2019年一季报点评：业绩符合预期，门店数目增速放缓，收入利润增长稳健

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 周大生（002867）2019年一季报点评 强推（维持） 业绩符合预期，门店数目增速放缓，收入利润增长稳健 目标价：38.7元 当前价：33.5元 事项：  2019Q1实现营业收入10.97亿元，同比增长17.04%；实现归母净利润1.94亿元，同比增长20.81%；实现扣非后归母净利润1.85亿元，同比增长23.16%。 评论：  收入稳步增长，门店扩张速度减缓。2019Q1营收稳步增长，与上年同期增速基本持平。镶嵌产品持续高速增长。自营门店净减少，加盟门店增速放缓，截至报告期末，公司门店总数为3457家，净增加82家，增量显著下降，目前自营店296家，新开5家，净减少6家，加盟店3161家，新开119家，净增加88家。  毛利率大幅增长，利润率稳增，费用率总体同比提升。2019Q1净利率17.67%，同比提升0.55pct，环比提升1.76pct。2019Q1毛利率37.35%，同比提升2.44pct，环比增长4.56pct，达到两年内最高水平。主要系镶嵌产品占比持续提高。2019Q1期间费用率15.01%,同比提升1.32pct，环比下降2.3pct；销售费用率12.43%,同比下降0.57pct，环比提升0.41pct；管理费用率2.74%,同比提升0.9pct，环比下降2.15pct，报告期第一期股权激励股份支付分摊费用以及无形资产摊销费用增加导致管理费用上升；财务费用率-0.17%,同比提升1pct，环比下降0.55pct。应收票据及应收账款比年底增加0.87亿元，主要由于公司自营业务联营专柜的春节期间销售在3月结算较为集中，部分商场在报告期末尚未完成货款结算，自营业务应收账款较年初增幅较大所致。存货方面，由于大量采购原材料，相比去年底增长3亿。经营性现金流相应同比减少2.48亿元。  领先模式+先发渠道+品牌营销三驾马车拉动公司增长：1）生产和销售模式：公司采用独特的委外加工+指定供应商生产模式和自营+加盟销售模式，使公司能够深耕价值更高的供应链整合、研发设计、品牌推广环节，加速实现规模扩张。2）渠道：公司的充分让利渠道&轻资产扩张，以加盟的形式抢先布局三四线城市，成功实现弯道超车。3）品牌和营销：经多年努力，公司品牌价值约301.58亿元，仅次于周大福。我们维持公司2019、2020年盈利预测9.80、11.50亿元，新增2021年归母净利润预测13.4亿元，对应的PE分别为17、14、12倍，维持“强推”评级。看好公司在三四线城市的渠道下沉和门店竞争力，维持公司2019年目标价38.70元，对应23倍PE。  风险因素：宏观经济下行导致消费需求不振，渠道下沉不达预期。 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 4,870 5,844 6,850 7,936 同比增速(%) 28.0% 20.0% 17.2% 15.9% 归母净利润(百万) 806 980 1,150 1,338 同比增速(%) 36.2% 21.6% 17.3% 16.4% 每股盈利(元) 1.65 2.01 2.36 2.75 市盈率(倍) 20 17 14 12 市净率(倍) 4 4 3 3 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2019年4月26日收盘价 证券分析师：郭庆龙 电话：010-63214658 邮箱：guoqinglong@hcyjs.com 执业编号：S0360518100001 证券分析师：陈梦 电话：010-66500831 邮箱：chenmeng1@hcyjs.com 执业编号：S0360518110002 联系人：葛文欣 电话：010-63215669 邮箱：gewenxin@hcyjs.com 总股本(万股) 48,730 已上市流通股(万股) 16,308 总市值(亿元) 163.25 流通市值(亿元) 54.63 资产负债率(%) 28.3 每股净资产(元) 8.6 12个月内最高/最低价 38.55/25.51 《周大生（002867）调研报告：春节三四线深度调研周大生渠道：下沉充分，客流量、门店设置领先》 2019-02-10 《周大生（002867）2018年业绩快报点评：四季度业绩增速略缓，整体表现符合预期》 2019-02-19 《周大生（002867）2018年报点评：业绩符合预期，加盟&镶嵌高增，毛利率稳步增长》 2019-04-23 -21%-6%10%25%18/0518/0718/0918/1119/0119/032018-05-02～2019-04-26 沪深300 周大生 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 珠宝首饰 2019年04月30日 周大生（002867）2019年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 1,086 1,306 1,502 1,710 营业收入 4,870 5,844 6,850 7,936 应收票据 0 0 0 0 营业成本 3,214 3,847 4,512 5,307 应收账款 83 82 96 111 税金及附加 46 56 65 76 预付账款 22 27 31 37 销售费用 519 602 682 714 存货 2,589 3,099 3,634 4,275 管理费用 126 151 177 175 其他流动资产 648 777 911 1,056 财务费用 26 19 20 22 流动资产合计 4,428 5,291 6,174 7,189 资产减值损失 41 41 41 41 其他长期投资 702 702 702 702 公允价值变动收益 -4 -4 -4 -3 长期股权投资 1 1 1 1 投资收益 24 24 24 24 固定资产 29 164 273 362 其他收益 118 118 118 118 在建工程 51 301 551 801 营业利润 1,026 1,255 1,478 1,726 无形资产 453 408 367 331 营业外收入 33 33 33 33 其他非流动资产 223 42 40 37 营业外支出 0 0 0 0 非流动资产合计 1,459 1,618 1,934 2,234 利润总额 1,059 1,288 1,511 1,759 资产合计 5,887 6,909 8,108 9,423 所得税 253 308 361 421 短期借款 600 670 740 810 净利润 806 980 1,150 1,338 应付票据 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 应付账款 637 763 895 1,053 归属母公司净利润 806 980 1,150 1,338 预收款项 125 150 175 203 NOPLAT 826 995 1,165 1,355 其他应付款 278 278 278 278 EPS(摊薄)（元） 1.65 2.01 2.36 2.75 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 263 375 489 588 主要财务比率 流动负债合计 1,903 2,236 2,577 2,932 2018 2019E 2020E 2021E 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 成长能力 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 营业收入增长率 28.0% 20.0% 17.2% 15.9% 其他非流动负债 15 15 15 15 EBIT增长率 38.4% 20.4% 17.2% 16.3% 非流动负债合计 15 15 15 15 归母净利润增长率 36.2% 21.6% 17.3% 16.4% 负债合计 1,918 2,251 2,592 2,947 获利能力 归属母公司所有者权益 3,941 4,631 5,489 6,449 毛利率 34.0% 34.2% 34.1% 33.1% 少数股东权益 27 27 27 27 净利率 16.6% 16.8% 16.8% 16.9% 所有者权益合计 3,969 4,658 5,516 6,476 ROE 20.3% 21.0% 20.8% 20.7% 负债和股东权益 5,887 6,909 8,108 9,423 ROIC 25.0% 24.3% 23.9% 23.6% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 32.6% 32.6% 32.0% 31.3% 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 债务权益比 15.5% 14.7% 13.7% 12.7% 经营活动现金流 366 568 700 814 流动比率 232.7% 236.6% 239.6% 245.2% 现金收益 869 1,053 1,245 1,451 速动比率 96.6% 98.0% 98.6% 99.4% 存货影响 -483 -510 -535 -641 营运能力 经营性应收影响 -36 -44 -59 -61 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.8 经营性应付影响 229 150 158 186 应收帐款周转天数 7 5 5 5 其他影响 -213 -82 -108 -120 应付帐款周转天数 68 66 66 66 投资活动现金流 -865 -390 -390 -390 存货周转天数 263 266 269 268 资本支出 -383 -394 -393 -392 每股指标(元) 股权投资 24 0 0 0 每股收益 1.65 2.01 2.36 2.75 其他长期资产变化 -506 4 3 2 每股经营现金流 0.75 1.17 1.44 1.67 融资活动现金流 394 42 -114 -216 每股净资产 8.09 9.50 11.26 13.23 借款增加 600 70 70 70 估值比率 股利及利息支付 -313 -315 -379 -441 P/E 20 17 14 12 股东融资 107 107 107 107 P/B 4 4 3 3 其他影响 0 180 88 48 EV/EBITDA 8 7 6 5 资料来源：公司公告，华创证券预测 周大生（002867）2019年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 轻工组团队介绍 组长、首席分析师：郭庆龙 英国伦敦大学管理学硕士。曾任职于兴业基金、招商证券。2018年加入华创证券研究所。 分析师：陈梦 北京大学工学硕士。曾任职于民生证券。2018年加入华创证券研究所。 助理研究员：葛文欣 南开大学经济学硕士。2018年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 北京机构销售总监 010-66500809 zhangyujie@hcyjs.com 杜博雅 高级销售经理 010-66500827 duboya@hcyjs.com 侯春钰 销售经理 010-63214670 houchunyu@hcyjs.com 侯斌 销售助理 010-63214683 houbin@hcyjs.com 过云龙 销售助理 010-63214683 guoyunlong@hcyjs.com 刘懿 销售助理 010-66500867 liuyi@hcyjs.com 广深机构销售部 张娟 所长