中报点评：业绩短期承压，新品周期即将开启

2022年上半年实现营收3160亿元，同比下降14%。上半年公司实现营收3160亿元，同比-14%%；实现归母净利润69.1亿元，同比-48%。Q2实现营收1335亿元，同比-25%，环比-27%；实现归母净利润13.9亿元，同比-79%，环比-75%。上半年上海疫情对汽车供应链造成冲击，致公司收入减少；同时芯片供应紧张、动力电池等原材料价格上涨对产品毛利率造成不利影响。 受疫情反复、芯片短缺等影响，公司毛利率小幅下滑。2022年上半年公司毛利率为9.45%，同比下滑1.99%；净利率为3.20%，同比下滑2.14%。2022年Q2公司毛利率为9.56%，同比下滑2.26%，环比提升0.19%；净利率为1.81%，同比下滑3.72%，环比下滑2.39%。 期间费用率下降，管理费用率小幅提升。2022年上半年公司四费率为9.71%，同比下降0.52pct， 其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.04%/3.26%/2.51%/-0.10%，同比变动-1.07/+0.42/+0.34/-0.20pct。 多措并举抢抓市场，新品周期将开启。公司坚决贯彻“疫情要防住、经济要稳住、发展要安全”要求，采取“直播+短视频”、“线上团购+送车上门”等无接触营销新模式，并探索直播“云获客”、团购“云成交”等营销新举措，上半年实现整车销售223.4万辆（-3%）；自主品牌（上汽乘用+大通+上汽通用五菱）销量达107.8万辆（+1%），新能源汽车销量达到39.3万辆，同比增长32.9%，智己L7、奥迪Q5e-tron正式开启交付，飞凡R7、凯迪拉克LYRIQ锐歌蓄势待发，新品周期即将开启；出口及海外销量达到38.1万辆，同比增长47.7%，MG品牌在全球累计销售突破100万辆，并在众多区域晋升当地主流品牌，在中东、智利进入行业前5；“新三驾马车”引领公司产销加快恢复，并继续保持国内行业领先地位。 风险提示：汽车销量不及预期风险，海外疫情控制不及预期风险。 下调盈利预测，维持买入评级。考虑疫情影响，我们下调盈利预测，预计2022-2024年归属母公司净利润214/256/313亿元 （前期盈利预测为255/290/351亿元），对应2022-2024年PE为8.8/7.4/6.0倍，维持一年期（2023年）目标估值20-22元，随着芯片等原材料紧张情况缓解，自主品牌L+R项目落地，上汽集团迎来强势新品周期，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2022年上半年实现营收3160亿元，同比下降14%。上汽集团发布2022年半年度报告，上半年公司实现营业收入3160亿元，同比-14%%；实现归母净利润69.1亿元，同比-48%。Q2实现营业收入1335亿元，同比-25%，环比-27%；实现归母净利润13.9亿元，同比-79%，环比-75%。上半年上海疫情对汽车供应链造成冲击，导致公司销售收入减少；同时，芯片供应紧张、动力电池等原材料价格大幅上涨对产品毛利率造成不利影响。 表1：上汽集团2022年半年度报告摘要 图1：公司营业收入（亿元）及增速 图2：公司单季度营业收入（亿元）及增速 图3：公司归母净利润（亿元）及增速 图4：公司单季度归母净利润（亿元）及增速 受疫情反复、芯片短缺等影响，公司毛利率小幅下滑。2022年上半年公司毛利率为9.45%，同比下滑1.99%；净利率为3.20%，同比下滑2.14%。2022年Q2公司毛利率为9.56%，同比下滑2.26%，环比提升0.19%；净利率为1.81%，同比下滑3.72%，环比下滑2.39%。 管理费用率有所提升。2022年上半年公司四费率为9.71%，同比下降0.52pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.04%/3.26%/2.51%/-0.10%，同比变动-1.07/+0.42/+0.34/-0.20pct。 图5：公司毛利率和净利率 图6：公司季度毛利率和净利率 图7：公司四项费用率 图8：公司单季度四项费用率变化情况 有序复产，多措并举抢抓市场。今年以来，面对更趋严峻复杂的外部环境以及新一轮疫情的巨大冲击，公司坚决贯彻“疫情要防住、经济要稳住、发展要安全”要求，毫不松懈抓好疫情防控，严而有序推进复工复产，多措并举抢抓市场机会，全力以赴为上海抗击疫情、推动产业链重启、稳定经济基本盘贡献力量。4月18日公司率先启动复工复产压力测试以来，5月、6月整车销量环比增速分别达到118%和33%，上半年实现整车销售223.4万辆(-3%)，销量已接近去年同期水平并跑赢大盘；其中，自主品牌（上汽乘用+大通+上汽通用五菱）销量达107.8万辆（+1%）； 新能源汽车销量达到39.3万辆，同比增长32.9%，占整车销量的18%；出口及海外销量达到38.1万辆，同比增长47.7%，“新三驾马车”引领公司产销加快恢复，并继续保持国内行业领先地位。 图9：公司新能源车型及自主车型销量占比不断提升 自主品牌新品端持续改善,长期增量可期 上汽集团在电动智能转型方面稳步推进，多款自主品牌新能源车型陆续推出，新品端表现持续向好，有望助推销量长期快速提升。 图10：上汽集团整车架构 自主新车型矩阵丰富，新品周期即将开启。1）智己汽车：智己品牌对应30万元以上市场，定位高端+豪华，其首款车型L7定位高端智能纯电轿车，有望成为上汽的高端爆款车型，已于6月18日起交付。此外，智己品牌预计还将在今年推出新车型LS7，定位高端智能纯电中型SUV，并有望后续打造更为完整的产品矩阵。 2）上汽乘用车：根据公司介绍，R标、荣威和名爵品牌目前在研的新车型至少有14款，并在定位上有明显区分：R标针对20-30万元市场，强调科技+高端；名爵品牌以10-20万元为主要价格，主打运动及海外市场；荣威品牌针对10-20万元市场，主打国潮风味，继续侧重“舒适+空间”，在性价比方向上继续扩张。 表2：上汽乘用车自主品牌2022年重点车型 坚持稳中求进总基调，不断增强经营韧性，提高发展质量 深化营销体系变革。面对疫情影响，公司所属各整车企业采取“直播+短视频”、“线上团购+送车上门”等无接触营销新模式，并探索直播“云获客”、团购“云成交”等营销新举措；同时，结合国家和地方促进汽车消费政策，抓住疫后市场恢复窗口期，用活用好支持政策，推出购置税补贴升级、保险费用减免、汽车金融优惠方案等一系列举措，推动终端零售加快恢复。 抢抓新能源车增量机遇。公司努力克服疫情冲击、芯片短缺等不利影响，千方百计调配资源，确保新能源热销车型和重点新品上市销售，继续保持新能源车销量较快增长。其中，上汽通用五菱宏光MiniEV继续排名纯电动车市场单车型销量榜首，上汽大众推出2022款ID.系列电动车，新能源车月销量首破万辆；智己L7、上汽奥迪Q5e-tron正式开启交付，飞凡R7、凯迪拉克LYRIQ锐歌蓄势待发，加快开拓高端电动车市场；第三代荣威超混eRX5、iMAX8EV分别启动盲订和预售，MG全球电动车MULAN、上汽大通新能源跨界车MIFA系列集中亮相。 增量提质发力抢滩国际市场。公司坚持不懈抓好销量提升，优化产品结构，推动品牌升级，在海外市场的竞争力得到显著提升。在销量提升方面，MG品牌在全球累计销售突破100万辆，并在众多区域晋升当地主流品牌，在中东、智利进入行业前5，在泰国、印度、澳新、墨西哥、菲律宾、埃及进入行业前10，并在英国和欧洲大陆受到越来越多消费者的认可。在结构优化方面，上半年公司海外销量中，自主品牌占比超过2/3，新能源车销量近4万辆，同比增长110%，智能网联车占比近25%；同时，公司海外产品的价格和品牌形象稳步提升，电动车产品在欧洲市场的价格已可比肩日韩竞品，充分证明了上汽产品在海外的竞争实力，也极大增强了海外业务高质量发展的信心。 坚持创新竞速新赛道，不断壮大新动能，共筑产业新生态 稳步推进重大创新战略项目。智己汽车努力克服疫情影响，做好整车测试、试验车造车、软件开发等工作，首款产品L7于6月18日正式开启全国交付，第二款产品LS7的项目开发工作有序推进。飞凡汽车初步完成独立运营的基础建设，旗舰车型R7预试制车下线，并做好上市准备工作。Robotaxi项目总运营里程达58万公里，智驾总里程超过12万公里，累计已为超过2.5万名乘客提供自动驾驶出行服务，并入选2022年度上海市智能网联汽车示范应用创新试点项目名单。智能重卡项目加快技术迭代和“减员化”列队测试，智能重卡东海大桥接管率提升至333.8公里/次，一次泊车成功率超过99%；AIV产品已拓展至宁波、青岛等港区开展适配测试。 加快完善创新技术体系。为了更好地深化创新转型与可持续发展，公司进一步整合自主研发核心资源、夯实技术底座、做强技术长板、推动创新落地。在整合核心能力方面，新设上汽集团创新研究开发总院，搭建起“技术创新、团队创业、个人成长”的研发新平台。在夯实技术底座方面，发布上汽集团“七大技术底座”，包括三大整车技术底座和四大关键系统技术底座，通过整合资源、共享平台，加快推动电动智能网联技术的产业化落地。在电动化方面，与清陶等企业深化合作，深耕固态电池领域；捷氢科技启动第五代燃料电池系统技术预研工作；“车电分离”项目完成企业工商登记。在智能网联方面，零束科技实现智能汽车“云-管-端”核心技术的自研并投入整车产品的量产，赛可智能完成智能座舱算法开发工作，帆一尚行启动新一代自动驾驶云平台建设。 持续推动体制机制变革。公司围绕新能源、智能网联、芯片等战略性领域，加快推进零束、联创、捷氢等“科创小巨人”企业的市场化发展。报告期内，捷氢科技科创板IPO申请已获上交所受理，智己汽车、联创电子、中海庭、享道出行、友道智途、帆一尚行等企业的融资引战工作均取得重要进展；战略直投新增投资决策13个项目和1个子基金，战略配售项目腾远钴业、中复神鹰、思特威顺利实现IPO上市，并积极参与瑞浦能源、华大半导体融资项目，拓展产业合作战略布局。同时，公司深化干部人事制度改革，强化考核结果运用，对干部实施职级调整；加强年轻干部发现培养选拔，并通过云招聘、“上汽-高校简历直推”等方式集聚优秀人才，加大力度招聘技术领军人才及海外高层次人才。 下调盈利预测，维持买入评级：芯片等原材料紧张情况缓解，自主品牌L+R项目落地，上汽集团迎来强势新品周期。考虑疫情影响，我们下调盈利预测，预计2022-2024年归属母公司净利润214/256/313亿元（前期盈利预测为255/290/351亿元），对应2022-2024年PE为8.8/7.4/6.0倍。估值方面，我们选取长安汽车、广汽集团、长城汽车、上汽集团四家自主乘用车企业龙头作为可比公司。销量方面，长安汽车、广汽集团、长城汽车、上汽集团2021年销量分别为230、214、127、546万辆，均为自主品牌龙头；数字化、电动化转型方面，长安汽车、广汽集团、长城汽车、上汽集团布局较早，爆款打造能力强。参考可比公司估值，我们维持一年期（2023年）目标估值20-22元，考虑到公司产品矩阵完善，多款车型陆续上市，维持“买入”评级。 表3：同类公司估值比较（20220825） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）