2024年一季报点评：应对压力，积极调整

公司研究 证券研究报告 白酒**2024年04月26日 舍得酒业（600702）2024年一季报点评 应对压力，积极调整 推荐首次） 目标价：100元 当前价：72.33元 华创证券研究所 证券分析师：沈昊 邮箱：shenhao@hcyjs.com执业编号：S0360521050001 证券分析师：欧阳予 邮箱：ouyangyu@hcyjs.com执业编号：S0360520070001 证券分析师：田晨曦邮箱：tianchenxi@hcyjs.com执业编号：S0360522090005 证券分析师：刘旭德 邮箱：liuxude@hcyjs.com执业编号：S0360523080010 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com执业编号：S0360518040001 公司基本数据 总股本(万股)33,316.76 已上市流通股(万股)33,226.95 总市值(亿元)240.98 流通市值(亿元)240.33 资产负债率(%)31.98 每股净资产(元)21.71 12个月内最高/最低价182.86/69.33 市场表现对比图(近12个月) 2023-04-26~2024-04-25 3% -19%23/04 -40% 23/07 23/0923/1224/0224/04 -61% 舍得酒业 沪深300 相关研究报告 《舍得酒业（600702）2023年报点评：保持增长盈利承压》 2024-03-22 《舍得酒业（600702）2023年三季报点评：控货纾压，推力仍强》 2023-10-26 2023-09-03 事项： 公司发布2024年一季报，2024Q1实现总营收21.1亿元，同增4.1%；归母净利润5.5亿元，同降3.4%。销售回款19.2亿元，同降14.3%，经营性现金流净额1.1亿元，同降52.2%，Q1末合同负债2.3亿元，环比下降0.4亿元。 评论： 收入端保持增长符合预期，大众价位的舍之道、T68继续招商放量。公司Q1收入同增4.1%符合预期。分产品看，Q1中高档/普通酒收入分别同增3.3%/0.9%，核心单品品味舍得将价盘维护放在优先位置，保持平稳，大众价 位带的舍之道、T68等单品继续招商铺货放量保持增长。夜郎古Q1轻装前行叠加舍得品牌及渠道赋能，同比改善明显。区域及渠道上看，Q1经销商净增加140家至2795家，省内四川Q1收入5.4亿元，同增12.2%，省外其他区域收入14.2亿元，同降0.1%。 利润端承压下滑，产品结构下移下毛利率下滑明显。公司Q1毛利率下滑4.2pcts至74.2%，判断主要系产品结构下移所致。费用率方面积极提升费效，Q1营业税金率同比略提升0.5pct，销售费用率同比下降2.9pcts至16.3%，管 理费用率同比略下降0.2pct，主要系公司优化调整组织架构、进行精细化管理提升费效所致。因此舍得Q1净利率同比下降2.0pcts至26.1%。考虑当前消费及竞争环境，利润端预计短期承压。 积极给予渠道金融支持，现金流同比下滑，合同负债保持稳定。现金流方面公司节后继续积极招商加强回款，同时给予经销商票据等支持，因此Q1销售回款同比下降14.3%至19.2亿，经营现金流量净额同降52.2%，应收类项目环比增加3亿左右，合同负债2.3亿元，环比略降0.4亿元。 积极优化破局，沱牌系列加强聚焦，组织架构调整优化。一是产品端，公司认为30-80元高线光瓶酒对百元以下盒装酒存在替代性增长，沱牌系列战略从齐头并进到重点突出，明确T68大单品地位，加强聚焦发力。二是渠道及市场 端，公司持续加大消费者投入，同时积极帮助经销商拓宽融资渠道、降低融资成本，努力保障库存健康。市场布局上公司以首府战役筑牢散状市场，目前东北、山东等成熟市场保持稳定，新疆、北京、江苏、重庆等新兴市场过亿。三是组织架构上已进行优化调整，以舍得、沱牌、互联网三条主线布局，将权力从大区收回至事业部，防止销售动作变形，加强精细化管理，提升费效。 投资建议：利润端或继续承压，估值具备一定性价比，维持“推荐”评级。公司战略灵活，及时调整聚焦舍之道、T68等大众价位带产品放量，收入端能持续增长实属不易。当前股价对应24年估值13倍，具备一定性价比。考虑当前 消费及竞争环境，利润端不确定性或较大，我们略调整公司盈利预测，预计2024-2026年EPS为5.61/6.52/7.70元（原预测值为6.02/6.83/8.06元），略下调目标价至100元，维持“推荐”评级。 风险提示：消费复苏不及预期、行业竞争加剧、招商情况不及预期等。 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 7,081 8,057 9,231 10,754 同比增速(%) 16.9% 13.8% 14.6% 16.5% 归母净利润(百万) 1,771 1,870 2,174 2,567 同比增速(%) 5.1% 5.6% 16.2% 18.1% 每股盈利(元) 5.32 5.61 6.52 7.70 市盈率(倍)* 14 13 11 9 《舍得酒业（600702）重大事项点评：持续激励 市净率(倍) 3.3 2.6 2.1 1.7 奋力向前》 资料来源：公司公告，华创证券预测。注：股价为2024年4月25日收盘价 图表1舍得酒业分季度拆分表（百万元，%） 资料来源：Wind，华创证券 300 收盘价 7.2X 11.7X 4.9X 9.4X 2.6X 250 200 150 100 50 0 300 收盘价 31.0X 49.0X 22.0X 40.0X 13.0X 250 200 150 100 50 0 图表2舍得酒业PEBand图表3舍得酒业PBBand 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 2,422 3,237 4,928 6,917 营业总收入 7,081 8,057 9,231 10,754 应收票据 215 245 280 326 营业成本 1,806 2,153 2,400 2,744 应收账款 264 292 335 390 税金及附加 1,015 1,168 1,338 1,559 预付账款 26 45 50 58 销售费用 1,290 1,474 1,689 1,968 存货 4,424 5,166 5,758 6,583 管理费用 636 749 877 1,022 合同资产 0 0 0 0 研发费用 108 121 138 161 其他流动资产 743 1,155 1,096 1,032 财务费用 -28 -13 -19 -24 流动资产合计 8,094 10,140 12,447 15,306 信用减值损失 0 0 0 0 其他长期投资 36 36 36 36 资产减值损失 0 0 0 0 长期股权投资 19 19 19 19 公允价值变动收益 22 20 20 20 固定资产 1,600 1,743 1,823 1,876 投资收益 8 8 5 6 在建工程 698 748 798 818 其他收益 18 15 15 15 无形资产 417 443 480 500 营业利润 2,304 2,449 2,849 3,367 其他非流动资产 252 260 267 268 营业外收入 34 21 19 20 非流动资产合计 3,022 3,249 3,423 3,517 营业外支出 8 10 9 8 资产合计11,116 13,389 15,870 18,823 利润总额 2,330 2,460 2,859 3,379 短期借款0 30 60 90 所得税 558 589 684 811 应付票据 313 431 480 549 净利润 1,772 1,871 2,175 2,568 应付账款 655 781 871 995 少数股东损益 1 1 1 1 预收款项 2 2 3 3 归属母公司净利润 1,771 1,870 2,174 2,567 合同负债 277 315 361 420 NOPLAT 1,751 1,861 2,160 2,549 其他应付款 1,067 1,067 1,067 1,067 EPS(摊薄)（元） 5.32 5.61 6.52 7.70 一年内到期的非流动负债92 92 92 92 其他流动负债 996 1,071 1,147 1,238 主要财务比率 流动负债合计 3,402 3,789 4,081 4,454 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 39 55 68 80 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 16.9% 13.8% 14.6% 16.5% 其他非流动负债 114 113 114 114 EBIT增长率 4.4% 6.2% 16.1% 18.1% 非流动负债合计 153 168 182 194 归母净利润增长率 5.1% 5.6% 16.2% 18.1% 负债合计 3,555 3,957 4,263 4,648 获利能力 归属母公司所有者权益 7,233 9,103 11,276 13,843 毛利率 74.5% 73.3% 74.0% 74.5% 少数股东权益 328 329 331 332 净利率 25.0% 23.2% 23.6% 23.9% 所有者权益合计 7,561 9,432 11,607 14,175 ROE 24.5% 20.5% 19.3% 18.5% 负债和股东权益 11,116 13,389 15,870 18,823 ROIC 33.0% 27.6% 25.5% 24.3% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 32.0% 29.6% 26.9% 24.7% 单位：百万元2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 3.2% 3.1% 2.9% 2.6% 经营活动现金流716 1,161 1,950 2,177 流动比率 2.4 2.7 3.0 3.4 现金收益1,902 2,061 2,377 2,778 速动比率 1.1 1.3 1.6 2.0 存货影响 -841 -742 -592 -825 营运能力 经营性应收影响 -238 -77 -83 -109 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.6 经营性应付影响 192 245 139 194 应收账款周转天数 12 12 12 12 其他影响 -299 -325 109 139 应付账款周转天数 114 120 124 122 投资活动现金流 -335 -433 -347 -279 存货周转天数 798 802 819 809 资本支出 -1,093 -422 -388 -327每股指标(元) 股权投资-5 0 0 0 每股收益 5.32 5.61 6.52 7.70 其他长期资产变化763 -11 41 48 每股经营现金流 2.15 3.48 5.85 6.53 融资活动现金流-576 87 88 91 每股净资产 21.71 27.32 33.84 41.55 借款增加 95 45 44 42估值比率 股利及利息支付 -503 -9 -7 -5 P/E 14 13 11 9 股东融资 0 0 0 0 P/B 3 3 2 2 其他影响 -168 51 51 54 EV/EBITDA 10 9 8 7 资料来源：公司公告，华创证券预测 食品饮料组团队介绍 组长、首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，7年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券 2021-2023年获新财富、新浪金麒麟、上证报等最佳分析师评选第一名。 ——白酒研究组（白酒、红酒、