固定收益周报：经济数据表现或夯实债牛基础

证经济数据表现或夯实债牛基础 券 研——固定收益周报（20240408-202404014） 究主要观点 报日期: 告 2024年04月15日 过去一周国债期货总体上涨，大多数期限现券收益率有所下降。 分析师:张河生 Tel:021-53686158 E-mail:zhanghesheng@shzq.comSAC编号:S0870523100004 相关报告： 《经济结构性改善，债市短期或震荡偏强》 ——2024年04月08日 《过度宽松预期提升债市情绪》 ——2024年04月01日 《汇率冲击持续性弱，债牛不改》 ——2024年03月26日 固定收益周报 过去一周（20240408-20240414），除了30年期国债期货有所下 跌，其余期限国债期货均上涨，其中10年期国债期货活跃合约较4月 3日上涨0.36%。从现券来看，除了20年期国债收益率和30年期国债 收益率有所提升，其他期限国债收益率均下降，其中10年国债活跃券过去一周收益率下跌1.00BP至2.2837%。 城投债和商行二级资本债利差都收窄。 城投债各品种的期限利差都收窄。且3M期限城投债利差收窄幅度最大，2Y、3Y期限城投债利差收窄幅度相对较小。商行二级资本债的期限利差均收窄。且3M期限商行二级资本债利差收窄幅度最大，3Y期限商行二级资本债收窄幅度最小。 城投债成交活跃度有所提升。 城投债成交活跃度有所提升：过去一周所有省市的城投日均成交 823.80笔，高于前一周的740.00笔。城投债日均成交在4笔以上的活跃省份达至23个，较上周多了2个，主要包括沿海5省（广东、江苏、浙江、山东、福建）、中部7省（湖北、湖南、江西、河南、安徽、山西、河北）、4大直辖市、西部6省（四川、云南、贵州、陕西、广西、新疆）以及东北的吉林。 产业债成交活跃度有所提升。 产业债成交活跃度有所提升：过去一周日均成交692.40笔，高于 前一周的630.67笔。其中非银金融、公用事业、房地产、煤炭、钢铁 等19个行业的日均成交笔数有所提升，交通运输、建筑装饰、石油石 化、有色金属、社会服务等10个行业产业债的日均成交笔数有所下降。 资金面略微收紧，债市杠杆水平上升。 资金面略微收紧，资金价格小幅提升，DR007截至4月12日较4月7日上升2.01BP至1.8336%，高于政策利率（7天逆回购利率1.80%）；代表非银的R007过去一周上升5.28BP，R007与DR007利差走阔。公开市场操作方面，央行过去一周净回笼3940亿元。 另外，债市杠杆过去一周上升，银行间质押式回购余额5日均值 由4月3日的6.32万亿上升至4月12日的7.14万亿元。 CPI环比跌幅相对较高，煤炭铁矿石跌价拖累PPI跌幅扩大。 3月CPI同比增长0.1%，较2月份下降0.6%，其中环比下跌1.0%，翘尾因素提升0.3%。虽然历史规律表明春节所在月的下一、两个月CPI环比大概率会有所下降，但是2024年3月环比下降幅度等同于2月（2024年春节所在月份）环比上涨幅度，春节期间的涨价几乎全部跌回去。从近8年的数据观察，我们认为2024年的降幅相对较高，通 缩的风险依然存在。 3月PPI同比下降2.8%，跌幅较2月份进一步扩大0.1%，其中环比下跌0.1%，翘尾因素变化0.0%。环比细分看，采掘工业的生产资料PPI环比跌幅高达0.8%，这之中煤炭开采和洗选业PPI、黑色金属矿采选业PPI分别下跌1.6%、2.5%，而石油和天然气开采业PPI环比上涨1.1%。 3月我国出口、进口增速均同比下滑，贸易顺差同比下降。 3月我国出口同比下降7.5%，较2月份的5.6%大幅下降，终结了 前面4个月连续正增长的趋势。不过1-3月出口累计同比增速仍然保持1.5%的正增长。3月我国进口同比下降1.9%，较2月份的-8.2%跌幅收窄，1-3月进口累计同比增速也为1.5%，保持正增长。3月贸易差额为585.5亿美元，同比下降185.06亿元。 人民币贷款与政府债券拖累社融增速，居民、企业部门贷款意愿低、存款意愿高。 3月社融同比增长8.7%，较2月下降0.3%，其中人民币贷款与政府债券同比增速分别下滑0.5%与0.4%，两者合计占比81%，而占比8%的企业债券同比增速提升0.6%。可见人民币贷款与政府债券是拖累社融增速的主要因素。 金融机构贷款项同比少增8000亿，居民与企业部门分别同比少增 3041亿与3600亿，可见居民、企业信贷意愿较低。3月M2同比增长 8.3%，较2月同比增速下降0.4%，其中环比增长1.8%，翘尾因素下降 2.2%。从细分项环比看，除了M0环比下降，储蓄存款与单位定期、单位活期存款均保持环比正增长，可见居民与企业部门存款意愿高。 经济数据表现或夯实债牛基础。 展望后市，我们认为外贸数据表现较弱有利于增强债市做多信心，前面几个月外贸表现较好，3月份出口同比下跌表明外需可能并不好，这增加了国内经济下滑的压力。3月社融信贷表现不好延续了之前的趋势，也印证了经济并未迎来根本反转，下周会公布投资、消费、工业增加值与GDP等数据，我们预估这些数据表现整体不会太强。另外，我们认为宽货币的周期仍未结束，降息或降准仍然值得期待，只是短期落地概率不高。因此，我们认为债券市场仍然可以继续看多。 投资建议 利率债适当降低杠杆，配置3年内品种。 由于10年及以内期限资产端收益率与资金成本的差额收窄，5、 10国债收益率与IRS7天的差额较4月7日分别变化-7.54BP、- 0.27BP，可以适当降低杠杆。 在具体期限选择上，由于3Y-1Y利差处于过去近7年50%以上分位数，5Y-3Y、10Y-5Y、10Y-1Y利差处于过去近7年50%以内分位数，由于我们认为债市处于牛市格局，从收益率下降空间的角度看，我们建议配置3年期限以内品种。 城投债集中在成交活跃的区域，下沉可适当选择若干省份。 城投债投资还是选择成交活跃的14个省市，如沿海的江苏、浙江、广东、山东，中部的湖北、湖南、安徽、江西、河南，西部的四川以及4大直辖市。如若下沉，可选择东部的福建，中部的山西、河北以及西部的陕西、广西、云南等。 风险提示 经济复苏超预期；稳增长政策超预期； 降息落空或者时间点滞后。 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询资格或相当的专业胜任能力，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告，并保证报告采用的信息均来自合规渠道，力求清晰、准确地反映作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响。此外，作者薪酬的任何部分不与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 公司业务资格说明 本公司具备证券投资咨询业务资格。 投资评级体系与评级定义 股票投资评级： 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及（或）估值预期以报告日起6 个月内公司股价相对于同期市场基准指数表现的看法。 买入股价表现将强于基准指数20%以上增持股价表现将强于基准指数5-20%中性股价表现将介于基准指数±5%之间减持股价表现将弱于基准指数5%以上 无评由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性 级事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业投资评级： 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及（或）估值对所研究行业以报告日起12个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准指数表现的看法。 增持行业基本面看好，相对表现优于同期基准指数中性行业基本面稳定，相对表现与同期基准指数持平减持行业基本面看淡，相对表现弱于同期基准指数 相关证券市场基准指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；港股市场以恒生指数为基准；美股市场以标普 500或纳斯达克综合指数为基准。投资评级说明： 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准，投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异。本评级体系采用的是相对评级体系。投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断。 免责声明 本报告仅供上海证券有限责任公司(以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告版权归本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经书面授权，任何机构和个人均不得对本报告进行任何形式的发布、复制、引用或转载。如经过本公司同意引用、刊发的，须注明出处为上海证券有限责任公司研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 在法律许可的情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券或期权并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供多种金融服务。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见和推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值或投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见或推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中的内容和意见仅供参考，并不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负责，投资者据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或关联机构无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，也不应当认为本报告可以取代自己的判断。