汇添富黄金及贵金属（QDII）基金投资价值分析：黄金趋势强劲，上涨动力充足

量化分析报告 证券研究报告|金融工程研究 2024年04月24日 黄金趋势强劲，上涨动力充足——汇添富黄金及贵金属（QDII）基金投资价值分析 2023全球央行购金潮延续，实物黄金需求逐步转向通货属性。 1、央行购金潮延续黄金强劲需求：2023年央行购金量同比下滑4%，考虑到2022年央行购金量的高基数影响，全球范围内的主权国家实物黄金储备需求仍处于历史高位。国内外对于将黄金实物作为资产储备正在逐步形成共 识，非投机头寸成为金价高位的主要支撑。 2、高机会成本下投资需求下行，实物金需求变化揭示黄金通货属性逐步凸显。美通胀韧性下联储降息时点一再后移，2023年内美债收益率同步维持近年高位，投机头寸持有实物金机会成本较高，导致2023年投资端实物金 需求同比下滑15%；央行购金潮延续与投资端实物黄金需求下滑揭示黄金的通货属性正在得到强化。 黄金定价底层逻辑：其与信用货币间的相对价格博弈。 1、信用货币与黄金的相对价格是金价变动的底层逻辑。黄金的特殊属性决定其底层定价逻辑。作为全球定价的金属品种叠加其金融属性，不论海内外 市场对于黄金的定价均遵循同一底层定价逻辑：当信用货币的价值因各国央行的货币宽松或紧缩政策出现下跌或上涨时，金价于信用货币的相对价值则会相应出现上涨或下跌。美元结算体系下以美长债实际利率作为判断金价变动趋势的基本指标，美长债实际利率与金价负相关。 2、“实际利率-金价”：贯穿至今的分析范式。黄金与信用货币之间的价值博弈关系在此阶段逐渐确立，在美元信用体系稳固的大背景下，美联储的货币政策成为影响金价的重要因素；实际利率-金价的分析框架随着美元与美元 资产地位抬升而逐步确立。 去美元化背景下黄金定价逻辑的切换：从实际利率到美元指数。 1、金价分析范式的变化：从实际利率框架到美元指数框架。全球化防控背景下世界经济下行压力凸显，美国实行宽松政策刺激经济并同步推升了美国通胀。去美元化的推进增强了黄金对于美元资产替代性。 2、俄乌冲突、巴以冲突持续，避险情绪升温下黄金配置价值凸显。基于避险需求的储备中实物资产如黄金等具有强金融属性的贵金属占比逐年提升。 汇添富黄金及贵金属（QDII）基金投资价值分析： 1、汇添富黄金及贵金属证券投资基金（LOF），场内交易简称是黄金LOF，成立于2011年，是国内第一批可投资于海外实物黄金ETF的基金产品。因为该基金是LOF型基金，所以也可以在二级市场交易。 2、汇添富的黄金LOF成立时间相对较早，投资范围包括黄金ETF、白银ETF 等贵金属ETF，投资范围相对较广。基金经理具备丰富的产品投资管理经验。 风险提示：本报告从历史统计的角度对特定基金产品进行客观分析，当市场环境或者基金投资策略发生变化时，不能保证统计结论的未来延续性。本报告不构成对基金产品的推荐建议。宏观经济风险。项目进度不及预期风险。 作者 分析师林志朋 执业证书编号：S0680518100004邮箱：linzhipeng@gszq.com 分析师�琪 执业证书编号：S0680521030003邮箱：wangqi3538@gszq.com 分析师刘富兵 执业证书编号：S0680518030007邮箱：liufubing@gszq.com 研究助理张国安 执业证书编号：S0680122060011邮箱：zhangguoan@gszq.com 相关研究 1、《量化周报：创业板确认日线级别下跌》2024-04-21 2、《量化分析报告：择时雷达六面图：技术面与情绪面弱化》2024-04-20 3、《量化周报：科创50确认日线级别下跌》2024-04-14 4、《量化分析报告：择时雷达六面图：情绪面恢复》 2024-04-13 5、《量化分析报告：资源品进入强趋势-低拥挤区域— —基本面量化系列研究之三十》2024-04-09 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、2023年央行购金热潮延续，支撑黄金需求3 1.1黄金市场供需：央行购金潮持续，投资需求降温3 1.22023年：央行购金潮延续黄金强劲需求4 二、黄金定价底层逻辑：其与信用货币间的相对价格博弈5 2.1信用货币与黄金的相对价格是金价变动的底层逻辑5 2.2“实际利率-金价”：贯穿至今的分析范式5 三、去美元化背景下黄金定价逻辑的切换：从实际利率到美元指数7 3.1金价分析范式的变化：从实际利率框架到美元指数框架7 3.2俄乌冲突、巴以冲突持续，避险情绪升温下黄金配置价值凸显10 四、汇添富黄金及贵金属（QDII）基金投资价值分析12 4.1基金的基本信息12 4.2产品相对优势：成立早、可投资范围有特色12 4.3黄金的资产配置价值：与宽基指数的相关性较低14 4.4基金管理人：基金经理具备丰富的投资管理经验16 风险提示17 图表目录 图表1：全球黄金行业2023年供需平衡表，需求主要增量源自央行购金与黄金投资市场回暖（吨）3 图表2：美联储货币政策宽松预期遇冷4 图表3：我国央行连续16个月增储黄金4 图表4：黄金的定价框架会随着其他避险资产的变化而变化5 图表5：金价长期复盘，实际利率-金价的分析框架随着美元与美元资产地位抬升而逐步确立6 图表6：美联储资产负债表规模在2020-2022年期间大幅扩张7 图表7：美长短债利差维持上行，反映经济悲观预期8 图表8：美经济在加息中衰退概率持续高位8 图表9：美国3月新增非农就业录得30.3万人，失业率3.8%9 图表10：美长债收益率与金价同步上涨9 图表11：实际利率框架在美元信用受损后已经不能对金价变化做出准确解释右轴倒叙10 图表12：黄金成为美元的直接替代时，美元指数对于金价的指导性更强10 图表13：世界黄金储备在08年金融危机后逐年提升11 图表14：2023年后全球地缘风险高企11 图表15：基金基本信息12 图表16：当前市场主要投资于黄金资产的ETF投资范围13 图表17：汇添富的黄金LOF基金2023/12/31持仓13 图表18：黄金价格与各类指数的相关系数矩阵（计算区间：2006/12/29-2024/4/19）14 图表19：策略1与策略2净值曲线对比（计算区间：2016/1/4-2024/4/11）14 图表20：策略1与策略2绩效指标对比（计算区间：2016/1/4-2024/4/11）15 图表21：策略3与策略4净值曲线对比（计算区间：2016/1/4-2024/4/11）15 图表22：策略3与策略4绩效指标对比（计算区间：2016/1/4-2024/4/11）15 图表23：基金经理在管产品一览（截至2024/4/11）16 “掘金ETF系列报告”旨在发掘具有潜在交易或配置价值的ETF/LOF基金。系列报告将对ETF/LOF基金跟踪的指数进行基本面、交易面的定量分析，同时结合市场环境和基金特色分析基金的投资价值。本报告分析的基金为：汇添富黄金及贵金属证券投资基金 （LOF）（简称：汇添富黄金及贵金属（QDII）；交易代码：A：164701C：018543）。 一、2023年央行购金热潮延续，支撑黄金需求 1.1黄金市场供需：央行购金潮持续，投资需求降温 全球央行黄金配置热潮延续，投资需求走弱。从黄金的下游结构来看，其主要用途包括金饰制造、科技工业用途、投资用途、各国央行和其他机构购金储备四大类；基于世界黄金协会在2024年最新披露的统计数据：2023年全年世界黄金总需求约4899吨，创 下历史最高纪录。其中金饰制造需求2168吨、科技工业板块金需求298吨、投资需求 945吨、各国央行及其他机构黄金储备需求1037吨。2023年黄金需求微有下滑，主要减量集中在个人投资者对黄金投资需求下滑；各经济体央行再度大举购金，全年净购金量较高基数的2022年仅减少45吨，购金潮延续。 央行购金潮持续凸显黄金避险价值。从供需平衡结果看，2023年全年世界黄金供给盈余约450.4吨，同比大幅增加753%；全球黄金ETF连续第三年流出，2023年全年共流出 244吨；东西方主要市场此消彼长，全年金条和金币投资需求小幅收缩（同比减少3%）；在金价高企的背景下，2023年全球金饰消费仍稳定在2093吨的水平；中国的复苏为全球金饰需求的增长注入强劲动力；全年科技用金需求低于300吨，为有该项数据记录以 来的首次；金矿产量同比增长1%，达到3644吨，但仍低于2018年创纪录的高位水平；全年黄金回收与金价走势一致，回收量增至1237吨，同比增长9%，受此推动，全年黄金总供应量同比增加3%。 20102011201220132014201520162017201820192020202120222023年同比变 化% 供应量金矿产量2,754.5 2,876.9 2,957.2 3,166.8 3,270.5 3,361.3 3,515.2 3,575.7 3,655.9 3,596.4 3,482.0 3,576.5 3,624.8 3,644.4 1 生产商净套保-108.8 22.5 -45.3 -27.9 104.9 12.9 37.6 -25.5 -11.6 6.2 -39.1 -5.4 -13.1 17.0 - 回收金1,671.2 1,626.3 1,636.8 1,195.3 1,129.6 1,067.1 1,232.1 1,112.4 1,131.7 1,275.7 1,293.1 1,136.2 1,140.1 1,237.3 9 总供应量4,316.8 4,525.7 4,548.6 4,334.1 4,505.0 4,441.3 4,785.0 4,662.6 4,775.9 4,878.2 4,736.0 4,707.3 4,751.9 4,898.8 3 需求量金饰制造2,043.8 2,092.1 2,140.9 2,735.3 2,544.4 2,479.2 2,018.8 2,257.5 2,290.0 2,152.1 1,324.0 2,230.3 2,195.4 2,168.0 -1 金饰消费2,057.0 2,103.8 2,156.1 2,726.0 2,532.1 2,459.1 2,103.6 2,240.5 2,250.2 2,126.7 1,398.1 2,148.4 2,088.9 2,092.6 0 金饰库存-13.3 -11.7 -15.3 9.3 12.3 20.1 -84.8 17.0 39.8 25.4 -74.2 82.0 106.5 75.4 -29 科技460.7 429.1 382.3 355.8 348.4 331.7 323.0 332.6 334.8 326.0 302.8 330.2 308.7 297.8 -4 电子用金326.7 316.6 289.1 279.2 277.5 262.1 255.6 265.6 268.4 262.3 249.3 272.1 252.0 241.3 -4 其他行业88.3 76.4 64.7 53.7 51.2 51.0 49.8 50.7 51.2 49.8 41.6 46.8 46.5 47.1 1 牙科45.6 36.2 28.4 22.8 19.6 18.6 17.6 16.3 15.3 13.9 11.9 11.4 10.3 9.5 -8 投资1,611.1 1,743.9 1,614.9 800.9 904.7 967.4 1,616.2 1,315.0 1,160.9 1,274.7 1,794.9 991.5 1,113.0 945.1 -15 金条和金币总需求量1,204.3 1,502.0 1,322.4 1,730.2 1,067.0 1,091.0 1,073.1 1,044.3 1,090.7 871.1 902.3 1,180.3 1,222.6 1,189.5 -3 金条921.2 1,189.5 1,023.2 1,357.7 780.9 790.7 797.6 780.1