归母净利同比增长6.5%，龙头优势持续强化

营业收入增长10.2%，归母净利增长6.5%。2023年，公司实现收入22655亿元，同比+10.2%，实现归母净利542.6亿元，同比+6.5%。2023Q4公司实现营业收入5943亿元，同比+14.5%，实现归母净利106.1亿元，同比+43.1%。 公司四季度收入和业绩增长较快主要原因为：上年Q4受疫情影响毛利率下降，导致基数较低，2023年Q4归母净利较2021年仍有22%的降幅，主要系毛利率略有下降，土地增值税和利息费用增加所致。 新签合同保持双位数增长，境外新签显著回暖。2023年公司建筑业新签合同额38727亿元，同比+10.6%，其中房建新签26894亿元，同比+8.8%，基建新签11685亿元，同比+15.1%；境外新签合同额1755亿元，同比+15.4%，回升至疫情前2019年水平。2024年Q1公司新签合同额11107亿元，同比+14.3%，其中房建/基建新签同比+11.4%/+23.2%，境外新签合同额224亿元，同比+38.4%，新签合同额保持较快增长趋势。 房建业务逆势增长，市占率大幅提升。2023年全国房屋新开工面积9.54亿平方米，同比-20.9%，中国建筑房建新开工面积3.77亿平方米，同比+1.5%，以新开工面积衡量，公司的市场占有率由2020年的15.3%大幅提升至2023年的39.6%。公司房建订单对地产行业的依赖程度有限，2023年公司住宅新签合同额（不含保障房）6619亿元，仅占房建新签合同额的24.6%，公司具有相对较强的品牌优势和相对更低的融资成本，在市场调整阶段竞争力不断加强。 地产销售修复，地产毛利率边际企稳。2023年公司实现合约销售面积1858万平方米，同比+7.9%，实现合约销售额4514亿元，同比+12.4%，其中公司旗下两大品牌中海地产/中建地产销售额分别为2670/1844亿元，分别占比59.1%/40.9%，中建地产销售占比持续提升。2023年公司地产业务实现收入3088亿元，同比+9.5%，毛利率18.2%，同比下滑0.8pct，在房地产行业持续调整的背景下，地产毛利率边际企稳。 应收账款周转速度放缓，应收账款处置成本持续降低。2023年末，公司应收账款3030亿元，较上年末增加22.0%，其中一年以内的应收账款占比66.7%，较上年末上升0.7pct，公司应收账款规模增长较快，应收账款周转率由2022年的8.9次下滑至2023年的8.2次。2023公司应收账款终止确认金额（包含保理和资产证券化）526亿元，较上年减少14.1%，折价费率（处置成本率）3.18%，较上年下降0.33pct。 减值规模维持高位，但占营收和利润的比例相对较低。2023年公司计提资产和信用减值损失合计143.0亿元，同比+5.6%，连续三年处于120亿以上高位。减值损失与营业收入和归母净利的比值分别为0.63%和26.4%，在同业中处于较低水平，对利润的影响相对较小。 经营性现金流改善，收付现比倒挂有所缓解。2023年公司经营活动产生的现金流量净额110.3亿元，较上年增加188%，单四季度经营性现金流净额273.8亿元，同比-51.4%，反映年末回款压力仍然较大。2023年公司收现比101.1%，付现比102.0%，收付现比较上年分比-2.44%/-3.16%，但仍维持在100%以上，收付现比之差-0.89pct，倒挂差额较上年收窄0.73pct。 风险提示：宏观经济下行风险，地产和基建相关政策变化的风险，房地产行业持续下行的风险，国际经营风险，应收账款和合同资产减值风险。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。公司建筑业务逆势增长，地产业务边际企稳，行业龙头地位持续巩固。由于地产行业景气度能否企稳尚需观察，基建投资与地方债务之间的矛盾仍需化解，且公司仍然存在一定规模的潜在减值风险，小幅下调盈利预测，预测公司24-25年归母净利由606/637亿元下调至561/605亿元，每股收益由1.44/1.52下调至1.34/1.44元，对应当前股价PE为4.0/3.7X，维持“买入”评级。 2022 2,055,052 8.7%50950-0.9%1.21 5.5%13.3%4.4 18.3 0.58 2023 2,265,529 10.2%54264 6.5%1.29 5.3%12.7%4.1 18.7 0.53 2024E 2,379,938 5.1%56149 3.5%1.34 5.3%11.9%4.0 19.4 0.48 2025E 2,498,935 5.0%60516 7.8%1.44 5.3%11.6%3.7 18.9 0.43 2026E 2,623,882 5.0%64155 6.0%1.53 5.3%11.3%3.5 18.7 0.39 盈利预测和财务指标 营业收入增长10.2%，归母净利增长6.5%。2023年，公司实现收入22655亿元，同比+10.2%，实现归母净利542.6亿元，同比+6.5%。2023Q4公司实现营业收入5943亿元，同比+14.5%，实现归母净利106.1亿元，同比+43.1%。公司四季度收入和业绩增长较快主要原因为：上年Q4受疫情影响毛利率下降，导致基数较低，2023年Q4归母净利较2021年仍有22%的降幅，主要系毛利率略有下降，土地增值税和利息费用增加所致。 图1：中国建筑营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：中国建筑归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图3：中国建筑建单季度营收及增速（单位：亿元，%） 图4：中国建筑单季度归母净利及增速（单位：亿元，%） 新签合同保持双位数增长，境外新签显著回暖。2023年公司建筑业新签合同额38727亿元，同比+10.6%，其中房建新签26894亿元，同比+8.8%，基建新签11685亿元，同比+15.1%；境外新签合同额1755亿元，同比+15.4%，回升至疫情前2019年水平。2024年Q1公司新签合同额11107亿元，同比+14.3%，其中房建/基建新签同比+11.4%/+23.2%，境外新签合同额224亿元，同比+38.4%，新签合同额保持较快增长趋势。 图5：中国建筑建筑业新签合同额及增速（单位：亿元，%） 图6：中国建筑房建新签合同额及增速（单位：%） 图7：中国建筑基建新签合同额及增速（单位：亿元，%） 图8：中国建筑境外新签合同额及增速（单位：亿元，%） 房建业务逆势增长，市占率大幅提升。2023年全国房屋新开工面积9.54亿平方米，同比-20.9%，中国建筑房建新开工面积3.77亿平方米，同比+1.5%，以新开工面积衡量，公司的市场占有率由2020年的15.3%大幅提升至2023年的39.6%。 公司房建订单对地产行业的依赖程度有限，2023年公司住宅新签合同额（不含保障房）6619亿元，仅占房建新签合同额的24.6%，公司具有相对较强的品牌优势和相对更低的融资成本，在市场调整阶段竞争力不断加强。 图9：公司房建新开工面积及市场占有率（单位：万㎡，%） 图10：公司房建竣工面积、收入及增速（单位：万㎡，亿元，%） 地产销售修复，地产毛利率边际企稳。2023年公司实现合约销售面积1858万平方米，同比+7.9%，实现合约销售额4514亿元，同比+12.4%，其中公司旗下两大品牌中海地产/中建地产销售额分别为2670/1844亿元，分别占比59.1%/40.9%，中建地产销售占比持续提升。2023年公司地产业务实现收入3088亿元，同比+9.5%，毛利率18.2%，同比下滑0.8pct，在房地产行业持续调整的背景下，地产毛利率边际企稳。 图11：中国建筑地产业务合约销售额及增速（单位：亿元，%） 图12：中国建筑地产业务收入及毛利率（单位：亿元，%） 应收账款周转速度放缓，应收账款处置成本持续降低。2023年末，公司应收账款3030亿元，较上年末增加22.0%，其中一年以内的应收账款占比66.7%，较上年末上升0.7pct，公司应收账款规模增长较快，应收账款周转率由2022年的8.9次下滑至2023年的8.2次。2023公司应收账款终止确认金额（包含保理和资产证券化）526亿元，较上年减少14.1%，折价费率（处置成本率）3.18%，较上年下降0.33pct。 图13：公司应收总额及短期应收账款占比（单位：亿元，%） 图14：公司应收账款终止确认金额及折价费率（单位：亿元，%） 减值规模维持高位，但占营收和利润的比例相对较低。2023年公司计提资产和信用减值损失合计143.0亿元，同比+5.6%，连续三年处于120亿以上高位。减值损失与营业收入和归母净利的比值分别为0.63%和26.4%，在同业中处于较低水平，对利润的影响相对较小。 图15：公司历年减值损失和其与营收之比（单位：亿元，%） 图16：同业公司2023年减值与营收和归母净利之比（单位：%） 经营性现金流改善，收付现比倒挂有所缓解。2023年公司经营活动产生的现金流量净额110.3亿元，较上年增加188%，单四季度经营性现金流净额273.8亿元，同比-51.4%，反映年末回款压力仍然较大。2023年公司收现比101.1%，付现比102.0%，收付现比较上年分比-2.44%/-3.16%，但仍维持在100%以上，收付现比之差-0.89pct，倒挂差额较上年收窄0.73pct。 图17：公司经营性现金流量净额变化（单位：%） 图18：公司收付现比变化（单位：%） 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。公司建筑业务逆势增长，地产业务边际企稳，行业龙头地位持续巩固。由于地产行业景气度能否企稳尚需观察，基建投资与地方债务之间的矛盾仍需化解，且公司仍然存在一定规模的潜在减值风险，小幅下调盈利预测，预测公司24-25年归母净利由606/637亿元下调至561/605亿元，每股收益由1.44/1.52下调至1.34/1.44元，对应当前股价PE为4.0/3.7X，维持“买入”评级。 表1：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明