Q1业绩超预期，单价提升共振

证券研究报告|公司点评报告 2024年04月25日 Q1业绩超预期，单价提升共振 华利集团(300979) 评级： 买入 股票代码： 300979 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 68.66/39.35 目标价格： 总市值(亿) 739.76 最新收盘价： 63.39 自由流通市值(亿) 92.55 自由流通股数(百万) 146.08 事件概述 24Q1公司收入/归母净利/扣非净利/经营性现金流分别47.65/7.87/7.77/10.73亿元、同比增长 30.15%/63.67%/64.34%/45.11%，业绩超市场预期，我们分析主要来价格提升、贬值效应。经营性现金流增长主要由于应付账款增加。剔除汇率影响，24年Q1公司收入/归母净利/扣非净利分别为6.71/1.11/1.09亿美元，同比增长25.39%/57.68%/58.33%。 分析判断: Q1量价齐增驱动收入增长。公司销售运动鞋0.46亿双，同比增长18.36%；推算人民币价格/美元价格分别为103.6元/14.6美元，同比增长10.4%/6.3%，单价延续增长趋势。24Q1新建的成品鞋工厂越南峻宏、印尼世川（一期）开始投产。 毛利率高增长，净利率增速低于毛利率主要由于所得税及管理费用率增长。24Q1毛利率为28.37%、同比增长5.03PCT，我们分析主要来自产能利用率提升；24Q1公司归母净利率为16.5%、同比增加3.38PCT。从费用率来看，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.48%/5.18%/1.66%/0.10%、同比减少0.02/-1.79/0.31/0.71PCT，其中管理费用率增长主要是因为绩效薪酬费用增加；财务费用率减少主要是由于汇率波动导致汇兑损失减少以及借款减少导致的利息支出减少。信用减值损失/收入同比减少0.15PCT；资产减值损失 /收入减少0.88PCT，我们分析主要由于公司库存结构有所改善；所得税占比增加1.65PCT，主要由于集团利润增加及境外子公司向境内母公司分红产生的所得税增加。 存货周转天数下降。24Q1公司存货为32.65亿元、同比增长2.6%，存货周转天数为79天、同比减少12 天。公司应收账款为28.73亿元、同比增加35.5%，应收账款周转天数为63天、同比减少1天。公司应付账 款为17.87亿元、同比增长24.3%，应付账款周转天数为47.2天、同比增长0.26天。 投资建议 我们分析，（1）下游品牌近况来看，各品牌收入增速有所放缓，但去库存明显，上游制造有望在今年迎来订单修复；（2）根据公司募投项目建设进度，23-24年公司各新建项目预计开始投产，我们分析23-24年均为公司资本开支大年，从而毛利率可能受爬坡影响、有一定压力，但25、26年将有望享受产能爬坡红利，即未来公司产能有望进一步增长。目前新建的成品鞋工厂越南峻宏、印尼世川（一期）开始投产。（3）DECKERS高增长、NIKE份额提升、后续中小品牌增长构成公司中长期空间，未来也不排除继续有新客户拓展。 考虑价格提升、产能利用率改善情况好于预期，上调此前盈利预测，24-26年收入预测由230/278/314亿元上调至235/272/311亿元；24-26年归母净利预测由36.76/43.66/49.54亿元上调至38.93/45.34/52.28亿元；对应24-26年EPS预测由3.15/3.74/4.25元上调至3.34/3.89/4.48元，2024年4月25日收盘价63.39元对应PE分别为19/16/14X，考虑公司大客户仍存在份额提升空间、公司明后年仍有望快速扩产，维持“买入”评级。 风险提示 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 下游客户销售低于预期风险；投产进度晚于预期风险；系统性风险。 盈利预测与估值 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 20,569 20,114 23,548 27,182 31,063 YoY（%） 17.7% -2.2% 17.1% 15.4% 14.3% 归母净利润(百万元) 3,228 3,200 3,893 4,534 5,228 YoY（%） 16.6% -0.9% 21.6% 16.5% 15.3% 毛利率（%） 25.9% 25.6% 26.6% 26.8% 26.9% 每股收益（元） 2.77 2.74 3.34 3.89 4.48 ROE 24.5% 21.2% 20.5% 19.3% 18.2% 市盈率 22.92 23.12 19.00 16.32 14.15 资料来源：公司公告，华西证券研究所分析师：唐爽爽 邮箱：tangss@hx168.com.cn SACNO：S1120519090002 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 20,114 23,548 27,182 31,063 净利润 3,200 3,893 4,534 5,228 YoY(%) -2.2% 17.1% 15.4% 14.3% 折旧和摊销 877 330 358 390 营业成本 14,967 17,287 19,901 22,711 营运资金变动 -450 575 -555 -516 营业税金及附加 5 5 5 6 经营活动现金流 3,694 4,956 4,494 5,276 销售费用 70 67 20 182 资本开支 -1,152 -994 -1,062 -1,035 管理费用 689 1,064 1,262 1,248 投资 -783 -435 -1,222 -1,944 财务费用 -89 -35 -69 -90 投资活动现金流 -1,821 -1,429 -2,284 -2,979 研发费用 309 283 381 466 股权募资 7 0 0 0 资产减值损失 -150 -143 -158 -173 债务募资 8,709 -733 0 0 投资收益 52 0 0 0 筹资活动现金流 -1,963 -748 0 0 营业利润 4,056 4,747 5,529 6,376 现金净流量 -63 2,779 2,210 2,297 营业外收支 -20 0 0 0 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 4,036 4,747 5,529 6,376 成长能力（%） 所得税 836 854 995 1,148 营业收入增长率 -2.2% 17.1% 15.4% 14.3% 净利润 3,200 3,893 4,534 5,228 净利润增长率 -0.9% 21.6% 16.5% 15.3% 归属于母公司净利润 3,200 3,893 4,534 5,228 盈利能力（%） YoY(%) -0.9% 21.6% 16.5% 15.3% 毛利率 25.6% 26.6% 26.8% 26.9% 每股收益 2.74 3.34 3.89 4.48 净利润率 15.9% 16.5% 16.7% 16.8% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 16.5% 16.8% 16.1% 15.3% 货币资金 3,879 6,659 8,869 11,166 净资产收益率ROE 21.2% 20.5% 19.3% 18.2% 预付款项 65 173 199 227 偿债能力（%） 存货 2,741 3,315 3,817 4,356 流动比率 3.15 4.09 4.53 4.93 其他流动资产 6,433 5,974 7,658 10,081 速动比率 2.47 3.20 3.64 4.06 流动资产合计 13,118 16,121 20,543 25,829 现金比率 0.93 1.69 1.96 2.13 长期股权投资 0 0 0 0 资产负债率 22.3% 17.8% 16.6% 15.8% 固定资产 3,814 4,128 4,425 4,679 经营效率（%） 无形资产 557 573 643 686 总资产周转率 1.03 1.02 0.96 0.91 非流动资产合计 6,329 6,992 7,697 8,342 每股指标（元） 资产合计 19,447 23,113 28,240 34,171 每股收益 2.74 3.34 3.89 4.48 短期借款 733 0 0 0 每股净资产 12.95 16.28 20.17 24.65 应付账款及票据 1,793 2,131 2,454 2,862 每股经营现金流 3.17 4.25 3.85 4.52 其他流动负债 1,643 1,812 2,082 2,377 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 4,169 3,943 4,535 5,239 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 23.12 19.00 16.32 14.15 其他长期负债 162 162 162 162 PB 4.07 3.87 3.13 2.56 非流动负债合计 162 162 162 162 负债合计 4,331 4,105 4,697 5,400 股本 1,167 1,167 1,167 1,167 少数股东权益 7 7 7 7 股东权益合计 15,116 19,009 23,543 28,771 负债和股东权益合计 19,447 23,113 28,240 34,171 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 唐爽爽：中国人民大学经济学硕士、学士，13年研究经验，曾任职于中金公司、光大证券、海通证券等，曾获得2011-2015年新财富纺织服装行业最佳分析师团队第4/5/3/1/1名、2012-2015年水晶球纺织服装行业最佳分析师团队5/4/4/4名，2013-2014年金牛奖纺织服装行业最佳分析师团队第5/5名，2013年Wind金牌分析师第4名，2014年第一财经最佳分析师第4名，2015年华尔街见闻金牌分析师第1名，2020年Wind“金牌分析师”纺织服装研究领域第2名，2020年21世纪金牌分析师评选之消费深度报告第3名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司评级标准说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但