年报一季报点评：钛白粉涨价带动业绩逐步改善，全产业链优势保障公司长

分析师：顾敏豪 登记编码：S0730512100001 gumh00@ccnew.com021-50586308 钛白粉涨价带动业绩逐步改善，全产业链优势保障公司长期发展 ——龙佰集团(002601)年报一季报点评 证券研究报告-年报点评增持(维持) 市场数据(2024-04-24) 收盘价(元)20.73 一年内最高/最低(元)20.73/15.60 沪深300指数3,521.62 市净率(倍)2.04 流通市值(亿元)481.46 基础数据(2024-03-31) 每股净资产(元)10.17 每股经营现金流(元)0.14 毛利率(%)28.29 净资产收益率_摊薄(%)3.92 资产负债率(%)59.95 总股本/流通股(万股)238,629.33/232,250.8 5 B股/H股(万股)0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 龙佰集团沪深300 21% 16% 10% 4% -2% -8% -14% -20% 2023.042023.082023.122024.04 资料来源：中原证券 相关报告 《龙佰集团(002601)中报点评：二季度业绩环比改善，产业链一体化优势显著》2023- 08-28 《龙佰集团(002601)年报点评：钛白粉业务底部复苏，新业务打开增长空间》2023-05- 05 《龙佰集团(002601)季报点评：行业景气下行拖累业绩，新能源及钛产业链打造新的增长点》2022-10-27 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 发布日期：2024年04月25日 投资要点：公司公布2023年年报和2024年一季报。2023年公司实现营业收入267.65亿元，同比增长11%，实现归属于上市公司股东的净利润32.26亿元，同比下滑5.64%，扣非后的净利润31.16亿元，同比下滑4.68%，基本每股收益1.38元。2024年一季度，公司实现营业收入72.88亿元，同比增长4.52%，实现净利润9.51亿元，同比增长 64.15%，扣非后的净利润9.25亿元，同比增长67.21%，基本每股收益0.41元。 价格、毛利率同比下跌导致全年业绩下滑。随着国内政策持续发力，海外需求快速增长等因素带动钛白粉需求底部复苏，2023年钛白粉行业价格逐步上行。根据卓创资讯数据，2023年国内钛白粉价格从14967元/吨上涨至的16050元/吨，上涨幅度7.23%。但受去年上半年基数较高因素影响，钛白粉全年均价仍有所下滑。2023年我国钛白粉均价为15762元/吨，同比下跌11.77%。公司灵活调整销售策略，抓住钛白粉行业底部复苏的有利时机，同时积极开拓海绵钛市场，有效提高钛白粉、海绵钛产能利用率，产销再创新高，龙头地位进一步稳固。全年钛白粉产量119.14万吨，同比增长20.36%；销量115.89万 吨，同比增长24.93%。钛白粉业务收入177.68亿元，同比增长9.83%。海绵钛方面，全年海绵钛产量5.18万 吨，同比增长36.05%，销量4.70万吨，同比增长 28.15%，收入22.68亿元，同比增长6.27%。其他业务方面，铁制品和锆制品分别实现收入25.73亿元和11.02亿元，同比增长3.60%和4.99%。新能源材料收入10.47亿元，增长59.71%。在各项业务销量提升的带动下，全年公司实现收入267.65亿元，同比增长11%。 盈利能力方面，2023年公司综合毛利率26.71%，同比下降3.48个百分点，净利率12.13%，下降2.54个百分点。其中钛白粉业务毛利率28.51%，同比下降0.42个百分点，铁系产品毛利率49.15%，同比提升4.36个百分点；锆系产品毛利率13.33%，同比下降10.18个百分点；海绵钛毛利率17.87%，同比下降10.58个百分点； 新能源材料毛利率-3.31%，同比下降15.66个百分点。受海绵钛、新能源材料等业务盈利能力下降的拖累，公司全年实现净利润32.26亿元，同比下滑5.64%。 钛白粉价格回暖，公司业绩逐步改善。2023年钛白粉价格总体呈逐步回暖态势，1-4季度国内钛白粉均价分别为 15152、15769、15724和16388元/吨。在钛白粉回暖的推动下，下半年以来公司业绩逐步改善。1-4季度公司分别实现收入69.77、62.84、70.22和65.11亿元，净利润5.79、6.83、8.80和10.84亿元，单季度利润连续4个季 度回升。今年一季度钛白粉均价16227元/吨，同比提升7.10%，环比下滑0.98%，保持在较好位置。受此影响，一季度公司净利润9.51亿元，同比大幅增长。未来在出口快速增长以及国内汽车、工业等领域需求的带动下，钛白粉价格有望保持复苏态势，对公司盈利提供支撑。 持续推进产业链一体化，钛矿景气巩固公司竞争优势。公司持续向上游延伸，推动产业链的一体化，先后收购了四川龙蟒钛业股份有限公司、云南冶金新立钛业有限公司、金川集团股份有限公司钛厂资产、湖南东方钪业股份有限公司等，又陆续投资建设了焦作年产20万吨氯化法钛白粉生产线、50万吨攀西钛精矿升级转化氯化钛渣项目、年产30万吨硫氯耦合钛材料绿色制造项目、年产800吨废酸提钒项目等。2021年以来钛精矿供需紧张，价格高位运行，对钛白粉企业带来较大的成本压 力。公司拥有多处钛矿资源，近年来原材料自给能力不断提高，推动公司的成本竞争力不断增强。2023年公司自有矿山生产钛精矿147.45万吨，同比增长26.14%，全部内部使用。钛矿的自给保障了公司在行业景气低位的盈利，巩固了公司的龙头地位和竞争优势。 在持续提升钛精矿、硫酸自给率的同时，公司向海绵钛、钛合金等领域延伸，进一步完善钛产业链。2022年公司硫酸法和氯化法钛白粉分别扩产20万吨，钛白粉 产能进一步提升至151万吨。公司海绵钛产能提升至5 万吨，在建产能3万吨。随着我国大飞机、航天航空等高端装备产业的快速发展，未来我国海绵钛需求有望快速增长。公司钛产业链布局不断完善，有望成为新的利润增长点。 盈利预测与投资评级：预计公司2024、2025年EPS为 1.66元和1.99元，以4月24日收盘价20.73元计算，PE分别为12.51倍和10.44倍。考虑到行业前景与公司的行业地位，维持公司“增持”的投资评级。 风险提示：行业竞争加剧、产品价格下跌、需求不及预期 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万24,155 26,794 29,595 31,920 34,416 元） 增长比率（%） 17.16 10.92 10.45 7.86 7.82 净利润（百万元） 3,419 3,226 3,955 4,740 5,371 增长比率（%） -26.88 -5.64 22.59 19.84 13.32 每股收益(元) 1.43 1.35 1.66 1.99 2.25 市盈率(倍) 14.47 15.33 12.51 10.44 9.21 资料来源：中原证券、聚源数据 图1：公司历年业绩增长图2：公司收入结构 30000500% 25000 400% 20000 15000 10000 5000 300% 200% 100% 0% -100% 0 2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A2024Q1 -200% 钛白粉(%)铁制品(%)锆制品(%)钛制品（%） 营业收入（百万元）净利润（百万元）收入增长（%）利润增长（%） 新能源材料（%）其他主要业务(%)其他业务（%） 资料来源：中原证券、wind资料来源：中原证券、wind 图3：公司综合毛利率图4：公司分产品毛利率 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A2024Q1 综合毛利率(%) 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A 钛白粉(%)锆制品(%)铁制品(%)钛制品(%)新能源材料（%） 资料来源：中原证券、wind资料来源：中原证券、wind 图5：金红石型钛白粉价格走势图6：钛精矿（46%）价格走势 25000 3000 20000 2500 2000 15000 1500 10000 1000 5000 500 0 2018/1/62019/1/62020/1/62021/1/62022/1/62023/1/62024/1/6 中国钛白粉(金红石型)日度均价(元/吨) 0 2018/1/62019/1/62020/1/62021/1/62022/1/62023/1/62024/1/6 中国市场钛精矿(46%)日度市场价（元/吨） 资料来源：中原证券、卓创资讯资料来源：中原证券、卓创资讯 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 20,110 20,119 24,858 28,029 31,774 营业收入 24,155 26,794 29,595 31,920 34,416 现金 8,726 7,007 10,528 12,969 15,746 营业成本 16,834 19,617 21,275 22,360 23,877 应收票据及应收账款 2,377 3,393 3,286 3,500 3,774 营业税金及附加 277 362 340 367 396 其他应收款 236 158 246 221 191 营业费用 428 546 562 606 653 预付账款 630 309 787 827 883 管理费用 1,424 999 1,124 1,212 1,307 存货 6,547 7,328 7,978 8,385 8,954 研发费用 1,014 1,014 1,124 1,212 1,307 其他流动资产 1,593 1,925 2,033 2,126 2,227 财务费用 102 237 516 585 558 非流动资产 39,079 43,698 45,715 47,103 48,279 资产减值损失 -30 -183 -20 -20 -20 长期投资 337 860 860 860 860 其他收益 132 224 148 159 172 固定资产 18,118 23,511 25,773 27,678 29,266 公允价值变动收益 2 0 0 0 0 无形资产 7,042 6,734 6,614 6,494 6,374 投资净收益 -91 -68 -89 -96 -103 其他非流动资产 13,583 12,593 12,469 12,071 11,779 资产处置收益 -10 -8 -15 -16 -17 资产总计 59,189 63,817 70,573 75,131 80,053 营业利润 4,086 3,917 4,679 5,606 6,351 流动负债 26,178 26,614 28,683 29,213 30,091 营业外收入 15 33 15 15 15 短期借款 5,617 8,198 8,698 8,898 8,998 营业外支出 28 33 25 25 25 应付票据及应付账款 15,030 10,279 10,815 11,180 11,938 利润总额 4,073 3,917 4,669 5,596 6,341 其他流动负债 5,531 8,