传统核心稳健恢复，产品、渠道改革升级

公司发布2024年一季报：2024Q1实现收入54.85亿元（同比+12.4%），归母净利润3.80亿元（同比+13.9%），扣非归母净利润3.28亿元（同比+11.1%）。收入、利润增长稳健，“一体两翼”战略稳步推进。传统核心产品持续调结构、扩品类，加强经典畅销款上柜率，Q1收入稳步提速；九木杂物社延续快速扩张，单店模型加速跑通，表现亮眼。 传统核心Q1表现较优，盈利能力稳步上行。根据我们测算，2024Q1公司传统核心业务（总收入-生活馆-科力普）实现收入约22亿元（同比+12%），盈利能力保持稳定 。 分品类来看 ，2024Q1书写工具/学生文具/传统办公分别实现收入5.65/8.54/9.00亿元 （ 同比+15.7%/+17.1%/+6.4%） ， 毛利率分别为43.8%/34.7%/27.5%（同比+3.3pct/+1.0pct/-0.7pct）。产品层面，聚焦经典畅销一盘货推广，调结构、扩品类，带动传统业务持续增长；渠道层面，深耕线下重点终端，聚焦单店质量提升，同时电商渠道持续发力，多店铺+旗舰店精细化运营，2024Q1晨光科技实现营业收入2.47亿元（同比+32.7%）。 科力普改善可期，九木延续靓丽。1）科力普：2024Q1实现收入29.47亿元（同比+11.6%），毛利率为7.2%（同比基本持平），受大环境影响Q1增速环比放缓，公司积极思变、开拓新客，下半年有望贡献增量，伴随全国仓储布局完善及平台管理能力提升，预计盈利延续平稳。2）零售大店：2024Q1晨光生活馆（含九木杂物社）实现收入3.71亿元（同比+23.5%），其中九木杂物社实现收入3.48亿元（同比+25.1%），我们判断延续盈利。截至2024Q1末公司拥有678家零售大店（较年初+19家），其中九木杂物社639家（较年初+21家）、晨光生活馆39家（较年初-2家），九木模式探索初获成功、步入快速复制阶段，财务模型持续优化，2024Q1单店收入约60.96万元（同比+6.8%，环比+3.9%），助力晨光品牌&产品顺利升级。 毛利率稳步抬升，费用管控成效渐显。2024Q1公司毛利率为20.2%（同比+0.5pct），公司费用管控成效逐步体现 ，2024Q1销售/管理/研发费用率分别为7.4%/3.9%/0.9%（同比+0.4pct/基本持平/-0.1pct），归母净利率为6.9%（同比+0.1pct，环比+1.2pct）。展望未来，伴随公司产品&渠道结构逐步升级，盈利能力预计保持稳健。 现金流&营运表现稳定。公司2024Q1产生净经营现金流为0.68亿元（同比-0.67亿元），我们预计主要受给供应链付款时间差影响。营运能力方面，截至2024Q1末，公司应收账款周转天数为59天（同比+4天），应付账款周转天数90天（同比+5天），存货周转天数31天（同比-4天），营运能力保持稳定。 盈利预测：公司传统业务市占率稳步提升，科力普及零售大店延续较高景气。我们预计2024-2026年归母净利润分别为18.0亿元、21.2亿元、24.9亿元，对应PE为17.6X、15.0X、12.7X，维持“买入”评级。 风险提示：线下客流恢复不及预期、新品推出不及预期、科力普客户拓展不及预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）