公司深度报告：燃气为基水务为石，氢能计量未来可期

公司深度报告●通用设备 2024年04月20日 燃气为基水务为石，氢能计量未来可期 --金卡智能（300349.SZ）公司深度报告 核心观点： 金卡智能(300349) 推荐 (首次) 赵良毕：010-80927619：zhaoliangbi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522030003鲁佩：021-20257809：lupei_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130521060001洪烨：0755-83479312：hongye_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523060002 分析师 国内智能燃气表龙头，水务、能源计量多元化发展。金卡智能1997年成立 于浙江温州乐清，专注提供燃气、水务、能源计量等整体解决方案。2007年起从事智能燃气表的研发、生产、销售，2020年通过与浙江天信仪表科技有限公司资本重组，拓展智慧水务城市业务。公司NB-IoT智能燃气表部署超1,500万台，数字水务在北上广等重要市场取得突破性进展，与苏伊士、格兰富等跨国企业开展在智慧水务、智慧泵房等领域的战略性合作，未来随着数字水务营业收入的不断增长，规模效应显现，客户关系逐步稳定后，净利率预计将进一步提升。前十大股东合计占总股本比例53.3%，股权相对分散。 智能燃气表：国内市场规模破百亿，增量提振+存量更新双管齐下。随着智能燃气表的产品迭代，更多燃气企业的运营痛点得到解决，技术和资质壁垒 也有所提升。过去十年，智能燃气表的渗透率提升了约40%。2022年国内智能燃气表市场规模约106亿，考虑未来产品结构上单价较高的物联网燃气表份额抬升，预计2026年市场规模将突破200亿，CAGR=17.9%。2022年全球智能燃气表市场规模约86亿美元，预计2026年将达109亿美元，CAGR=6.1%。城镇化向纵深发展将增加国内天然气用户数，提振燃气表的增量需求。安全事件频发下政策加速存量更新，燃气表平均每年置换约3,800万只，目前燃气表销售中的更新需求与增量需求大致为六四开。国内燃气表行业总体已进入成熟期中段，收购兼并不断，生产企业超1,000家，多集中于东部沿海及川渝地区，竞争格局相对集中，CR5约46.5%。其中工业大表的主要壁垒在于品牌，近年来鲜有新进入者，而家用小表的产品价格一方面受技术迭代影响，另一方面不同地域的资费情况也存在较大差异。 智能水表：渗透率抬升空间广阔，供水管网漏损率压降势在必行。智能水表虽已发展多年，但前期饱受技术稳定性的困扰，无法实现大规模量产，渗透 率长期处于智能燃气表一半的水平。2022年国内智能水表的渗透率约为55.7%，与智能燃气表的88.4%依然有着不小差距，考虑到智能水表与智能燃气表同属公用事业终端产品，水表基本实现一户一表，而燃气表南北方地域分布不一，且水表连带的二次供水与计量系统较燃气表而言更为复杂，因此智能水表的渗透率抬升空间更大。2022年国内智能水表市场规模约151亿，考虑未来全电子式水表的份额抬升与多参数水表的逐步商用，预计2027年市场规模将达400亿，CAGR=21.5%。2022年全球智能水表市场规模约77亿美元，预计2027年将达145亿美元，CAGR=13.4%。15mm-25mm及以下的小口径水表使用期限一般不超过6年，25mm-50mm的大口径水表使用期限一般不超过4年，更新频率显著高于智能燃气表的10年，按国内目前的水表保有量计算，平均每年置换约8,400万只。国内的水表行业总体处于成长期中后段，生产企业约700家，多集中于东部沿海地区，智能水表竞争格局相对分散，CR5约20.3%，不足智能燃气表的一半。 质量流量计：国产替代迫在眉睫，氢能计量星辰大海。流量计被称为“自动化之眼”，2022年流量计的使用中基础化工和石油石化的份额分别为35.9% 和29.4%，是其最大下游，2022年国内流量计市场规模约101.7亿/+9.4%，未 市场数据 2024-04-19 股票代码 300349 A股收盘价(元) 13.15 上证指数 3,065.26 总股本(万股) 42,080 实际流通A股(万股) 37,281 流通A股市值(亿元) 49 相对沪深300表现图 金卡智能沪深300 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 来随着下游基础化工沿新材料与精细化方向发展、石油石化大型一体化项目相继投产与升级改造不断，预计国内流量计行业将保持稳定增长，2025年市场规模接近120亿，其中质量流量计占比约30%，且近年来的CAGR约为其他品类的2倍。氢能因其来源丰富、用途广泛、高热值、低污染、跨网络协同等特性，一直被视为化石能源重要的终极替代方案。2022年国内氢气产量约4,004万吨/+19.8%，2023年预计突破4,500万吨，到2030/2050年氢能在我国终端能源中占比将达5%/10%，氢气年需求量将突破3,500/6,000万吨。氢能产业链大致可分为“制-储-运-加-用”五大环节，计量均不可或缺，我国的氢能产业，尤其是氢燃料电池汽车等领域，紧跟欧美发达国家步伐，但氢气质量高精度计量检测装备与氢气泄漏高灵敏度计量测试仪器仍然缺位。国内至今已陆续出台近百项氢能产业相关技术标准，但标准多集中在产业链末端，氢能产业链链条较长、技术精细，实际工况下存在不同企业使用不同标准的现象，导致研发与制造的浪费，制约了产品推广与技术创新，当下国内的氢能计量仪器主要依赖进口，鲜有专业从事氢能计量的上市公司。 投资建议：我们预计金卡智能2024-2026年营业收入39.3/49.3/62亿，归母净利润5.3/7/9亿，对应PE估值10.5x/7.93x/6.16x，首次覆盖，给予金卡智能“推 荐”评级。 风险提示：宏观经济周期性波动的风险；国内外政策存在不确定性的风险；智能燃气表存量更新节奏不及预期的风险；智能水表渗透率抬升缓慢与价格 项目 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 3,174.87 3,928.20 4,925.60 6,204.70 营业收入增速% 15.91 23.73 25.39 25.97 归母净利润（百万元） 408.65 527.24 697.62 898.62 利润增速% 51.09 29.02 32.32 28.81 毛利率% 42.31 42.47 42.75 42.95 摊薄EPS（元） 0.97 1.25 1.66 2.14 PE 13.54 10.50 7.93 6.16 PB 1.29 1.15 1.00 0.86 PS 1.74 1.41 1.12 0.89 战提前到来的风险；质量流量计技术迭代的风险。主要财务指标预测 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 目录 一、国内智能燃气表龙头，水务、能源计量多元化发展4 （一）NB-IoT技术先发优势，智能燃气表市占率全球第一4 （二）业绩稳中有进，数字水务取得突破性进展5 （三）股权相对分散，子公司多业务齐头并进7 （四）股权激励绑定高管及核心技术人员利益，成功达成归属期首期业绩要求7 二、智能燃气表：国内市场规模破百亿，增量提振+存量更新双管齐下8 （一）智能燃气表百亿规模，竞争格局相对集中8 （二）城镇化向纵深发展提振增量需求，安全事件频发下政策加速存量更新10 三、智能水表：渗透率抬升空间广阔，供水管网漏损率压降势在必行11 （一）智能水表规模与燃气表相当且更具成长性，竞争格局相对分散11 （二）水表存量更新频率高，供水管网漏损率压降势在必行14 四、质量流量计：国产替代迫在眉睫，氢能计量星辰大海14 （一）质量流量计占比约30%，国产品牌亟待突破14 （二）氢能计量星辰大海，“制-储-运-加-用”产业链各环节均不可或缺15 五、公司综合看点：智慧燃气表全场景覆盖，争当氢能计量国产替代先锋17 六、盈利预测、估值分析与投资建议18 （一）盈利预测18 （二）估值分析19 （三）投资建议20 七、风险提示20 附录：22 （一）公司财务预测表22 一、国内智能燃气表龙头，水务、能源计量多元化发展 （一）NB-IoT技术先发优势，智能燃气表市占率全球第一 NB-IoT技术先发优势，智能燃气表市占率全球第一。金卡智能集团股份有限公司1997年成立于 浙江温州乐清，20多年来积极追随物联网与精准计量技术的发展，专注提供燃气、水务、能源计量等整体解决方案。公司2007年起从事智能燃气表的研发、生产、销售，2012年于深交所创业板上市，2013年推出国内行业首款“物联网智能燃气表系统”，将燃气计量与智慧物联相结合，2016年在深圳启动全球首个基于NB-IoT技术的远程抄表试点项目，2017年通过投资成立浙江金卡智能水表子公司进军水务行业，2020年通过与浙江天信仪表科技有限公司资本重组，拓展智慧水务城市业务，2021年NB-IoT智能燃气表部署突破1,500万台。目前公司业务遍及40多个国家和地区、2,000多座城市、3,500多家公共事业企业、6,000多万户城市家庭。根据Omdia的市场调查数据，公司智能燃气表的市场占有率位居全球第一。 图1：金卡智能发展历程资料来源：公司官网，中国银河证券研究院 公司物联网综合解决方案贯穿感知层、采集层、应用层，分别由智能终端（感知层）、物联网大数据平台（采集层）、物联网应用软件服务（应用层）组成。公司物联网解决方案目前已经布局了数字燃气、数字水务两大应用场景，未来还将向氢能计量和过程计量等新的应用场景拓展。我国天然气消费量从2015年的1,937亿立方米增长至2023年的3,945亿立方米（CAGR=9.3%），根据国家发布的《中长期管网规划》，天然气在能源消费中的占比在2025年前将达12.0%，2030年前达15.0%；根据前瞻研究院数据，我国数字水务信息化市场规模将从2020年的125.5亿增长到2023年的251.1亿 （CAGR=25.8%），到2025年数字水务行业市场规模将超300亿，呈现出稳定高增长趋势。 表1：金卡智能物联网综合解决 方案整体架构 燃气领域 色谱分析仪与流量计算机、超声流量计、涡轮与腰轮流量计、NB-IoT智能燃气表、超声波燃气表 水务领域 超声波水表、超声波流量计、电磁水表、电磁流量计 氢能计量领域 TBQM型气体涡轮流量计、TUS型气体超声流量计、T3RM型三转子腰轮流量计 金卡云IoT平台 金卡云IoT平台是行业⼀流的物联网平台，提供开放的连接管理、设备管理、应用使能、业务分析等强大功能。通过API接口，实现数字水务、数字燃气等多场景集成，打造全新物联网生态 数字燃气整体解决方案 民用燃气安全解决方案、工商业燃气安全解决方案、城市生命线解决方案、工商业用户计量分析、智慧服务解决方案、数字燃气管理驾驶舱解决方案 数字水务整体解决方案 数字水务一体化整体解决方案、DMA分区漏损控制解决方案、二次供水综合解决方案、农饮水一体化整体解决方案 氢能计量解决方案 TGC在线气相色谱分析仪 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 （二）业绩稳中有进，数字水务取得突破性进展 业绩稳中有进，数字水务取得突破性进展。2023年全年公司实现营业收入31.75亿/+15.9%、归母 净利润4.09亿/+51.1%，2024Q1单季实现营业收入7.19亿/+12.5%、归母净利润0.99亿/+22%。分板块看，智能民用燃气终端及系统、智能工商业燃气终端及系统、智慧公用事业管理系统及其他、智能水务终端及系统的营业收入占比分别为58.7%、20.7%、11.8%、8.8%。2023年智能民用燃气终端及系统营业收入同比增长16.3%，主要系城市老旧管网改造和城市