23年业绩短期承压，肝素上行周期即将开启

千红制药(002550.SZ) 23年业绩短期承压，肝素上行周期即将开启 医药 2024年04月26日 推荐（维持） 股价：5.19元 主要数据 行业医药 公司网址www.qhsh.com.cn 大股东/持股王耀方/19.96% 实际控制人王耀方总股本(百万股)1,280 流通A股(百万股)910 流通B/H股(百万股) 总市值（亿元）66 流通A股市值(亿元)47 每股净资产(元)1.89 资产负债率(%)10.8 行情走势图 相关研究报告 【平安证券】千红制药（002550.SZ）*事项点评*股份 回购彰显发展信心，肝素上行周期有望开启*推荐 20240104 【平安证券】千红制药（002550.SZ）*首次覆盖报告*肝素供需格局持续改善，有望开启快速增长新周期*推荐20231219 证券分析师 事项： 2024年4月26号，千红制药发布2023年年报，实现收入18.14亿元（-21.2%）， 归母净利润1.82亿（-43.8%），扣非后归母净利润1.43亿（-44.4%），受肝素原料药下游去库影响，业绩短期承压。 2024Q1，公司实现收入4.61亿元（-24.2%），归母净利润1.04亿（+21.1%），扣非后归母净利润1.02亿（+19.1%），受去年同期原料药价格高基数影响，收入端有所下滑，但伴随毛利率水平的显著提升，利润端快速回归增长轨道，业绩超预期。 2023年分红预案：每10股派发现金红利1.2元（含税）。 平安观点： 受肝素原料药下游去库影响，公司23年业绩短期承压。公司23年实现收 入18.14亿元（-21.2%），扣非后归母净利润1.43亿（-44.4%），主要受肝素原料药行业面临下游企业去库存、需求大幅下滑影响，肝素原料药出口价格和数量均大幅下降，肝素行业整体受到较大的冲击，公司肝素原料药出口亦受此影响导致业绩下降，原料药板块营收6.92亿（-38.0%），同比大幅减少，毛利率13.37%（-0.82pp），维持低位。期间费用方面，销售费用率21.71%（+3.40pp），管理费用率7.26%（+1.89pp），主要受原料药板块营收占比大幅降低影响，制剂相关销售和管理费用权重提升。研发费用率5.35%（+1.52pp），创新研发投入持续增加。 肝素上行周期即将开启，24Q1利润端已重回增长轨道。根据海关总署数 据，截至2024年3月，肝素出口价格已跌落至3833美元/kg，与历史较低位的2016年平均价格水平（3589美元/kg）基本相当，但当月肝素供应量为17.08吨，远超历史平均月供应量的9.43吨，上下游供需关系持 续改善，新一轮肝素价格上行周期有望于24年下半年开启。从公司业绩情况看，24Q1公司毛利率53.14%（+13.89pp），同比大幅提升，受肝素原料药成本端改善的影响显著。同时，公司与我国最大的生猪养殖企业牧 公 司报告 公 司年报点评 证券研究报告 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,304 1,814 1,824 2,069 2,449 YOY(%) 22.9 -21.2 0.5 13.4 18.4 净利润(百万元) 323 182 285 376 466 YOY(%) 78.6 -43.8 56.5 32.1 24.1 毛利率(%) 38.6 43.3 54.1 54.2 54.5 净利率(%) 14.0 10.0 15.6 18.2 19.0 ROE(%) 13.2 7.4 10.9 13.3 15.1 EPS(摊薄/元) 0.25 0.14 0.22 0.29 0.36 P/E(倍) 19.7 35.0 22.4 16.9 13.6 P/B(倍) 2.6 2.6 2.4 2.2 2.1 叶寅投资咨询资格编号 S1060514100001 BOT335 YEYIN757@pingan.com.cn 韩盟盟投资咨询资格编号 S1060519060002 hanmengmeng005@pingan.com.cn 研究助理 臧文清一般证券从业资格编号 S1060123050058 千红制药·公司年报点评 原股份成立合资公司，进一步整合上游行业资源，助力打造肝素全产业链优势。在制剂端，公司依诺肝素中标第八批国家集采，光脚品种有望带来业绩增量。此外，公司就达喜复方消化酶胶囊与拜耳集团达成战略合作，将相关产品切入拜耳OTC销售平台，积极开拓院外市场，有望实现药店渠道的有力增长。 布局创新药，开拓公司第二增长曲线。根据公司公告，血液瘤治疗CDK9抑制剂QHRD107是由公司自主研发的一类靶向抗 癌新药，正在国内开展治疗急性髓系白血病（AML）的Ⅱ期临床试验，目前全球范围内尚无高选择性CDK9抑制剂获批上市，公司该产品全球进度领先，且采用口服给药，患者依从性较好，有望于24年底读出II期临床结果。此外，公司还有针对脑胶质瘤、急性缺血性脑卒中、生长激素缺少的儿童生长缓慢等多个适应症的创新药在研管线稳步推进，积极打造公司第二增长曲线。 投资建议：受原料药量价下降影响，我们下调公司2024-2026年营收预期至18.24/20.69/24.49亿元（原本2024/2025年分别为24.18/28.33亿元），叠加原料药毛利率持续改善，制剂产品有望快速放量利好影响，我们下调公司2024-2026年净利润预期至2.85/3.76/4.66亿元（原本2024/2025年分别为3.26/4.22亿元）。伴随公司创新管线的推进，公司估值有望持续提升， 维持“推荐”评级。 风险提示：1）肝素价格波动风险：公司所属的肝素行业具有周期属性，肝素粗品价格、原料药价格，以及需求量，会呈现周期性波动的特点，可能会对公司的业绩产生影响。2）药品研发进度不及预期风险：创新药研发风险较高，存在研发失败风险。3）国家政策的影响：医保谈判政策可能调整，从而影响肝素类药物制剂的处方开具，从而对公司制剂药物销售额产生影响。 2/4 千红制药·公司年报点评 资产负债表单位：百万元利润表单位：百万元 会计年度2023A2024E2025E2026E 会计年度2023A2024E2025E2026E 流动资产1,6261,8412,1922,596 现金5769321,1721,404 应收票据及应收账款276405459543 其他应收款177810 预付账款4161822 存货602376426501 其他流动资产151105109116 非流动资产1,1401,021899787 长期投资6666 固定资产553468382296 无形资产1131049380 其他非流动资产468443418405 资产总计2,7662,8623,0913,383 流动负债206141157185 短期借款56000 应付票据及应付账款41394552 其他流动负债109101113132 非流动负债86868686 长期借款0000 其他非流动负债86868686 负债合计292227244271 少数股东权益19191919 股本1,2801,2801,2801,280 资本公积42424242 留存收益1,1331,2951,5071,771 归属母公司股东权益2,4552,6162,8293,093 负债和股东权益2,7662,8623,0913,383 会计年度2023A2024E2025E2026E 现金流量表单位：百万元 经营活动现金流533510375406 净利润179285376466 折旧摊销73119122112 财务费用-6-1-4-5 投资损失-8-1-1-1 营运资金变动292131-95-144 其他经营现金流4-23-23-23 投资活动现金流-175242424 资本支出108000 长期投资-105000 其他投资现金流-179242424 筹资活动现金流-191-178-159-198 短期借款-44-5600 长期借款0000 其他筹资现金流-146-122-159-198 现金净增加额166356240232 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 营业收入1,8141,8242,0692,449 营业成本1,0298379481,114 税金及附加20172023 营业费用394438476563 管理费用132146145147 研发费用97109103122 财务费用-6-1-4-5 资产减值损失-20000 信用减值损失17000 其他收益24151515 公允价值变动收益1000 投资净收益8111 资产处置收益25282828 营业利润204322425527 营业外收入0000 营业外支出1111 利润总额204321424527 所得税25374960 净利润179285376466 少数股东损益-3-0-0-0 归属母公司净利润182285376466 EBITDA270439542634 EPS（元）0.140.220.290.36 主要财务比率 会计年度2023A2024E2025E2026E 成长能力 营业收入(%)-21.20.513.418.4 营业利润(%)-43.257.332.124.0 归属于母公司净利润(%)-43.856.532.124.1 获利能力 毛利率(%)43.354.154.254.5 净利率(%)10.015.618.219.0 ROE(%)7.410.913.315.1 ROIC(%)7.113.921.527.1 偿债能力 资产负债率(%)10.67.97.98.0 净负债比率(%)-21.0-35.4-41.2-45.1 流动比率7.913.113.914.1 速动比率4.610.110.911.0 营运能力 总资产周转率0.70.60.70.7 应收账款周转率6.84.64.64.6 应付账款周转率25.021.321.321.3 每股指标（元） 每股收益(最新摊薄)0.140.220.290.36 每股经营现金流(最新摊薄)0.420.400.290.32 每股净资产(最新摊薄)1.922.042.212.42 估值比率 P/E35.022.416.913.6 P/B2.62.42.22.1 EV/EBITDA25.712.29.57.8 3/4 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上） 推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上） 公司声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。 证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 免责条款： 此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担