【专项研究】2024年一季度ABS市场分析——整体发行规模有所下降，部分类型产品迎来增长点，市场监管进一步完善

本期小编：高维蔚台绍弘李玲珊 一、一级市场运行情况 1.发行概览 （1）2024年一季度ABS整体发行规模有所下降 2024年一季度，我国债券市场共发行325单ABS（含信贷ABS、企业ABS和ABN）产品，较2023年一季度下降4.13%；发行金额2923.361亿元，同比下降17.69%；中保登登记注册2产品共计11单，产品规模304.34亿元，同比下降48.85%。2024年，经济仍处于逐步复苏阶段，社会有效需求不足叠加季节性因素，导致信贷总量增速放缓，ABS发行规模有所下降。近年来资产证券化发行规模如下图所示。 数据来源：wind，联合资信整理 （2）一季度发行规模：企业ABS仍居首位，整体发行规模有所下降 2024年一季度，企业ABS发行规模仍居首位，整体发行规模有所下降。企业ABS、信贷ABS和ABN发行规模占比基本呈6:1:2格局。具体而言，企业ABS发行225单，发行金额1909.04亿元（同比下降13.55%），占发行总量的65.30%，仍居于子市场首位；信贷ABS发行29单，发行金额379.56亿元（同比下降49.80%），占发行总量的12.98%；ABN发行71单，发行金额634.76亿元，占发行总量的21.71%，受交易商协会“进一步加大债务融资工具支持力度，促进民营经济健康发展”等政策的影响，ABN发行规模同比上升8.14%。 （3）热门资产发行量大 信贷ABS方面，车贷ABS发行规模占比最大，为54.69%；小微贷款ABS发行规模占比第二，为18.72%，较去年同期有所下降（同比下降32.58%）；不良贷款ABS发行单数最多（17单，单数占比58.62%）、增长幅度最大，发行金额56.48亿元（同比增长47.74%），集中发行趋势明显；消费类ABS发行较少，仅发行3单，发行金额44.44亿元（同比下降74.92%），主要由于银行信贷增速放缓、融资需求减少。 ABN方面，融资租赁、小微贷款、消费类、补贴款、应收账款和供应链ABN是一季度ABN发行的主要产品类型，发行规模分别122.68亿元、120.00亿元、91.00亿元、84.38亿元、71.90亿元和60.21亿元，占发行总量的19.33%、18.90%、14.34%、13.29%、11.33%和9.49%，合计占一季度发行总量的77.19%。由于交易商协会适当放开了互联网机构定向资产支持票据的额度注册，一季度小微类、消费类ABN迎来大额增长，小微类ABN共发行6单，发行规模120.00亿元（环比上升2300.00%），消费类ABN共发行12单，发行规模91.00亿元（环比上升355.00%）。而供应链、补贴款ABN发行规模下降显著（同比下降45.55%和43.00%）。 企业ABS相对强劲，发行规模占一季度ABS市场发行规模的65.30%；发行单数占一季度ABS市场发行总单数的69.23%。企业ABS发行规模中占比较大的资产类型分别是融资租赁ABS（占比26.73%）、消费类ABS（占比17.58%）、供应链ABS（占比14.02%）、小微类ABS（占比11.03%）。其中，小微类ABS发行规模同比明显增长（增幅为34.96%），消费类ABS亦有增长（增幅为14.96%），融资租赁类ABS发行规模同比有所下降（降幅为16.97%）。从发行单数上来看，供应链ABS、融资租赁类ABS、消费类ABS和小微类ABS 发行单数占比较高（发行单数占比分别为21.78%、21.33%、19.11%和15.11%）。 （4）头部机构优势明显，信贷ABS市场行业集中度最高 2024年一季度ABS市场发起机构/原始权益人数量为187家，与2023年一季度发起机构数量保持一致。集中度方面，信贷ABS发起机构集中度较高，汽车金融类公司和银行仍是信贷ABS市场的发行主力；ABN发起机构也呈现一定的集中度；企业ABS原始权益人相对更加多元化。其中，信贷ABS涉及22家发起机构，前3大、前5大和前10大发起机 构发行金额占比分别为46.52%、61.12%和83.54%。ABN涉及47家发起机构，前3大、前5大和前10大发起机构发行金额占比分别为31.44%、42.92%和59.79%。企业ABS涉及118家原始权益人，前3大、前5大和前10大原始权益人发行金额占比分别为13.39%、20.53%和36.11%。 2.证券特点 （1）证券期限以中短期为主 2024年一季度发行的ABS证券期限依然以中短期为主，其中期限在3年以内的证券共计742只，合计发行金额为2435.24亿元，金额占比为83.30%。具体来看，信贷ABS证券期限以中短期为主，2年及以下的证券占比最多，占信贷ABS证券发行规模的55.66%，3至4年证券亦有一定规模，全部为次级档证券，占比达35.89%，；企业ABS证券期限主要分布在3年以内，占企业ABS发行规模的84.95%，5年以上证券亦占据一定比例（占企业ABS发行规模的12.91%），主要为类REITs和CMBS产品；ABN证券期限以2年期及以下为主，发行金额占比为86.15%，5年以上证券亦占据一定比例（发行规模占比6.95%），主要为类REITs产品。 数据来源：wind，联合资信整理 （2）证券以高信用等级为主，夹层档证券信用等级分布范围广 2024年一季度发行的ABS证券中，优先档3/夹层档4/次级档发行金额占比约为89%：4%：6%（占比较2023年四季度变动分别为2%/-1%/-1%），证券仍以高信用等级为主。 从全市场披露级别的证券来看，优先档证券的信用等级集中于AAAsf和AA+sf5，两类信用等级的优先档证券发行规模占比分别为96.45%和3.55%。夹层档证券信用等级分布较广：企业ABS夹层档证券的信用等级分布最广，涉及8类子级，介于BBBsf~AAAsf6之间，其中AAAsf和AA+sf发行金额占比最多（合计占比87.36%）；信贷ABS夹层档证券信用等级涉及5类子级，介于BBBsf~AA+sf之间，其中，BBBsf发行金额占比最多（占比41.74%）；ABN夹层档证券信用等级涉及6类子级，介于A－sf~AAAsf之间，其中AAAsf和AA+sf发行金额占比最多（合计占比90.02%）。 多元化的夹层档证券信用等级为投资者提供了风险和收益的多种组合。在存续期内，多单项目出现夹层档证券信用等级提升情况，夹层档证券信用等级提升体现出证券信用风险下行的趋势，更加突显了夹层档证券的配置价值。 数据来源：wind，联合资信整理 3.利率分析 （1）一季度发行证券以固定利率为主，少数证券采用累进利率和浮动利率 从全市场来看，2024年一季度发行的证券仍以固定利率为主，少数证券采用累进利率7和浮动利率；采用累进利率的证券多为CMBS和类REITs等，平均期限超过10年，其开放期常设置利率调整机制，累进利率有利于发行方获得长期稳定的资金；设置浮动利率的证券包含定向ABN和小额贷款ABS。 （2）一季度中短期证券发行利率环比下降，中长期证券发行利率表现分化 从2024年一季度发行的AAAsf和AA+sf证券发行利率情况来看，期限在3年及以下的证券发行利率较2023年四季度下降，其他期限证券发行利率视信用等级及期限特征不同表现分化。 信用等级为AAAsf的证券中，4~5年期证券的发行利率较2023年四季度上升明显，加权平均发行利率上升40.00bps；其他期限证券发行利率均较2023年四季度有所下降，加权平均发行利率下降幅度在20bps~77bps之间，其中3~4年期证券发行利率的降幅最为显著，加权平均发行利率下降76.57bps，2~3年期证券发行利率下降幅度有限，加权平均发行利率 仅下降2.56bps。信用等级为AA+sf的证券中，期限在3年及以下的证券发行利率继2023年下半年后进一步下探，加权平均发行利率较2023年四季度下降幅度在7bps~61bps之间，其中1~2年期证券发行利率的降幅较为明显，加权平均发行利率下降60.05bps；期限在3年以上的证券发行利率较2023年四季度有所上升，加权平均发行利率上升幅度在13bps~125bps之间，其中3~4年期证券发行利率的上升幅度最为显著，加权平均利率上升124.27bps。 （3）信贷ABS利差较低，信用风险、期限及基础资产类型均影响利差表现 本文采用线性插值法计算证券发行利率与同期限中债中短期票据收益率之间的利差，因5年以上及信用等级在AA+sf以下的证券数量少，本文仅研究2024年一季度发行的且期限在5年以下的AAAsf和AA+sf证券，涉及512只证券。 2024年一季度，整体利差水平较去年同期有所下降。2024年一季度发行的期限在5年以下的AAAsf和AA+sf证券加权平均发行利差8为40.14%，较2023年全年加权平均发行利差 （45.71%）下降5.57%，较去年同期（57.18%）下降17.04%。 从不同市场来看，信贷ABS利差仍相对较低，企业ABS和ABN均以正利差为主。具体看，企业ABS均为正利差，利差主要分布在0~60bps（发行规模占比为76.42%），其中利差位于20~40bps的发行规模占比最大，发行规模占比为35.19%。ABN以正利差为主，利差主要分布在0~40bps（发行规模占比为72.35%），其中利差位于20~40bps的发行规模同样占比最大，发行规模占比为48.52%。信贷ABS利差均分布在40bps以下，其中负利差证券发行规模占比达66.79%。由于投资人对信贷ABS产品认可度不断提高以及市场供求因素等，信贷ABS发行利差相对稳定地维持在低位水平。 数据来源：wind，联合资信整理 （a）短期限、高信用等级证券利差较低，具有更高的市场认可度 从证券信用等级来看，AAAsf和AA+sf证券平均利差分别为55.39bps和71.65bps，较2023年全年AAAsf和AA+sf证券平均利差水平进一步降低。其中，AA+sf证券的利差相对较高，且利差分布范围广泛。对投资人而言，底层资产信用质量较高的AA+sf证券具备更高的 风险收益比。 数据来源：wind，联合资信整理 从证券期限来看，平均利差与证券期限基本呈正相关关系。中短期证券利差水平相对较低，1年以下和1~2年期证券的平均利差分别为41.33bps和56.79bps；中长期证券中，2~3年期和3~4年期证券的平均利差分别为98.67bps和105.30bps；期限在4~5期的证券仅涉及1只，利差为96.49bps。 （b）各大类基础资产ABS证券发行利差分化明显 从基础资产类型来看，车贷ABS由于基础资产分散度高、信用质量好，利差水平整体偏低，基本为负利差；融资租赁ABS利差分布范围最广，平均利差为75.33bps，位于最高水平；小额贷款ABS平均利差为73.50bps，处于较高水平；应收账款ABS、应付账款ABS 和消费类ABS平均利差相对较低，分别为57.27bps、49.18bps和30.32bps。 数据来源：wind，联合资信整理 4.存续证券表现 （1）ABS存续规模环比下降 截至2024年一季度末，我国ABS市场有3615单存续项目，存量规模3.10万亿元（环比下降6.52%）。余额占比较高的为应收账款ABS、CMBS/CMBN和RMBS，占比分别为13.99%、13.09%和11.92%。分市场来看，信贷ABS存续570单，存量规模0.67万亿元，环比下降16.52%，存量占比21.64%；企业ABS存续2418单，存量规模1.94万亿，环比下降2.79%，存量占比62.62%；ABN项目存续627单，存量规模0.49万亿，环比下降5.42%，存量占比15.74%。整体来看，各类市场ABS存量规模均环比下降，信贷ABS市场存量规模环比下降尤为明显，主要是由于小微类ABS存量规模的环比大幅下降所致（环比下降53.54%）。 数据来源：wind，联合资信整理 （2