2023年报点评：23年盈利24.9亿，Q4盈利8.2亿，同比增18.7%，持续看好平台出海背景下，跨境航空物流高景气

公司研究 证券研究报告 物流综合2024年04月26日 东航物流（601156）2023年报点评 23年盈利24.9亿，Q4盈利8.2亿，同比增18.7%，持续看好平台出海背景下，跨境航空物流高景气 推荐维持） 目标价：23.2元 当前价：18.18元 华创证券研究所 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com执业编号：S0360516090002 证券分析师：吴晨玥 邮箱：wuchenyue@hcyjs.com执业编号：S0360523070001 证券分析师：黄文鹤 电话：010-63214633 邮箱：huangwenhe@hcyjs.com执业编号：S0360523070004 证券分析师：梁婉怡 邮箱：liangwanyi@hcyjs.com执业编号：S0360523080001 联系人：李清影 邮箱：liqingying@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股)158,755.56 33% 16% -2% -20%23/0423/0723/0923/1124/0224/04 东航物流 沪深300 相关研究报告 《东航物流（601156）跟踪分析报告：跨境“四小龙”高增长，看好公司作为中国至欧美核心空运资源拥有者，景气弹性可观》 2024-02-08 《东航物流（601156）2022年报点评：全年盈利 36.4亿，公司机队、航网领先布局，新动能正在形成，持续看好航空物流发展》 2023-04-11 《东航物流（601156）2022年中报点评：上半年盈利21.2亿，Q2运量受疫情冲击，盈利7.5亿，运价维持景气区间，持续看好航空物流发展》 2022-08-30 公司发布2023年报：1）2023年：公司实现营业收入206.2亿元，同比下降12.1%，归母净利24.9亿元，同比下降31.6%，扣非归母净利23.4亿元，同比-33.7%。2）23Q4： 营业收入63.9亿，同比+10.1%，归母净利8.2亿，同比+18.7%，扣非归母净利8.1亿同比+24.3%。Q1-Q4扣非净利分别为6.6、4.8、3.9、8.1亿。 分业务板块看：1)航空速运业务：全年收入91.17亿，同比-31.37%，毛利率24.58%同比下降10.41pct；其中Q4收入26.64亿，同比-9.82%，毛利率26.1%，同比-0.7pct2023年公司完成货邮运输总周转量68.24亿吨公里，同比+18.80%；货邮运输量144.51万吨，同比+26.42%。全年全货机载运率为83.12%，同比下降0.77个百分点，客机货运业务载运率为33.49%，同比下降7.61个百分点。全货机日平均利用小时为12.56小时，同比+12.85%，其中Q4利用率达14.29小时。截至23年末，公司全货机14架，较22年末净减少1架。截至23年末，公司全货机定班航线达到17条，其中上海始发15条，深圳始发2条。2）地面综合服务：全年收入23.67亿，同比+0.55%，毛利率40.48%，同比上升21.97pct。其中Q4收入6.18亿，同比+1.37%，毛利率42.7%，同比+39.3pct。全年货邮处理量240.25万吨，同比+9.04%。报告期内，公司在上海浦东 机场和虹桥机场完成货邮处理量合计203.21万吨，约占上海两大机场货邮处理量的53.60%。3）综合物流解决方案：全年收入91.25亿，同比+16.74%，毛利率13.52%，同比下降4.54pct，其中Q4收入31.05亿，同比+38.89%，毛利率15.2%，同比-2.7%。全年完成跨境电商进出口单量5349万单，同比+113.70%，跨境电商货量11.00万吨， 同比+83.55%；定制化物流解决方案货量26158吨，同比+9.84%；生鲜产品进口量21600 吨，同比+105.22%；产地直达包机数量1072架次，同比+69.62%。 成本端：全年成本161.8亿，同比-4.6%；其中航油成本32.9亿，占比20.3%，同比增加23.2%；运输服务价款36.3亿，占比22.5%，同比-53.3%，主要系报告期内因客改货逐步退出，客机货运业务运输服务价款同比下降；航空运费成本44.7亿，占比27.7% 已上市流通股(万股) 80,171.56 总市值(亿元) 288.62 流通市值(亿元) 145.75 资产负债率(%) 43.63 每股净资产(元) 9.21 12个月内最高/最低价 市场表现对比图(近12个月) 18.29/11.08 2023-04-25~2024-04-24 同比+131.4%。主要系报告期内因综合物流解决方案业务量增加，采购外航运力增加所致。 核心看点：跨境“四小龙”高增长，看好公司作为中国至欧美核心空运资源拥有者，景气弹性可观。我们在此前的报告中分析：1）2023年9月起，货运运价超季节性上涨的背后，是跨境电商需求高增。2）而在平台激进增长目标下，我们测算得出供需结构将维持景气。分场景推算：需求端两种情景下：23年欧美线出口货量增速分别为25% 和37%。供给端两种假设下：单向出口运力同比增幅分别为18%和24%，增幅均低于需求端测算结果。3）今年以来TAC走势印证供需判断。 投资建议：1）盈利预测：基于近期市场运价变动，我们小幅调整24-25年盈利预测为预计实现归母净利33.8和36.9亿（原预测为31.3亿、36.8亿），同时引入26年预计盈利39.9亿，对应24-26年EPS分别为2.13、2.32和2.51元，PE分别为9、8、7倍。 2）投资建议：跨境电商需求高增长，而预计运力端补充有限，行业供需结构将维持景气，运价有望中枢抬升。东航物流作为欧美核心干线运输资源拥有者，预计核心受益。 采用周期股景气区间10倍估值，给予2025年10倍PE，对应目标市值369亿，目标价23.2元，预期较现价28%空间。维持“推荐”评级。 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 20,621 27,845 31,469 34,525 同比增速(%) -12.1% 35.0% 13.0% 9.7% 归母净利润(百万) 2,489 3,382 3,690 3,985 同比增速(%) -31.6% 35.9% 9.1% 8.0% 每股盈利(元) 1.57 2.13 2.32 2.51 市盈率(倍) 12 9 8 7 市净率(倍) 1.9 1.6 1.4 1.2 风险提示：海外政策风险，跨境电商需求不及预期，运力增加超预期。主要财务指标 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年4月24日收盘价 图表1东航物流季度分拆（亿元） （亿） 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 2021 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 2022 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 2023 整体收入（亿） 45.2 56.1 49.7 71.3 222.3 66.1 50.0 60.6 58.0 234.7 45.8 48.0 48.6 63.9 206.2 同比 58.9% 57.2% 47.1% 46.4% -11.0% 22.0% -18.7% 5.6% -30.8% -3.9% -19.9% 10.1% -12.1% 成本（亿） 33.3 42.2 35.0 50.0 160.5 44.2 35.6 43.9 45.9 169.6 34.0 37.1 41.2 49.5 161.8 同比 42.7% 49.9% 45.4% 32.9% -15.6% 25.6% -8.3% 5.7% -23.1% 4.1% -6.3% 8.0% -4.6% 毛利（亿） 11.9 13.9 14.7 21.3 61.8 21.9 14.3 16.7 12.2 65.1 11.8 10.9 7.4 14.3 44.4 毛利率（%） 26.4% 24.7% 29.5% 29.9% 27.8% 33.2% 28.7% 27.5% 21.0% 27.7% 25.7% 22.7% 15.2% 22.5% 21.5% 销售费用 0.61 0.60 0.68 0.70 2.60 0.58 0.56 0.57 0.7 2.44 0.61 0.45 0.45 0.51 2.02 管理费用 0.74 0.93 0.99 1.21 3.87 0.72 0.98 0.87 1.5 4.11 0.86 0.83 0.80 0.83 3.33 财务费用 0.36 -0.07 0.12 0.07 0.48 -0.04 0.76 2.70 -0.9 2.52 -0.14 2.73 0.53 0.17 3.29 三费率（%） 3.8% 2.6% 3.6% 2.8% 3.1% 1.9% 4.6% 6.8% 2.4% 3.9% 2.9% 8.4% 3.7% 2.4% 4.2% 归母净利（亿） 6.8 8.4 9.0 12.0 36.3 13.7 7.5 8.2 6.9 36.4 7.6 5.1 3.9 8.2 24.9 同比 109.9% 83.1% 53.1% 102.3% -11.0% -9.2% -42.3% 0.3% -44.6% -31.9% -52.0% 18.7% -31.6% 归母净利率 15.0% 15.0% 18.2% 16.9% 16.3% 20.8% 15.0% 13.5% 12.0% 15.5% 16.6% 10.6% 8.1% 12.9% 12.1% 扣非归母净利（亿） 6.7 8.2 8.6 11.9 35.4 13.2 7.5 8.1 6.5 35.3 6.6 4.8 3.9 8.1 23.4 收入（亿） 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 2021 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 2022 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 2023 航空速运 24.00 29.90 28.54 41.87 124.31 39.28 30.69 33.33 29.54 132.84 24.16 21.12 19.25 26.64 91.17 地面综合服务 7.00 7.72 6.65 7.33 28.70 6.87 4.09 6.49 6.10 23.54 5.53 6.14 5.82 6.18 23.67 综合物流解决方案 14.06 18.46 14.44 22.13 69.08 19.93 15.14 20.74 22.35 78.16 16.02 20.75 23.43 31.05 91.25 收入占比 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 2021 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 2022 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 2023 航空速运 53% 53% 58% 59% 56% 59% 61% 55% 51% 57% 53% 44% 40% 42% 44% 地面综合服务 16% 14% 13% 10% 13% 10% 8% 11% 11% 10% 12% 13% 12% 10% 11% 综合物流解决方案 31% 33% 29% 31% 31% 30% 30% 34% 39% 33% 35% 43% 48% 49% 44% 毛利率（%） 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 2021 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 2022 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 2023 航空速运 29% 29% 36% 37% 33% 40% 40% 32% 27% 35% 30% 27% 13% 26.1% 24.58% 地面综合服务 51% 42% 31% 22% 37% 44% -21% 31% 3% 19% 31% 42% 46% 42.7% 40.48% 综合物流解决方案 10% 10% 16% 19% 14% 17% 19% 19% 18% 18% 17% 15% 8% 15.2% 13.