Q1业绩符合预期，静待行业触底企稳

事件：公司2024年一季度实现收入71.49亿元（-4.61%），归母净利润3.48亿元（-9.81%），扣非归母净利润3.1亿元（-4.39%）。 受地产下行拖累，Q1收入业绩同比小幅下滑。进入24年，地产行业整体依旧承压，24年Q1全国房地产开发投资同比下降9.5%，地产销售/新开工同比分别下降19.4%/27.8%，房企经营压力增大，地产链需求持续承压，公司一季度收入业绩小幅下滑。当前在地产及产业链下行周期，公司积极战略调整，工程业务加速一体化公司渠道下沉，提升渠道业务占比，同时，以民建集团、德爱威涂料零售、建筑修缮集团雨虹到家服务为代表的C端零售业务保持稳健增长，2023年公司零售业务收入约为92.87亿元，同比增长28.11%，占总收入比例为28.29%；战略上公司继续坚定开拓零售市场以及渠道端客户，公司零售业务占比提升有利于优化现金流及提高经营质量。Q1成本端主要原材料沥青价格延续下降趋势，以山东地区重交沥青价格为例，Q1均价约3537元/吨，同比下降约3%，环比下降约2.3%，原材料价格下滑利于公司毛利率修复，24Q1公司毛利率约为29.68%，同比提升1个pct，同比提升约6.67个pct。 24年Q1公司经营性净现金流同比改善，应收账款增速低于营收增速。2024年一季度公司经营性现金流净额约为-18.89亿元，同比少流出约19.17亿元，主要是支付其他与经营活动有关的现金同比减少21.4亿元，24Q1公司收现比为1.03x，同比减少0.07x；公司Q1经营活动净现金流同比明显改善主要由于公司加大渠道变革，提升经销及零售占比，优化直销，回款情况有所好转所致；2024年一季度末，公司应收账款和应收票据合计同比下降6.58%，低于同期营收增速，其他应收款为43.57亿元，较去年末增加约2.8亿元，主要是随着公司业务规模的扩大，保证金规模随之增加。2024年Q1末，公司账面货币资金为51.91亿元，资产负债率为40.27%，较去年底下降约3.6个pct，充足的货币资金为公司生产经营提供有力保障。 24Q1信用减值约1.85亿元，期间费用率约为20.39%。2024年一季度公司计提信用减值约1.85亿元，我们判断，主要是应收账款按照账龄做减值计提，因此影响当期业绩；随着市场环境走弱承压，公司也积极调整应收账款策略，对账期容忍度降低，持续加强应收账款回款力度，降低坏账风险；一季度公司期间费用率为20.39%，同比提升约1个pct，其中销售/管理费用率分别上涨约0.5/0.25个pct。 产品多元化发展，打造综合建材集团。公司在主营建筑防水材料的基础上，大力开拓建筑装饰涂料、特种砂浆、建筑粉料、建筑节能保温、建筑工程修缮服务和上游材料非织造布、VAE乳液等多领域产品发展，依托防水材料多年积累的销售渠道和客户资源，多产品布局打造综合建材集团。公司在以砂粉科技、虹昇新能源为代表的业务板块深耕细作、蓄势发力；23年公司砂浆粉料实现收入约42亿元，同比增长40%，毛利率约27.56%，同比提升4.67个pct，依托公司成熟渠道及强大的执行力，24年有望继续保持稳定增长，为公司带来新的业绩增长点。 投资建议：在行业下行周期，公司作为防水行业龙头，加速渠道变革，业务多元化发展抵御单一品类的失速风险，从经营情况来看，公司战略调整初见成效，经营质量稳步提升，静待地产触底企稳后公司业绩更进一步；考虑到短期地产磨底带来的需求承压，我们维持24-26年公司归母净利润分别为29.05、35.63和43.71亿元，对应EPS分别为1.15、1.41、1.74元，对应PE估值分别为11.3、9.2、7.5倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料持续涨价，成本压力加剧；地产投资大幅低于预期；行业竞争加剧，企业扩张进度低于预期；环保监管放松，产能退出进度不及预期。 股票数据 财务报表分析和预测