2023年业绩符合预期，利润稳健增长

事件：公司发布2023年报，全年营收487.3亿元，同比+34%，归母净利润40.5亿元，同比+15 %；扣非净利27.6亿元，同比+2%。公司Q4营收132.6亿元，同环比+10%/+6%，归母净利6.3亿元，同环比-26%/-51%，扣非净利6.0亿元，同环比+16%/-33%。毛利率17.8%，同环比+0.8pct/-0.5pct，主要系降价影响。Q4净利率4.7%，环比-5.4pct，主要系计提股权激励费用和奖金。 费用管控较好，研发持续投入：公司2023年期间费用率10.6%，同比-1.2pct，其中销售费用率1.3%，同比-0.1pct；研发持续投入，费用同比增长26.9%。 23Q4期间费用率14.5%，同环比-1.8pct/+4.4pct，Q4环比增长主要来自于管理费用。公司23Q4管理费用8.6亿元，环比增加6亿元（+234%），主要系计提了股权激励费用4.6亿元及奖金。 国内资本开支放缓，加快海外布局：公司2023年资本开支50亿元，同比下滑63.8%,Q4持续下降，资本开支9亿元，同环比-61.4%/29.6%，主要系国内供需结构发生变化，公司适时调整节奏。同时公司也在加快海外布局，已在东南亚的马来西亚和欧洲的匈牙利规划了工厂项目，分别建设一定规模的消费电池和动力电池产能，以快速响应匈牙利当地关键客户的配套需求，未来国外将是资本开支重点。 受益于产线放量，市场份额持续提升：根据动力电池产业创新联盟统计，公司2024年1-3月累计装机量3.79GWh，市场占比4.5%，同比+0.8pct。全球方面，根据SNE Research统计，公司2024年1-2月实现动力电池装机1.7GWh，同比+29.2%，高于市场增速（同比+27.0%），市占率保持在1.8%。随着产线的放量，公司的动力电池产能已初具规模，在新能源乘用车领域业务发展迅速。 公司已进入国际一流乘用车企供应链，未来或将持续受益。 投资建议：公司持续布局新产品和新产能，增强市场竞争优势。我们预计公司2024-2026年实现营业收入558.50/836.90/1105.80亿元 ， 归母净利润51.54/62.81/71.14亿元，对应PE分别为14.37/11.79/10.41倍，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；新技术产品替代的风险；政策变化风险； 产能过剩的风险。 1业绩符合预期，库存明显改善 1.1利润表分析 公司2023年实现营收487.84亿元，同比+34.4%，归母净利润40.5亿元，同比+15.4%；扣非净利润27.6亿元，同比+2.2%。2023Q4实现营收132.55亿元，同环比+10.3%/+5.6%。2023Q4归母净利润6.3亿元，同环比-25.8%/-50.9%；扣非净利润6.0亿元，同环比+15.7%/-33.3%。 图1.营收及同比增速 图2.扣非净利润、归母净利润及增速 图3.分季度营收及同比增速 图4.分季度归母净利润及增速 储能业务收入规模增长迅速，盈利能力明显提升。2023年公司储能电池收入163.4亿元，同比+73.2%，毛利率17.0%，同比+8.1pct，增幅较大，主要系国内及海外装机需求旺盛推动出货快速增长。动力电池收入同比+31.4%，毛利率14.4%，同比-1.6pct，收入增长得益于新能源汽车渗透率提升。消费电池收入83.6亿元，毛利率23.7%，保持行业领先。 表1.公司主要产品利润情况（亿元） 受降价影响，盈利有所波动。2023Q4毛利率17.7%，同环比+0.1pct/-0.6pct，环比下滑主要受产品降价影响；净利率4.7%，同环比-2.3pct/-5.4pct，主要系计提奖金及股权激励费用。 图5.分季度毛利率、净利率 费用管控较好。公司2023年期间费用率10.6%，同比-1.2pct，其中财务费用同比+35.5%，主要系汇兑损益增加所致；研发持续投入，费用同比增长9.5%；销售费用控制较好，销售费用率1.33%，同比-0.1pct；23Q4期间费用率14.5%，同环比-1.8pct/+4.4pct。Q4环比增长主要来自于管理费用。公司23Q4管理费用8.6亿元，环比增加6亿元（+234%），主要系Q4计提股权激励费用4.6亿元及奖金1.4亿元。 图6.分季度期间费用率 图7.分季度研发费用及增速 1.2资产负债表分析 2023Q4固定资产增速较快。2023年末固定资产为217.5亿元，占总资产比例23.05%，同比+100.3%，占总资产比重提升10.07%，主要系公司的厂房和设备达到可使用状态，转化为可使用的固定资产。在建工程增速放缓，23Q4显著下降，主要系动力电池及储能电池已完成第一阶段的产能建设并开始进入产能释放期。 公司资本开支放缓，23Q4资本开支9亿元，同环比-61.4%/29.6%，主要系国内供需结构发生变化，未来国外将是资本开支重点。 积极拓展海外客户，加快海外产能建设。公司已在东南亚的马来西亚和欧洲的匈牙利规划了工厂项目，分别建设一定规模的消费电池和动力电池产能，其中，公司已在马来西亚与PKL及其控股公司签订购地协议，用于投建“圆柱锂电池制造项目”，以支持马来西亚及东南亚地区电动两轮车及电动工具制造企业；公司已与匈牙利Debrecen政府的子公司签订购地协议，计划在匈牙利德布勒森建设45万平方米的生产基地，建设大圆柱电池产能，以快速响应匈牙利当地关键客户的配套需求。 图8.固定资产及环比增速（亿元） 图9.分季度资本性支出（亿元） 图10.分季度在建工程与合同负债（亿元） 库存明显改善。公司23Q4存货63亿元，环比-28.2%。存货周转天数从Q3的81天下降至Q4的68天，显著改善。2023年计提资产减值损失3.6亿元，同比+189%，主要系材料、产品价格下滑较多。23Q4资产减值损失0.7亿元，同比增加0.9亿元，环比+22%，有所增加，主要系Q4碳酸锂跌幅较大带动产品价格下降。 图11.存货及周转天数 图12.资产减值损失 1.3现金流量表分析 2023年经营性现金流明显改善。公司全年经营活动产生的现金流量净额86.8亿元，同比+203.3%，主要系营运资金周转效率提升；投资活动净现金流为-59.2亿元，同比-70.72%，主要系2022年子公司投入建设支付了设备工程款；筹资活动产生的现金流净额0.3亿元，同比-99.8%，主要系2022年公司向特定对象发行股票募集资金到位所致的高基数效应。 表2.公司现金流量表（亿元） 2受益于产线放量，市场份额持续提升 公司磷酸铁锂电池在动力和储能领域迅速放量，市场份额持续提升。2024年3月公司国内装机1.81GWh， 同环比+69.2/+187.3%， 月度份额5.2%， 同环比+1.4pct/+1.7pct；1-3月累计装机量3.79GWh，市场占比4.5%，同比+0.8pct。全球方面，公司2024年1-2月实现动力电池装机1.7GWh，同比+29.2%，高于市场增速（同比+27.0%），市占率保持在1.8%。此外，公司实现锂原电池连续8年销售额和出口额国内第一，储能电池2023年出货量排名位居全球第三，动力电池2023年国内出货位居全国前五。 图13.国内月度装机量及增速 图14.国内月度市占率（%） 强化技术领先优势，加快新产品的落地。大圆柱实现商业化交付和应用，一期年产20GWh的大圆柱电池工厂已在荆门完成投产，二期的首批设备也在2023年年底开始进场。截至2023年12月底，公司46系列大圆柱电池已经下线超过425万只，正式实现了商业化交付和应用。在储能业务领域，公司推出了全新一代Mr旗舰系列产品，Mr.Big电芯容量高达628Ah，采用第三代高速叠片技术，能量效率达到96%；Mr.Giant系统采用标准的20尺柜，能量达到5MWh，系统能效高达95%。随着技术研发优势的扩大，国内市场地位优势的增强，预计中长期公司全球份额将有望持续提升。 3风险提示 原材料价格波动风险：公司生产经营所需的原材料主要包括正极材料、负极材料、电解液、隔膜等，其中正极材料又受上游锂、镍、钴、锰等矿产价格的影响。2021年以来，受新冠疫情、国际政治经济形势、市场供求、市场预期等多重因素影响，锂电池原材料价格波动较大，对公司营业成本产生一定影响。公司已通过与供应商开展战略合作、成立合资公司、签署长期订单等方式保障原材料供应以及价格稳定性。虽然公司已建立了较为完善的供应链管理体系，但未来如果受国际政治经济形势、国家宏观调控政策及市场供求变动、市场预期等因素影响，发生上游原材料短缺或价格大幅上涨等情形，将使得公司不能及时采购生产经营所需的原材料或者采购价格较高，进而对公司的生产经营造成不利影响。 新技术产品替代的风险：公司专注于新能源汽车动力电池及储能电池系统的研发、生产和销售。目前，公司主要产品为锂离子电池系统。锂离子电池行业属于技术密集型、创新密集型的多学科交叉行业，公司坚持通过对前沿技术的探索和技术产业化的应用来建立竞争优势。若因钠离子电池、固态电池等其他新兴电池技术快速发展并挤占现有锂离子电池的市场份额，而公司未能及时在相应新技术领域开展研究，开发出具备竞争优势的新产品，则公司将面临新产品技术替代对经营业绩产生不利影响的风险。 政策变化风险：新能源汽车是公司产品重要的下游应用领域，近年来，在国家政策的大力支持下，新能源汽车及其配套产业快速发展。随着行业的逐渐发展，预计国家将适时调整包括补贴政策在内的行业政策。2022年新能源汽车购置补贴政策于2022年12月31日终止，2022年12月31日之后上牌的车辆不再给予补贴。 2021年，我国新能源汽车销量为352.1万辆，市场占有率为13.4%，绝对数量已经达到较高水平，新能源汽车市场已经进入了市场、技术及品牌推动阶段，对政策的依赖性越来越低，未来财政补贴进一步退坡甚至取消对新能源汽车市场发展的影响降低。若新能源汽车不能通过自身技术进步和规模效应提高面对传统内燃机汽车的竞争力，则产业政策调整可能会对新能源汽车产业链的发展带来不利影响，进而导致动力电池的市场需求的下降，影响公司经营业绩。 产能过剩的风险：近年来，在全球碳中和浪潮下，新能源汽车市场蓬勃发展，带动了动力储能锂离子电池市场的快速增长，广阔的市场空间为本次募投项目新增产能消化提供了良好条件。同时随着行业技术标准提高和市场竞争加剧，市场需求将进一步向具备强大技术实力和产品品质保障的企业倾斜。公司作为行业领先企业，将凭借技术、质量、规模、资金和环保治理等优势率先受益。公司紧跟行业发展趋势，依托领先的技术水平，结合下游客户需求，加快建设优质产能。若未来电池行业市场环境或技术路线发生较大变化，或公司下游市场开拓不及预期，或者竞争加剧，公司可能面临项目产能过剩的风险。