Q1业绩符合预期，消费培育仍在途

业绩简评 2024年4月25日公司披露24年一季报，期内实现营收21.1亿， 同比+4.2%；实现归母净利5.5亿，同比-3.4%。 经营分析 产品端看，24Q1中高档/普通酒分别实现营收17.3/2.4亿，同比 +3.3%/+0.8%，我们预计Q1结构内部夜郎古低基数下相对高增，以及T68、舍之道等大众价位产品增速更优，结构扰动导致24Q1公司毛利率同比-4.2pct至74.2%。分区域看，24Q1省内/省外分别实现营收5.4/14.2亿，同比+12.2%/-0.1%，部分与23Q1基数相关。 从盈利水平来看，24Q1归母净利率同比-2.0pct至26.1%，主要受 毛利率扰动，此外销售费用率同比-2.9pct，管理费用率-0.2pct，营业税金及附加占比+0.5pct；截至24Q1末，合同负债余额2.3亿，同比-5.6亿；24Q1销售收现19.2亿，同比-14.45%。 公司战略笃定于大单品、全国化，抓手在于提升消费端认知拉力， 195.00 3,000 因此在营销团队扩充、激励制度保障、持续营销费投支持等方面 174.00 2,500 人民币(元)成交金额(百万元) 发力，事业部制调整后权责更明确，预计会更重视费效。其中在大单品层面，品味持续坚持对价的管控，T68作为沱牌核心品的地位更突出，以及舍之道等在多价位发力，也契合当下区县市场品质化、品牌化的趋势。 盈利预测、估值与评级 公司基本情况（人民币） 我们预计24-26年收入分别+16.3%/+14.2%/+12.6%；归母净利分别+15.9%/+14.2%/+13.2%,对应归母净利分别20.5/23.5/26.5亿元；EPS为6.16/7.04/7.97元，公司股票现价对应PE估值分别为11.7/10.3/9.1倍，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济承压风险；行业政策风险；全国化外拓不及预期；食品安全风险。 153.00 132.00 111.00 90.00 69.00 230425 230725 成交金额 231025 240125 舍得酒业沪深300 2,000 1,500 1,000 500 240425 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 6,056 7,081 8,238 9,411 10,595 营业收入增长率 21.9% 16.9% 16.3% 14.2% 12.6% 归母净利润(百万元) 1,685 1,771 2,053 2,345 2,654 归母净利润增长率 35.3% 5.1% 15.9% 14.2% 13.2% 摊薄每股收益(元) 5.058 5.316 6.163 7.037 7.966 每股经营性现金流净额 3.12 2.15 8.08 6.87 8.17 ROE(归属母公司)(摊薄) 26.63% 24.49% 23.68% 23.82% 23.76% P/E 31.47 18.19 11.74 10.28 9.08 P/B 8.38 4.45 2.78 2.45 2.16 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 4,969 6,056 7,081 8,238 9,411 10,595 货币资金 1,973 2,448 2,422 3,841 4,660 5,758 增长率 21.9% 16.9% 16.3% 14.2% 12.6% 应收款项 384 371 582 491 535 574 主营业务成本 -1,102 -1,349 -1,806 -2,146 -2,524 -2,852 存货 2,794 3,583 4,424 5,056 5,878 6,563 %销售收入 22.2% 22.3% 25.5% 26.0% 26.8% 26.9% 其他流动资产 1,440 1,366 666 634 640 645 毛利 3,867 4,707 5,275 6,092 6,887 7,744 流动资产 6,590 7,767 8,094 10,022 11,713 13,539 %销售收入 77.8% 77.7% 74.5% 74.0% 73.2% 73.1% %总资产 81.4% 79.3% 72.8% 74.7% 76.7% 78.5% 营业税金及附加 -731 -903 -1,015 -1,178 -1,336 -1,505 长期投资 50 49 56 56 56 56 %销售收入 14.7% 14.9% 14.3% 14.3% 14.2% 14.2% 固定资产 964 1,514 2,325 2,566 2,597 2,618 销售费用 -876 -1,016 -1,290 -1,466 -1,647 -1,844 %总资产 11.9% 15.5% 20.9% 19.1% 17.0% 15.2% %销售收入 17.6% 16.8% 18.2% 17.8% 17.5% 17.4% 无形资产 359 344 454 548 638 726 管理费用 -603 -587 -636 -725 -809 -901 非流动资产 1,503 2,030 3,022 3,389 3,550 3,707 %销售收入 12.1% 9.7% 9.0% 8.8% 8.6% 8.5% %总资产 18.6% 20.7% 27.2% 25.3% 23.3% 21.5% 研发费用 -33 -76 -108 -126 -144 -162 资产总计 8,093 9,798 11,116 13,411 15,263 17,246 %销售收入 0.7% 1.3% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 短期借款 0 11 92 0 0 0 息税前利润（EBIT） 1,625 2,124 2,227 2,597 2,950 3,333 应付款项 1,435 1,846 2,037 2,463 2,860 3,222 %销售收入 32.7% 35.1% 31.5% 31.5% 31.3% 31.5% 其他流动负债 1,574 1,275 1,273 1,849 2,120 2,398 财务费用 20 41 28 62 85 105 流动负债 3,008 3,133 3,401 4,313 4,980 5,620 %销售收入 -0.4% -0.7% -0.4% -0.7% -0.9% -1.0% 长期贷款 0 25 39 39 39 39 资产减值损失 -3 3 0 0 0 0 其他长期负债 88 103 114 54 63 74 公允价值变动收益 15 41 22 0 0 0 负债 3,097 3,260 3,554 4,407 5,082 5,733 投资收益 4 3 8 9 11 12 普通股股东权益 4,794 6,329 7,233 8,672 9,845 11,172 %税前利润 0.3% 0.1% 0.4% 0.3% 0.3% 0.3% 其中：股本 332 333 333 333 333 333 营业利润 1,674 2,236 2,304 2,683 3,065 3,471 未分配利润 3,539 4,958 6,229 7,255 8,428 9,754 营业利润率 33.7% 36.9% 32.5% 32.6% 32.6% 32.8% 少数股东权益 202 208 328 332 336 341 营业外收支 10 11 26 21 23 25 负债股东权益合计 8,093 9,798 11,116 13,411 15,263 17,246 税前利润利润率 1,68533.9% 2,24637.1% 2,33032.9% 2,70432.8% 3,08832.8% 3,49633.0% 比率分析 所得税 -414 -546 -558 -647 -739 -837 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 24.6% 24.3% 23.9% 23.9% 23.9% 23.9% 每股指标 净利润 1,271 1,701 1,772 2,057 2,349 2,659 每股收益 3.751 5.058 5.316 6.163 7.037 7.966 少数股东损益 25 15 1 3 4 5 每股净资产 14.437 18.996 21.709 26.030 29.548 33.531 归属于母公司的净利润 1,246 1,685 1,771 2,053 2,345 2,654 每股经营现金净流 6.711 3.125 2.148 8.075 6.872 8.171 净利率 25.1% 27.8% 25.0% 24.9% 24.9% 25.0% 每股股利 0.800 1.500 2.150 3.081 3.519 3.983 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 25.98% 26.63% 24.49% 23.68% 23.82% 23.76% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 15.39% 17.20% 15.94% 15.31% 15.36% 15.39% 净利润 1,271 1,701 1,772 2,057 2,349 2,659 投入资本收益率 24.45% 24.38% 21.90% 21.72% 21.83% 21.81% 少数股东损益 25 15 1 3 4 5 增长率 非现金支出 169 148 173 177 189 202 主营业务收入增长率 83.80% 21.86% 16.93% 16.34% 14.24% 12.59% 非经营收益 -56 -21 -39 -38 -44 -50 EBIT增长率 111.27% 30.74% 4.85% 16.60% 13.62% 12.96% 营运资金变动 844 -787 -1,191 494 -205 -88 净利润增长率 114.35% 35.31% 5.09% 15.92% 14.19% 13.19% 经营活动现金净流 2,229 1,041 716 2,690 2,290 2,722 总资产增长率 25.40% 21.06% 13.45% 20.64% 13.81% 12.99% 资本开支 -205 -582 -870 -504 -304 -306 资产管理能力 投资 -1,300 100 693 0 0 0 应收账款周转天数 12.4 11.1 12.4 10.0 9.0 8.0 其他 460 54 -158 9 11 12 存货周转天数 885.3 862.7 809.3 860.0 850.0 840.0 投资活动现金净流 -1,045 -428 -335 -495 -294 -294 应付账款周转天数 77.8 103.2 115.1 100.0 100.0 100.0 股权募资 0 80 0 426 0 0 固定资产周转天数 63.1 63.7 82.5 68.2 57.1 48.0 债权募资 -446 25 96 -157 0 0 偿债能力 其他 -86 -200 -672 -1,043 -1,175 -1,330 净负债/股东权益 -67.83% -56.90% -38.25% -48.91% -51.30% -54.90% 筹资活动现金净流 -532 -95 -576 -774 -1,175 -1,330 EBIT利息保障倍数 -81.1 -52.4 -80.7 -42.1 -34.7 -31.8 现金净流量 651 518 -196 1,421 821 1,099 资产负债率 38.26% 33.27% 31.98% 32.86% 33.30% 3