业绩符合预期，多项目持续推进巩固龙头地位

2024年03月31日 公司点评 公买入/维持 司 研扬农化工(600486) 究 业绩符合预期，多项目持续推进巩固龙头地位 走势比较 10% 23/3/31 23/6/11 23/8/22 23/11/2 24/1/13 24/3/25 0% 太(10%) 平(20%) 洋(30%) 证(40%) 券扬农化工沪深300 股 份股票数据 有总股本/流通(亿股)4.06/4.06 限总市值/流通(亿元)208.31/208.31 事件：公司发布2023年年报，期内实现营业收入114.78亿元，同比27.41%，归母净利润15.65亿元，同比-12.77%；2023Q4单季度实现营业收入2204亿元，同比-18.63%，归母净利润2.04亿元，同比 +31.03%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利8.80元（含税），合计拟派发现金红利3.57亿元，分红比例为22.85%。 农药下游需求稳定，行业盈利有望逐步修复。公司是全球农化企业10强中唯一中国本土企业，产品矩阵丰富，是目前菊酯农药行业国内唯一一家从基础化工原料开始，合成中间体并生产拟除虫菊酯原药的生产企业。2022Q4以来，全球农药市场库存高企，需求迅速下滑， 2023年农药产品价格一路走低。据百川盈孚数据，截至2024年3月 公 12个月内最高/最低价 (元) 司 证相关研究报告 97.44/44 26日，草甘膦价格为2.53万元/吨，较去年同期下降27.93%；高效氯氟氰菊酯价格为10.8万元/吨，较去年同期下降35.71%；麦草畏价格 券<<趋势转好，近五个季度首次实现业 研绩同比增长>>--2023-12-01 究<<菊酯以量补价，草甘膦格局重塑价 报格中枢向上>>--2021-04-27 告<<研产销一体化深度运营，协同效应持续增强>>--2021-03-30 证券分析师：王亮 E-MAIL：wangl@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190522120001 研究助理：陈桉迪 E-MAIL：chenad@tpyzq.com 一般证券业务登记编号：S1190124010006 为6.15万元/吨，较去年同期下降12.14%。虽然2023年全球粮食价格从高点下行，但人类粮食作物需求稳定，所以农药需求相对刚性。2023年公司原药销售9.65万吨，较去年同比提升10.43%，制剂销售 3.57万吨，较去年同比提升2.36%。伴随巴西、美国等粮食主产国持续扩大农产品种植面积，海外去库步入尾声，新周期备货启动，行业盈利有望逐步修复。 多项目持续推进，产能提升提供成长动力。公司优嘉四期一阶段主要建设苯醚甲环唑、硝磺草酮、联苯菊酯和氟啶胺四个项目，已于2021年12月建成；二阶段于2023年11月完成调试，新增7310吨拟除虫菊酯产能可迅速达产放量，进一步稳固公司菊酯行业龙头地位。此外，公司投资42亿元建设葫芦岛优创项目，未来预计新增4500吨 /年杀虫剂（功夫菊酯、四氯虫酰胺）、8050吨/年除草剂（咪草烟、 莎稗磷）和3100吨/年杀菌剂（啶菌噁唑、氟唑菌酰羟胺）以及7000吨农药中间体产能。未来优创等项目的建成投产，有望进一步提升公司原药的生产能力，扩大产能规模的同时优化产品结构。 投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润17.28/20.20/21.55亿元，对应EPS为4.25/4.97/5.30元，当前股价对应PE为12.05/10.31/9.67，给予“买入”评级。 风险提示：需求不及预期、项目建设不及预期、产品价格波动等。 盈利预测和财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 11,478 13,617 15,480 16,777 营业收入增长率(%) -27.41 18.64 13.68 8.38 归母净利（百万元） 1,565 1,728 2,020 2,155 净利润增长率(%) -12.77 10.42 16.88 6.69 摊薄每股收益（元） 3.87 4.25 4.97 5.30 市盈率（PE） 16.32 12.05 10.31 9.67 资料来源：iFind，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 资产负债表（百万） 利润表（百万） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 3,358 1,763 1,914 3,065 4,190 营业收入 15,811 11,478 13,617 15,480 16,777 应收和预付款项 3,658 2,749 3,412 2,427 1,339 营业成本 11,750 8,539 10,094 11,370 12,450 存货 2,084 1,590 1,913 1,378 773 营业税金及附加 44 47 42 52 59 其他流动资产 202 2,974 3,185 3,842 4,533 销售费用 346 230 293 327 351 流动资产合计 9,302 9,075 10,424 10,711 10,835 管理费用 841 517 671 761 802 长期股权投资 0 0 0 0 0 财务费用 -246 -58 -31 -33 -58 投资性房地产 0 0 0 0 0 资产减值损失 -168 -24 -37 -51 -29 固定资产 4,073 4,106 4,710 5,281 5,778 投资收益 -106 -15 -21 -50 -34 在建工程 411 1,294 1,161 923 974 公允价值变动 -81 3 0 0 0 无形资产开发支出 615 641 687 753 800 营业利润 2,147 1,869 2,067 2,412 2,571 长期待摊费用 4 4 3 2 2 其他非经营损益 -12 -3 -6 -7 -5 其他非流动资产 9,690 9,658 10,998 11,278 11,393 利润总额 2,135 1,866 2,061 2,406 2,565 资产总计 14,793 15,703 17,559 18,238 18,948 所得税 340 300 331 387 412 短期借款 300 361 331 359 379 净利润 1,796 1,566 1,730 2,019 2,153 应付和预收款项 3,415 3,716 3,645 2,751 1,806 少数股东损益 1 1 1 2 2 长期借款 253 3 0 0 0 归母股东净利润 1,794 1,565 1,728 2,017 2,151 其他负债 2,285 1,946 2,164 1,689 1,172 负债合计 6,254 6,026 6,140 4,799 3,357 预测指标 股本 310 406 406 406 406 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 资本公积 592 746 746 746 746 毛利率 25.68% 25.60% 25.87% 26.55% 25.79% 留存收益 7,529 8,594 10,335 12,352 14,503 销售净利率 11.35% 13.64% 12.69% 13.03% 12.82% 归母公司股东权益 8,535 9,672 11,412 13,430 15,581 销售收入增长率 33.52% -27.41% 18.64% 13.68% 8.38% 少数股东权益 4 6 7 9 10 EBIT增长率 53.57% -18.84% 11.51% 16.91% 5.67% 股东权益合计 8,539 9,677 11,419 13,438 15,591 净利润增长率 46.82% -12.77% 10.42% 16.73% 6.64% 负债和股东权益 14,793 15,703 17,559 18,238 18,948 ROE 21.02% 16.18% 15.14% 15.02% 13.81% ROA 12.13% 9.97% 9.84% 11.06% 11.35% 现金流量表（百万） ROIC 20.15% 14.83% 14.19% 14.17% 12.97% 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E EPS(X) 4.45 3.87 4.25 4.96 5.29 经营性现金流 2,124 2,395 1,252 2,193 2,378 PE(X) 23.33 16.32 12.05 10.33 9.68 投资性现金流 -1,469 -3,545 -1,072 -1,055 -1,260 PB(X) 3.77 2.65 1.83 1.55 1.34 融资性现金流 -507 -495 -41 12 7 PS(X) 2.04 2.23 1.53 1.35 1.24 现金增加额 256 -1,633 151 1,151 1,126 EV/EBITDA(X) 10.28 9.52 7.70 6.27 5.54 资料来源：iFind，太平洋证券 投资评级说明 1、行业评级 看好：预计未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数5%以上； 中性：预计未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数-5%与5%之间； 看淡：预计未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数5%以下。 2、公司评级 买入：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在15%以上； 增持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于5%与15%之间；持有：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与5%之间； 减持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与-15%之间； 卖出：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅低于-15%以下。 太平洋研究院 北京市西城区北展北街9号华远企业号D座二单元七层上海市浦东南路500号国开行大厦10楼D座 深圳市福田区商报东路与莲花路新世界文博中心19层1904号 广州市大道中圣丰广场988号102室 研究院 中国北京100044 北京市西城区北展北街九号华远·企业号D座 投诉电话：95397 投诉邮箱：kefu@tpyzq.com 重要声明 太平洋证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，公司统一社会信用代码为： 91530000757165982D。 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归太平洋证券股份有限公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登。任何人使用本报告，视为同意以上声明。