23年收入实现较快增长，卫星+隐身测量景气度高

2024年04月28日霍莱沃(688682.SH) 23年收入实现较快增长，卫星+隐身测量景气度高 公司快报 证券研究报告 其他军工Ⅲ 投资评级买入-A维持评级 6个月目标价36.3元股价(2024-04-26)30.60元 事件概述 交易数据总市值(百万元) 2,225.91 流通市值(百万元) 2,225.91 总股本(百万股) 72.74 流通股本(百万股) 72.74 12个月价格区间 22.21/88.69元 4月23日，霍莱沃发布2023年年报以及2024年第一季度报告。2023年，公司实现营业收入3.94亿元，同比增长17.26%；实现归母净利润2711万元，同比下降46.22%。2024Q1，公司实现营业收入5930万元，同比下降22.16%，实现归母净利润172万元，同比下降58.98%。 23年收入实现较快增长，利润端受成本结算周期影响 霍莱沃 沪深300 11% -4% -19% -34% -49% -64% 2023-042023-082023-122024-04 股价表现 收入端，公司23年同比增长17.26%，根据年报，增量主要来自于：1）卫星测试：公司旗下专注于卫星载荷测量的弘捷电子2023年收入 为1.28亿元；2）电磁测量：随着外部环境趋于稳定，公司的交付和实施工作得以顺利进行，2022年中标的重大合同在2023年共履约 1.48亿元。利润端，公司2023年毛利率为31.85%，较2022年下滑7.99pcts，主要系项目期内结算的硬件成本较高，进而导致归母净利润同比出现下降。24Q1，公司营收和利润均出现了一定程度下滑，我们认为公司一季度的收入绝对值较小，叠加项目交付确认的节奏性因素，导致了业绩的波动，预计后续有望重回增长。 卫星+隐身测量方向收入大幅增长，高景气度有望延续 根据年报，公司面向隐身装备的雷达散射截面测量系统、面向卫星的相控阵校准测量系统等产品收入大幅增长，我们预计该趋势后续仍将延续。1）雷达散射截面测量：随着装备隐身及反隐身、雷达探测及反探测技术的对抗发展，隐身测量已成为当前业内的技术热点，并跟随下游装备的技术发展需求而持续演进，市场空间广阔。2）低轨卫星载荷、天线测试：随着卫星互联网技术试验星的陆续发射，我国卫星互联网已进入实质建设阶段，服务于低轨卫星的测量市场需求已呈现并预计将保持快速增长态势。考虑到公司收购的弘捷电子主要面向卫星载荷的相关厂商提供射频测量系统，并且相控阵校准测量系统也存在面向卫星的需求，我们预计公司有望率先受益于行业景气度提升。 CAE客户及潜在客户数量持续提升，进展顺利 根据年报，2023年公司CAE产品的客户数量及潜在客户群体持续扩大，并成功开拓多个新客户，新客户主要分布于船舶、卫星、汽车等领域。此外，2023年年初，工信部公布了2022年工业软件优秀产品名单，公司“RDSim三维电磁仿真软件”成功入选，彰显出对软件产品能力的有力认可。我们认为，随着特种领域等国家战略产业自主 资料来源：Wind资讯 升幅% 相对收益绝对收益 1M 0.9 2.0 3M -21.1 -13.6 12M -55.3 -64.8 赵阳分析师 SAC执业证书编号：S1450522040001 zhaoyang1@essence.com.cn 袁子翔分析师 SAC执业证书编号：S1450523050001 yuanzx@essence.com.cn 相关报告三季度延续修复态势，受益 2023-10-31 于低轨卫星发展上半年营收稳中有升，面向 2023-08-27 卫星订单快速增长交付受限导致短期承压， 2023-04-26 23Q1显著修复交付受限导致短期承压，23 2023-03-01 年修复可期军工高景气度延续，电磁 2022-11-01 要求的持续提升，公司有望持续受益。投资建议： 公司以测量系统和CAE双轮驱动，一方面受益于国产替代红利，同时面向卫星、隐身测试等多个高景气度下游，有望凭借在仿真/测量/设计垂直整合方面有优势，实现增长。我们预计公司2024-2026年收入为5.11/6.32/7.74亿元，归母净利润为0.88/1.23/1.59亿元，维持“买入-A”评级。我们给予2024年净利润30倍PE，对应6个月目标 价36.3元/股。 CAE产品持续迭代 风险提示：1）工业软件关键核心技术研发和商业模式发展不及预期；2）相关软件政策的连续性和支持力度存在不确定性；3）产品应用推广和产业生态构建不及预期；4）专业人才供给不足。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 336.2 394.2 511.3 631.6 773.7 净利润 50.4 27.1 87.8 122.9 158.9 每股收益(元) 0.97 0.37 1.21 1.69 2.18 每股净资产(元) 13.02 9.60 10.75 12.46 14.71 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 81.88 128.00 25.34 18.11 14.01 市净率(倍) 6.39 5.30 3.08 2.69 2.30 净利润率 15.0% 6.9% 17.2% 19.5% 20.5% 净资产收益率 8.1% 4.2% 12.7% 15.8% 17.7% 股息收益率 1.2% 0.9% 0.8% 0.8% 0.8% ROIC 23.0% 10.5% 22.3% 30.0% 34.8% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E （百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 336.2 394.2 511.3 631.6 773.7 成长性 减:营业成本 195.6 260.8 283.9 345.2 413.7 营业收入增长率 2.0% 17.3% 29.7% 23.5% 22.5% 营业税费 1.4 1.2 1.5 1.9 2.3 营业利润增长率 -22.3% -38.0% 174.5% 40.0% 27.8% 销售费用 14.3 19.3 23.5 27.8 33.3 净利润增长率 -17.2% -46.2% 224.0% 40.0% 29.3% 管理费用 74.1 83.1 97.5 117.4 139.9 EBITDA增长率 -15.9% -31.9% 126.5% 36.7% 27.0% 财务费用 -2.3 0.6 -5.0 -8.0 -9.0 EBIT增长率 -21.8% -37.2% 158.8% 39.0% 28.2% 资产减值损失 -11.4 13.7 12.0 13.2 16.9 NOPLAT增长率 0.7% -36.4% 143.4% 39.0% 28.2% 加:公允价值变动收益 1.1 1.6 0.0 0.0 0.0 投资资本增长率 40.3% 37.8% -1.7% 8.2% 12.9% 投资和汇兑收益 7.0 11.5 5.0 3.0 2.0 净资产增长率 8.8% 3.3% 11.9% 15.9% 18.1% 营业利润 58.6 36.3 99.6 139.4 178.2 加:营业外净收支 0.0 0.0 0.1 0.1 0.1 利润率 利润总额 58.6 36.3 99.6 139.5 178.2 毛利率 41.8% 33.8% 44.5% 45.3% 46.5% 减:所得税 -3.2 -5.0 -2.5 -3.5 -4.5 营业利润率 17.4% 9.2% 19.5% 22.1% 23.0% 净利润 50.4 27.1 87.8 122.9 158.9 净利润率 15.0% 6.9% 17.2% 19.5% 20.5% EBITDA/营业收入 19.6% 11.4% 19.9% 22.0% 22.8% 资产负债表 EBIT/营业收入 17.3% 9.3% 18.5% 20.8% 21.8% （百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 运营效率 货币资金 91.4 173.1 469.1 566.4 682.2 固定资产周转天数 25 32 29 24 19 交易性金融资产 366.2 263.7 0.0 0.0 0.0 流动营业资本周转天数 337 308 319 288 299 应收帐款 216.7 226.0 348.2 343.8 482.7 流动资产周转天数 833 712 654 616 621 应收票据 3.8 2.5 3.3 4.1 5.0 应收帐款周转天数 220 205 205 200 195 预付帐款 39.1 17.0 22.0 27.2 33.3 存货周转天数 77 82 78 78 78 存货 46.2 70.4 51.4 96.7 80.8 总资产周转天数 949 843 700 646 620 其他流动资产 4.2 16.8 21.8 26.9 33.0 投资资本周转天数 346 407 308 270 249 可供出售金融资产 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 持有至到期投资 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资回报率 长期股权投资 7.4 7.6 7.6 7.6 7.6 ROE 8.1% 4.2% 12.7% 15.8% 17.7% 投资性房地产 ROA 5.6% 3.0% 8.4% 10.3% 11.0% 固定资产 29.3 39.1 41.6 41.4 41.1 ROIC 23.0% 10.5% 22.3% 30.0% 34.8% 在建工程 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 费用率 无形资产 15.6 14.0 11.1 8.2 5.1 销售费用率 4.3% 4.9% 4.6% 4.4% 4.3% 其他非流动资产 84.4 86.0 68.6 68.4 68.1 管理费用率 22.0% 21.1% 19.1% 18.6% 18.1% 资产总额 904.3 916.2 1,044.7 1,190.6 1,438.8 财务费用率 -0.7% 0.1% -1.0% -1.3% -1.2% 短期债务 8.7 4.5 0.0 0.0 0.0 三费/营业收入 25.6% 26.1% 22.7% 21.7% 21.2% 应付帐款 145.6 149.9 195.2 205.5 277.0 偿债能力 应付票据 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 资产负债率 25.2% 23.8% 25.1% 23.9% 25.6% 其他流动负债 61.2 48.4 52.7 64.1 76.9 负债权益比 33.7% 31.2% 33.6% 31.4% 34.4% 长期借款 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 流动比率 3.56 3.79 3.69 3.95 3.72 其他非流动负债 12.5 14.8 14.8 14.8 14.8 速动比率 3.35 3.45 3.49 3.59 3.49 负债总额 228.0 217.7 262.7 284.4 368.7 利息保障倍数 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东权益 30.0 44.1 58.4 78.4 102.2 分红指标 股本 51.9 72.7 72.7 72.7 72.7 DPS(元) 0.36 0.26 0.26 0.26 0.26 留存收益 594.4 581.7 650.8 755.0 895.3 分红比率 30.4% 37.1% 44.5% 44.5% 44.5% 股东权益 676.3 698.5 782.0 906.2 1,070.2 股息收益率 1.2% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 现金流量表 业绩和估值指标 （百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2022 2