其他产品线均保持稳定增长，基础护理产品实现营业收入10.72亿元（yoy+3%），手术感控产品实现营业收入14.26亿元（yoy+17%），造口及现代伤口护理产品实现营业收入5.39亿元（yoy+15%）。就盈利能力来看，公司2023年销售毛利率为34.71%，基本保持稳定，销售净利率下滑6pp达5.17%，主要是因为公司根据会计准则计提存货跌价准备和资产减值准备，影响利润总额2.09亿元（其中计提隔离防护用品及生产设备相关存货跌价准备和资产减值准备1.71亿元），我们认为公司计提隔离防护用品相关减值后，将轻装上阵，2024年盈利水平有望逐步恢复。 深耕“医疗+健康”领域，国内外市场同步推进，覆盖范围不断扩大。在国内市场，公司通过优化组织结构、提升团队专业能力、丰富产品组合等措施，提高市场覆盖和渗透，2023年境内市场实现收入19.47亿元（yoy-52.56%），剔除隔离防护用品后收入为13.67亿元，基本持平，其中：①医院端，公司产品已覆盖全国各省市自治区超8000家医院，其中三甲医院约1150家，实现营业收入10.33亿元，剔除隔离防护用品后为8.72亿元；②零售端，公司产品全国百强连锁药店覆盖率已超98%，全网粉丝数超900万人，实现营业收入为8.61亿元，剔除隔离防护用品后为4.45亿元。同时，公司在国际市场上积极应对外部环境变化，通过提升供应链能力、加快海外生产基地建设等措施，增强了国际市场竞争力，境外市场实现营业收入21.59亿元（yoy+6.49%），剔除隔离防护用品后为21.55亿元（yoy+8.32%），我们认为随着海外去库进入尾声，需求逐步恢复，境外收入增长有望加快。 盈利预测：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为45.19、54.39、 65.17亿元，同比增速分别为9.5%、20.3%、19.8%，实现归母净利润 为4.09、5.33、6.87亿元，同比分别增长106.0%、30.4%、28.9%，对应当前股价PE分别为13、10、8倍。 风险因素：新产品需求不及预期风险；汇率波动影响汇兑损益风险；市场竞争加剧风险。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2022A6,138 2023A4,127 2024E4,519 2025E5,439 2026E6,517 增长率YoY% 20.5% -32.8% 9.5% 20.3% 19.8% 归属母公司净利润(百万元) 680 198 409 533 687 增长率YoY% 14.1% -70.8% 106.0% 30.4% 28.9% 毛利率% 35.0% 34.7% 33.7% 34.0% 34.5% 净资产收益率ROE% 12.3% 3.7% 7.0% 8.4% 9.7% EPS(摊薄)(元) 2.55 0.74 1.53 2.00 2.58 市盈率P/E(倍) 8.08 27.69 13.44 10.31 8.00 市净率P/B(倍) 0.99 1.02 0.94 0.86 0.78 资料来源：wind，信达证券研发中心预测;股价为2024年04月26日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E2026E 流动资产 4,134 2,720 3,325 3,7494,392 营业总收入 6,138 4,127 4,519 5,4396,517 货币资金 2,075 1,052 1,567 1,6801,954 营业成本 3,992 2,695 2,995 3,5894,266 应收票据 0 0 0 00 营业税金及 42 33 36 4251 附加 应收账款 768 540 586 703 845 销售费用 477 381 429 519 626 预付账款 161 51 97 105 122 管理费用 507 513 452 528 619 存货 930 801 803 976 1,173 研发费用 227 139 158 190 228 其他 201 276 272 285 299 财务费用 2 -21 18 24 25 非流动资产 3,762 4,547 4,980 5,394 5,767 减值损失合计 -76 -207 -16 -5 -5 长期股权投 73 123 169 218 266 投资净收益 -60 7 -6 -9 -6 固定资产（合计） 1,960 2,371 2,695 2,981 3,231 其他 57 40 67 79 96 无形资产 564 607 705 788 869 营业利润 813 226 477 611 787 其他 1,164 1,446 1,412 1,407 1,401 营业外收支 -11 -7 0 0 0 资产总计 7,896 7,267 8,306 9,142 10,160 利润总额 802 219 477 611 787 流动负债 1,519 1,172 1,231 1,487 1,756 所得税 100 5 35 40 49 短期借款 124 220 270 330 393 净利润 702 213 442 570 738 应付票据 11 14 13 16 20 少数股东损 22 15 33 38 51 益 应付账款 692 398 485 572 675 归属母公司净利润 680 198 409 533 687 其他 692 540 462 569 669 EBITDA 1,099 531 774 925 1,146 非流动负债 621 490 968 968 968 EPS(当年)(元) 2.87 0.74 1.53 2.00 2.58 长期借款 388 200 680 680 680 其他 233 290 288 288 288 现金流量表 单位:百万元 负债合计 2,140 1,662 2,199 2,455 2,724 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权 215 239 272 309 361 经营活动现 1,246 452 803 823 991 益 金流 归属母公司股东权益 5,540 5,366 5,835 6,378 7,075 净利润 702 213 442 570 738 负债和股东7,896 7,267 8,306 9,142 10,160 折旧摊销 195 244 279 290 335 财务费用 12 17 34 47 50 重要财务指单位:百标万元 投资损失60-7696 权益 营运资金变 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 动 169 -236 15 -115 -163 营业总收入 6,138 4,127 4,519 5,439 6,517 其它 109 220 27 21 25 同比（%） 20.5% -32.8% 9.5% 20.3% 19.8% 投资活动现金流 -993 -1,058 -725 -724 -730 归属母公司净利润 680 198 409 533 687 资本支出 -745 -587 -709 -666 -675 同比（%） 14.1% -70.8% 106.0% 30.4% 28.9% 长期投资 -242 -471 -46 -49 -48 毛利率（%） 35.0% 34.7% 33.7% 34.0% 34.5% 其他 -6 0 30 -9 -6 筹资活动现 ROE%12.3% 3.7% 7.0% 8.4% 9.7% 金流 456 -423 427 13 13 EPS(摊2.55 0.74 1.53 2.00 2.58 吸收投资 1,018 0 0 0 0 P/E8.08 27.69 13.44 10.31 8.00 借款 1,839 917 530 60 63 支付利息或 薄)(元) 股息 -333-424 -34 -47 -50 现金流净增 P/B 0.99 1.02 0.94 0.86 0.78 EV/EBITDA 7.85 11.39 6.37 5.28 4.07 加额706-1,016516112274 研究团队简介 唐爱金，医药首席分析师。浙江大学硕士，曾就职于东阳光药先后任研发工程师及营销市场专员，具备优异的药物化学专业背景和医药市场经营运作经验，曾经就职于广证恒生和方正证券研究所负责医药团队卖方业务工作超9年。 史慧颖，医药研究员，上海交通大学药学硕士，曾在PPC佳生和Parexel从事临床CRO工作，2021年加入信达证券，负责CXO行业研究。 王桥天，医药研究员，中国科学院化学研究所有机化学博士，北京大学博士后。2021年12月加入信达证券，负责科研服务与小分子创新药行业研究。 吴欣，医药研究员，上海交通大学生物医学工程本科及硕士，曾在长城证券研究所医药团队工作，2022年4月加入信达证券，负责医疗器械和中药板块行业研究。 赵骁翔，医药研究员，上海交通大学生物技术专业学士，卡耐基梅隆大学信息管理专业硕士，2年证券从业经验，2022年加入信达证券，负责医疗器械、医疗设备、AI医疗、数字医疗等行业研究。 曹佳琳，团队成员，中山大学岭南学院数量经济学硕士，2年医药生物行业研究经历，曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，负责医疗器械设备、体外诊断、ICL等领域的研究工作。 章钟涛，团队成员，暨南大学国际投融资硕士，1年医药生物行业研究经历，CPA(专业阶段)，曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，主要覆盖中药、医药商业&药店、疫苗。 赵丹，医药研究员，北京大学生物医学工程硕士，2年创新药行业研究经历，2024年加入信达证券。主要覆盖创新药。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证