产线充沛，占据国内AI服务器制高点

2024年4月23日 公司报告 浪潮信息 推荐/维持 浪潮信息（000977.SZ）：产线充沛，占据国内AI服务器制高点 本篇专题从AI服务器生产制造角度，跟踪浪潮信息在原材料库存-产线建设-AI服务器产品储备等三个环节的最新发展动态。我们认为，受益于全球AI产业大趋势，公司AI服务器相关业务有望迎来加速发展期。 净资产收益率有望稳中向好。2013.6-2015.5期间，公司市值从52亿元上涨至423亿元，累计涨幅713%。公司市值提升主要与公司净资产收益率好转以 及市场流动性放松相关。2013-2015年，公司平均年净资产收益率达到16.8%，处于上市以来最快成长期，主要受益于公司抓住云计算、国产化带来的巨大市场机会，并推出了双路、四路、八路等市场有竞争力的服务器产品；从A股市场流动性角度，2015年国内A股迎来一轮牛市，为公司市值修复起到催化作用。2017-2022年，公司净资产收益率从最低7.6%逐步提升，其中2021年ROE实现13.5%，2022-2023年略有下滑，仍保持在10%以上。受益于全球AI产业大趋势，公司净资产收益率有望稳中向好。 原材料处于库存高点。采购CPU&GPU等组件主要来自海外公司，因此公司以美元计的应付账款占比整体应付款较高。截至2023年年底，公司美元应付 账款达到61.17亿元，相比2022年55.93亿元有所提升。美元应付账款显示当前公司处于原材料库存高点。存货指标同样显示当前公司处于原材料库存高点。公司库存原材料主要是芯片、内存、硬盘等。截至2023年年底，公司存 货中原材料储备达到137亿元，接近2021年最高点。展望未来几年，随着AI 服务器需求持续上升，公司通过提前备货，将能迅速提高产能。 AI服务器产线充沛。从需求端看，根据赛迪顾问数据，2022年中国服务器市场出货量约448万台。从供给端看，2016年浪潮信息服务器及部件生产量73万件；2016-2023年，浪潮信息新投产生产基地超过10座，预估服务器年产 能新增超过70万台；截至2023年年底，浪潮信息在全球运营14座生产工厂， 每年生产服务器超过130万台。近几年浪潮信息产能与订单需求基本匹配。目前国内正处于AI服务器产业浪潮早期阶段，基于浪潮信息目前运营的14座生产工厂，假设在需求爆发的情况下，公司生产效率提高50%，其年产量最大可超过200万台。相比上一轮2014-2016年服务器需求爆发，当前公司产线充沛，受到产能限制较小。 占据国内AI服务器制高点。2017年，公司前瞻提出以智慧计算为核心的长期整体发展战略，积极布局AI计算，目前已成为业界拥有最丰富AI服务器产品 线的厂商。根据IDC发数据，2023年，公司是全球第二大服务器供应商，也是全球第一的AI服务器供应商。在产品技术创新层面，2023年，公司发布全新一代G7算力平台，涵盖面向云计算、大数据、人工智能等应用场景的16款产品，采用开放多元的架构设计，支持广泛的通用处理器和加速芯片，创造多项性能纪录。其中AI训练服务器NF5688G7，较上代平台大模型实测性能提升近7倍。 公司盈利预测及投资评级：受益于全球AI产业大趋势，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为724.93亿元、833.77、958.98亿元，归母净利润分别为20.68亿元、26.67亿元、33.91亿元，对应PE分别为26、20、16 公司简介： 浪潮信息是全球领先的IT基础架构产品、方案及服务提供商，业务覆盖计算、存储、网络三大关键领域，提供云计算、大数据、人工智能、边缘计算等在内的全方位数字化解决方案。 资料来源：公司公告、恒生聚源 未来3-6个月重大事项提示：发债及交叉持股介绍： 交易数据 52周股价区间（元）65.0-27.48 总市值（亿元）527.76 流通市值（亿元）526.95 总股本/流通A股（万股）147,214/147,214流通B股/H股（万股）-/-52周日均换手率10.49 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 52周股价走势图 浪潮信息 沪深300 52.9% 32.8% 12.8% -7.2% -27.3% -47.3% 4/217/2110/201/194/19 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：石伟晶 021-25102907shi_wj@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480518080001 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 P2东兴证券深度报告 浪潮信息（000977.SZ）：产线充沛，占据国内AI服务器制高点 倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：AI服务器销量不及预期，对核心器件商依赖较高，国内实体经济下行等。 财务指标预测 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 69,525.46 65,866.59 72,492.52 83,377.06 95,897.71 增长率（%） 3.70% -5.26% 10.06% 15.01% 15.02% 归母净利润（百万元） 2,080.35 1,782.78 2,068.32 2,667.07 3,390.84 增长率（%） 3.88% -14.30% 16.02% 28.95% 27.14% 每股收益（元） 1.39 1.18 1.40 1.81 2.30 PE 26 30 26 20 16 PB 3.0 2.9 2.8 2.5 2.3 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P3 东兴证券深度报告 浪潮信息（000977.SZ）：产线充沛，占据国内AI服务器制高点 目录 1.资产收益率稳中向好4 2.原材料库存处于高点6 3.AI服务器产线充沛9 4.占据国内AI服务器制高点11 5.盈利预测及估值13 6.风险提示13 插图目录 图1：2022-2026E全球AI服务器市场（百万美元）4 图2：2022-2027E中国AI服务器市场（百万美元）4 图3：浪潮信息股价走势5 图4：2000-2023年浪潮信息净资产收益率5 图5：2012-2023年公司采购金额增速与roe6 图6：2012-2023年公司采购金额增速与销售净利率6 图7：2012-2023年公司采购金额与应付账款（亿元）7 图8：2016-2023年公司应付账款与美元应付账款7 图9：2013-2023年公司原材料及占比存货8 图10：2013-2023年公司生产人员数量、服务器及部件生产量9 表格目录 表1：浪潮信息股价走势划分4 表2：2015-2022年公司部分投产的生产基地情况10 表3：2010年至今公司发布的代表性8路服务器产品11 表4：2020年至今公司发布的AI服务器产品12 附表：公司盈利预测表14 P4东兴证券深度报告 浪潮信息（000977.SZ）：产线充沛，占据国内AI服务器制高点 当前全球大模型和生成式人工智能产业加速发展，驱动AI服务器市场快速增长。根据IDC数据，全球AI 服务器市场规模将从2022年的195亿美元增长至2026年的347亿美元，复合增长率17.3%；中国2023 年AI服务器市场规模预计91亿美元，同比增长82.5%，2027年预计达到134亿美元，五年复合增长率21.8%。 人工智能是浪潮信息重要发展战略。浪潮信息是全球领先的IT基础架构产品、方案及服务提供商。根据IDC 发数据，2023年，公司是全球第二大服务器供应商，也是全球第一的AI服务器供应商。 本篇专题从AI服务器生产制造角度，跟踪浪潮信息在原材料库存-产线建设-AI服务器产品储备等三个环节的最新发展动态。我们认为，受益于全球AI产业大趋势，公司AI服务器相关业务有望迎来加速发展期。 图1：2022-2026E全球AI服务器市场（百万美元）图2：2022-2027E中国AI服务器市场（百万美元） 资料来源：IDC，东兴证券研究所资料来源：IDC，东兴证券研究所 1.资产收益率稳中向好 当下浪潮信息股价或处于第2次上涨期盘整阶段。复盘浪潮信息2000年6月至2024年3月股价表现，可 以分为2次上涨期以及4次震荡期。公司股价呈现出两次震荡期后迎来一轮上涨期的特点。例如 2000.6-2010.11和2010.12-2013.5是两轮震荡期。2013.6-2015.5期间，公司股价迎来一轮持续两年的上涨，累计涨幅超过700%。在此之后，公司再次经历两轮震荡期。2023.3至2024.3，公司股价迎来新一轮上涨期，期间创前期新高。当前公司股价处于上涨期盘整阶段。 注：上涨期指公司月度股价创前期新高至阶段性快速上涨并开启回调的前一个月；震荡期指公司股价从历史新高开启回调的月份至震荡期间股价上涨至前期高点的月份，其中下跌月数是公司股价从回调月份至震荡期间最低点月份的时间区间。 表1：浪潮信息股价走势划分 市值区间 时间股价走势持续月数累计涨幅下跌月数累计跌幅 （亿元） 2000.6-2010.11 震荡期 8.6-64.9 126 - 101 -85% 2010.12-2013.5 震荡期 25.8-62.5 30 - 24 -45% 2013.6-2015.5 上涨期 52.1-423.2 24 713.0% - - 2015.6-2020.1 震荡期 173.1-440.0 56 - 25 -39% 2020.2-2023.2 震荡期 289.1-570.8 37 - 32 -47% 2023.3-2024.3 上涨期 513.8-648.2 13 26.2% - - 资料来源：同花顺，东兴证券研究所 P5 东兴证券深度报告 浪潮信息（000977.SZ）：产线充沛，占据国内AI服务器制高点 复盘浪潮信息股价震荡期特点，大多数时间股价单边下跌。2000.6公司上市至2010.11，公司股价经历10年才达到上市初期的高点，其中下跌时间101个月，累计跌幅超过85%；在后续3次股价震荡期，下跌月数均超过两年时间，累计跌幅达到40%左右。 图3：浪潮信息股价走势 资料来源：同花顺，东兴证券研究所 净资产收益率有望稳中向好。2013.6-2015.5期间，公司市值从52亿元上涨至423亿元，累计涨幅713%。公司市值提升主要与公司净资产收益率好转以及市场流动性放松相关。2013-2015年，公司平均年净资产收益率达到16.8%，处于上市以来最快成长期，主要受益于公司抓住云计算、国产化带来的巨大市场机会，并推出了双路、四路、八路等市场有竞争力的服务器产品；从A股市场流动性角度，2015年国内A股迎来一轮牛市，为公司市值修复起到催化作用。2017-2022年，公司净资产收益率从最低7.6%逐步提升，其中2021年ROE实现13.5%，2022-2023年略有下滑，仍保持在10%以上。受益于全球AI产业大趋势，公司净资产收益率有望稳中向好。 图4：2000-2023年浪潮信息净资产收益率 20% 15% 19.9% 17.4% 10% 5% 0% 11.8% 5.4% 6.1% 3.4% 1.7% 0.9%1.0% 2.4% 1.2% 0.4% 3.4% 7.0%6.1% 13.0% 8.5%7.6%8.1% 9.8% 13.5%12.8% 12.0% 10.13% 净资产收益率ROE 资料来源：同花顺，东兴证券研究所 P6东兴证券深度报告 浪潮信息（000977.SZ）：产线充沛，占据国内AI服务器制高点 2.原材料库存处于高点 采购是公司生产服务器的实质性开始。根据杜邦公式，公司roe=销售净利率×资产周转率×权益乘数，提高销售净利率，需要扩大销售收入，以及降低成本费用。2013-2015年，受益于国产替代、云计算以及自研高端服务器，公司服务器制造生产业务进入一轮高速增长期，收入迎来快速增长。因此公司采购金额与roe均处于高位水平，两者走势较为吻合；2020-2021年，公司roe再次回归10%以上水平，同样公司采购金额均保持20%以上增长，两者走