精麻大单品筑底，创新+制剂国际化驱动长期成长

苑东生物(688513.SH) 医药 2024年04月23日 精麻大单品筑底，创新+制剂国际化驱动长期成长 推荐（维持） 股价：59.98元 主要数据 行业医药 公司网址www.eastonpharma.cn 大股东/持股王颖/34.89% 实际控制人王颖总股本(百万股)120 流通A股(百万股)120 流通B/H股(百万股) 总市值（亿元）72 流通A股市值(亿元)72 每股净资产(元)21.87 资产负债率(%)22.2 行情走势图 相关研究报告 【平安证券】苑东生物（688513.SH）*深度报告*聚焦 麻醉镇痛创新管线，纳美芬海外市场放量可期*推荐 20231220 【平安证券】苑东生物（688513.SH）*季报点评*前三季度利润端压力趋缓，制剂国际化符合预期*推荐20231027 证券分析师 叶寅投资咨询资格编号 S1060514100001 BOT335 YEYIN757@pingan.com.cn 韩盟盟投资咨询资格编号 S1060519060002 hanmengmeng005@pingan.com.cn 事项： 公司公布2023年年报，实现收入11.17亿元（-4.6%），归母净利润2.27亿 （-8.1%），扣非后归母净利润1.58亿（-4.3%），业绩略有承压。2024Q1实现收入3.15亿（+13.4%），归母净利润0.75亿（+23.0%），扣非后归母净 利润0.52亿（+12.4%），业绩逐步恢复向好。 2023年，公司拟每10股派发现金红利5.8元，并向全体股东每10股转增4.7 股。 平安观点： 公司集采风险基本出清，精麻大单品放量确定性较强。公司2023年受重 点产品伊班膦酸钠及枸橼酸咖啡因执行第七批国家集采导致销售收入下降，利润端短暂承压，2023年毛利率为80.01%（-3.24pp），净利率为20.28%（-0.78pp），而2024Q1毛利率79.82%，基本保持平稳,净利率为23.81%（+1.86pp），盈利能力逐步修复，集采影响基本触底。2024年，伴随公司盐酸纳布啡和露酒石酸布托啡诺注射液获批上市，以及多款“光脚”品种中标广东急短缺药物集采，收入端恢复增长确定性较强，盈利能力修复有望加速。期间费用方面，受产品集采影响，2023年公司销售费用率为34.42%（-6.09pp），改善显著。管理费用率8.85（+1.14pp），研发费用率21.35%（+1.63pp），同比有所增加。 精麻特色创新管线持续推进，中短期有望迎来密集催化。小分子创新药方面，公司全力加快优格列汀片III期单药临床试验按计划推进，正在进行项目总结，有望于2024H1读出最终数据。改良型新药氨酚羟考酮缓释片、 硫酸吗啡盐酸纳曲酮缓释胶囊已进入临床研究阶段，有望于2024下半年递交NDA。生物药方面，靶向NGF靶点的非阿片类镇痛1类新药EP-9001A单抗已进入Ib/II期临床研究，有望于2025年读出II期临床相关数据。 精麻特色注射剂出海，驱动公司长期成长。制剂国际化方面，公司结合自身优势重点打造阿片解毒剂和急救药产品管线，同时布局突破原研晶型和制剂专利的大品种、高壁垒的复杂制剂和特色的505b2产品。 公 司报告 公 司年报点评 证券研究报告 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1,171 1,117 1,454 1,817 2,272 YOY(%) 14.4 -4.6 30.1 25.0 25.1 净利润(百万元) 247 227 289 364 457 YOY(%) 6.1 -8.1 27.6 25.8 25.5 毛利率(%) 83.3 80.0 79.7 80.6 81.5 净利率(%) 21.1 20.3 19.9 20.0 20.1 ROE(%) 10.1 8.7 10.2 11.7 13.2 EPS(摊薄/元) 2.05 1.89 2.41 3.03 3.80 P/E(倍) 29.2 31.8 24.9 19.8 15.8 P/B(倍) 2.9 2.8 2.5 2.3 2.1 研究助理 臧文清一般证券从业资格编号 S1060123050058 苑东生物·公司年报点评 其中，子公司硕德药业小容量注射剂生产线顺利通过美国FDA现场检查，盐酸纳美芬注射液于2023年11月获得美国FDA上市批准，公司制剂国际化实现了从0到1的突破，尼卡地平注射液FDA正在审评中。此外，EP-0125SP、EP-0112T鼻喷剂已完成工艺验证，将持续开展稳定性研究；505b2产品EP-0113T鼻喷剂已开发出具有优势的新处方，将进一步考察新处方的稳定性情况和临床效果，有望与相关注射剂产品形成协同效应，打开成长天花板。 投资建议：受集采产品放量不及预期影响，我们下调公司2024-2026年收入分别为14.54/18.17/22.72亿元（原本2024/2025年为15.68/20.25亿元），下调2024-2026年净利润2.89/3.64/4.57亿元（原本2024/2025年为3.34/4.57亿元）。当前股价对应公司2024年24.9倍PE，考虑公司上市新产品较多，制剂国际化有望逐步兑现，维持"推荐"评级。 风险提示：1）研发风险：公司在研品种较多，且有制剂出口布局，存在进度不及预期或失败可能。2）新品种放量不及预期风险：公司新品种较多，受销售推广能力等因素影响，存在放量不及预期可能。3）制剂出口不及预期可能：公司制剂出口数量和收入增长存在不及预期可能。 2/4 苑东生物·公司年报点评 资产负债表单位：百万元利润表单位：百万元 会计年度2023A2024E2025E2026E 会计年度2023A2024E2025E2026E 流动资产1,8832,2342,7653,414 现金7811,0211,4461,964 应收票据及应收账款178212265331 其他应收款1111 预付账款9192430 存货161212254303 其他流动资产754769775784 非流动资产1,4641,3671,2471,109 长期投资25252525 固定资产1,0691,012934836 无形资产34363534 其他非流动资产336294252213 资产总计3,3473,6004,0124,522 流动负债6616998381,004 短期借款181000 应付票据及应付账款181298356426 其他流动负债299401482578 非流动负债82736455 长期借款40312212 其他非流动负债43434343 负债合计7437739031,059 少数股东权益0000 股本120120120120 资本公积1,4441,4441,4441,444 留存收益1,0391,2631,5451,899 归属母公司股东权益2,6032,8273,1093,463 负债和股东权益3,3473,6004,0124,522 会计年度2023A2024E2025E2026E 现金流量表单位：百万元 经营活动现金流275586602714 净利润227289364457 折旧摊销75198219239 财务费用-112-3-5 投资损失-11-16-16-16 营运资金变动-81083335 其他经营现金流4555 投资活动现金流-410-89-89-89 资本支出176100100100 长期投资-35000 其他投资现金流-552-189-189-189 筹资活动现金流81-257-88-107 短期借款76-18100 长期借款40-9-9-9 其他筹资现金流-35-68-79-98 现金净增加额-54239425518 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 营业收入1,1171,4541,8172,272 营业成本223295352421 税金及附加18232835 营业费用385494618772 管理费用99116145182 研发费用238291363454 财务费用-112-3-5 资产减值损失-3-3-4-5 信用减值损失0111 其他收益53606060 公允价值变动收益15000 投资净收益11161616 资产处置收益0000 营业利润242306386484 营业外收入0333 营业外支出0222 利润总额242308387486 所得税15182329 净利润227289364457 少数股东损益0000 归属母公司净利润227289364457 EBITDA305508604720 EPS（元）1.892.413.033.80 主要财务比率 会计年度2023A2024E2025E2026E 成长能力 营业收入(%)-4.630.125.025.1 营业利润(%)-7.226.726.025.6 归属于母公司净利润(%)-8.127.625.825.5 获利能力 毛利率(%)80.079.780.681.5 净利率(%)20.319.920.020.1 ROE(%)8.710.211.713.2 ROIC(%)15.621.430.442.1 偿债能力 资产负债率(%)22.221.522.523.4 净负债比率(%)-21.5-35.0-45.8-56.4 流动比率2.83.23.33.4 速动比率2.62.82.93.0 营运能力 总资产周转率0.30.40.50.5 应收账款周转率6.87.37.37.3 应付账款周转率1.71.21.21.2 每股指标（元） 每股收益(最新摊薄)1.892.413.033.80 每股经营现金流(最新摊薄)2.294.885.015.95 每股净资产(最新摊薄)21.6823.5425.8928.84 估值比率 P/E31.824.919.815.8 P/B2.82.52.32.1 EV/EBITDA21.010.58.16.2 3/4 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上） 推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上） 公司声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。 证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 免责条款： 此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。 平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方