业绩符合预期，经皮给药产品矩阵即将形成

证券研究报告|公司点评报告 2024年4月25日 业绩符合预期，经皮给药产品矩阵即将形成 评级： 上次评级：目标价格： 增持 增持 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 73.00 209.00 九典制药 沪深300 60% 40% 20% 0% -20% 2023/04 -40% 2023/07 2023/10 2024/01 分析师：崔文亮 邮箱：cuiwl@hx168.com.cnSACNO：S1120519110002 联系电话： 相关研究 1.【华西医药】九典制药（300705.SZ）深度报告：经皮给药领域领军企业 2024.01.03 评级及分析师信息 九典制药(300705) 事件概述 公司发布2023年年报和2024年第一季度报告：公司2023 元（+36.54%）、扣非归母净利润3.40亿元（+36.91%）。公司 最新收盘价： 35.01 2024Q1实现营业收入5.91亿元（+17.74%）、归母净利润 股票代码： 300705 1.26亿元（+63.44%）、扣非归母净利润1.06亿元 52周最高价/最低价： 39.00/18.80 （+53.90%）。 总市值(亿) 120.84 年实现营业收入26.93亿元（+15.75%）、归母净利润3.68亿 ►洛索洛芬钠凝胶贴膏稳定放量，经皮给药产品矩阵即将形成 根据公司2023年年报：2023年公司大单品洛索洛芬钠凝胶 相对股价% 贴膏实现收入仍达15.47亿元（+18.70%），洛索洛芬钠凝胶贴膏院内市场份额稳步扩大，稳固了公司发展的基石；酮洛芬凝胶贴膏首次参加国家医保谈判，以极具竞争力的价格顺利纳入国家医保目录，为未来的营业收入稳步增长注入了新的活力，椒七麝凝胶贴膏、利多卡因凝胶贴膏、吲哚美辛凝胶贴膏等一系列经皮给药高端制剂申报生产，为公司消炎镇痛领域市场开拓增添了新动能，我们认为随着公司研发提速，未来更多经皮给药制剂产品上市并放量，将进一步贡献业绩增量。 ►院外市场稳步推进，线下OTC与线上电商端增长显著 根据公司2023年年报：公司院外线下OTC市场实现跨越式增长，OTC事业部与10家头部连锁达成战略合作，主导品种洛索洛芬钠凝胶贴膏快速放量，市场份额加速扩大。潜力品种如乙酰半胱氨酸颗粒、铝碳酸镁咀嚼片、参苓口服液等后劲十足；公司院外线上电商端全面布局，壮大了电商平台自营团队，实现了京东健康由代运营向自营的转变。公司依托线下大药房主体，构建店铺矩阵，自建微信小程序，从零开始搭建起了医药自营电商平台。同时，公司积极培育电商自有规格，布局大健康产品体系，创立了久悦佳品牌，并成功完成了氨糖、VDVK钙的开发及上市，这些举措不仅拓宽了公司的销售渠道，也提升了品牌影响力，为公司的未来发展注入了新的动力。 投资建议 调整公司2024-2025年盈利预测，并新增2026年盈利预 测：预计公司2024-2026年营业收入分别为31.87/37.44/43.90亿元（前值为34.59/42.58/X）,预计 2024-2026年EPS分别为1.47/1.93/2.44元（前值为 1.38/1.76/X），对应2024年4月25日35.01元/股收盘价，PE分别为24/18/14倍，维持公司“增持”评级。风险提示 医药行业政策不及预期风险、市场竞争加剧风险、产品销售和推广不及预期、研发项目进展不及预期。 盈利预测与估值 财务摘要2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元)2,326 2,693 3,187 3,744 4,390 YoY（%）42.9% 15.7% 18.4% 17.5% 17.3% 归母净利润(百万元)270 368 509 665 844 YoY（%）32.0% 36.5% 38.2% 30.7% 26.8% 毛利率（%）77.8% 77.2% 77.9% 78.2% 78.4% 每股收益（元）0.82 1.07 1.47 1.93 2.44 ROE17.4% 18.7% 20.4% 21.1% 21.1% 市盈率42.70 32.72 23.74 18.16 14.32 资料来源：wind，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 2,693 3,187 3,744 4,390 净利润 368 429 510 544 YoY(%) 15.7% 18.4% 17.5% 17.3% 折旧和摊销 73 102 105 109 营业成本 615 706 818 947 营运资金变动 -11 20 -115 -104 营业税金及附加 34 40 46 55 经营活动现金流 431 553 496 549 销售费用 1,307 1,651 1,948 2,279 资本开支 -427 -229 -254 -221 管理费用 98 94 112 133 投资 0 -2 -3 -2 财务费用 6 0 0 0 投资活动现金流 -425 -246 -253 -223 研发费用 254 279 325 382 股权募资 381 8 0 0 资产减值损失 -7 0 0 0 债务募资 -206 22 14 12 投资收益 2 4 4 0 筹资活动现金流 74 29 14 12 营业利润 394 469 555 594 现金净流量 80 337 256 337 营业外收支 8 0 0 0 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 402 469 555 594 成长能力 所得税 34 40 45 50 营业收入增长率 15.7% 18.4% 17.5% 17.3% 净利润 368 429 510 544 净利润增长率 36.5% 38.2% 30.7% 26.8% 归属于母公司净利润 368 509 665 844 盈利能力 YoY(%) 36.5% 38.2% 30.7% 26.8% 毛利率 77.2% 77.9% 78.2% 78.4% 每股收益 1.07 1.47 1.93 2.44 净利润率 13.7% 16.0% 17.8% 19.2% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 12.8% 14.6% 16.4% 17.9% 货币资金 425 762 1,018 1,356 净资产收益率ROE 18.7% 20.4% 21.1% 21.1% 预付款项 13 20 26 27 偿债能力 存货 266 387 431 519 流动比率 3.44 3.25 3.50 3.71 其他流动资产 726 724 859 970 速动比率 2.75 2.54 2.81 2.99 流动资产合计 1,430 1,893 2,334 2,872 现金比率 1.02 1.31 1.53 1.75 长期股权投资 0 0 0 0 资产负债率 31.3% 30.7% 28.2% 26.6% 固定资产 1,071 1,052 1,015 978 经营效率 无形资产 89 107 122 137 总资产周转率 1.04 1.00 0.99 1.00 非流动资产合计 1,441 1,583 1,735 1,849 每股指标（元） 资产合计 2,871 3,475 4,069 4,721 每股收益 1.07 1.47 1.93 2.44 短期借款 52 73 87 99 每股净资产 5.72 7.21 9.14 11.59 应付账款及票据 159 204 230 268 每股经营现金流 1.25 1.60 1.44 1.59 其他流动负债 204 306 349 408 每股股利 0.32 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 416 583 666 774 估值分析 长期借款 59 59 59 59 PE 32.72 23.74 18.16 14.32 其他长期负债 424 423 423 423 PB 5.81 4.85 3.83 3.02 非流动负债合计 482 482 482 482 负债合计 898 1,065 1,148 1,257 股本 345 345 345 345 少数股东权益 0 -80 -235 -535 股东权益合计 1,973 2,410 2,921 3,464 负债和股东权益合计 2,871 3,475 4,069 4,721 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 崔文亮：10年证券从业经验，2015-2017年新财富分别获得第五名、第三名、第六名，并获得金牛奖、水晶球、最受保险机构欢迎分析师等奖项。先后就职于大成基金、中信建投证券、安信证券等，2019年10月加入华西证券，任医药行业首席分析师、副所长，北京大学光华管理学院金融学硕士、北京大学化学与分子工程学院理学学士。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司评级标准说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发