2015年7月金融期货月度报告：期指回调夯实牛市基础，债牛继续需非常规政策
10广发期货月刊金融期货1110·ͱفᄯൎပڔԤࠧ٢εࢩēைΡၧՠჾําᄍ܊ԅੇ႓ಒੜd͖ભͱف2015-7-12015ف͖ભͱݪకࠡભᄗݍԸےಬૄೇݮ҄ēႯૄޟ༣༓ׄШڟჿІࠡకݪІ໌ᆦġܥԨ020-81867629eMailġwangjingjie@futures.gf.com.cnྑԤġڂᄗݪġᄗڂ6ၥᄯຏ༷ԅӖొԹಾճೇЦ౨ڶࣙԅྡྷұ༉ჾēϢ؟έแਬճڂᄗЩडڔԅൟէdဎဟຏ͖ભēططᆇࠡԅదೇࠋఀēؤೇЦӛࣿྡྷՇٓߜē՛࠭ߖߖي؟ēᅟЈᄥܯׂပੜມݖᆝᄗჼяຣૄٌڂޙē၇߈ݧݖݯ྾߬ӖēಽަݖೇЦϏՎؠࡥӖdЀᆴ౨ߙ࿐ྻտাนᅖēקԎᆳտdڳႯݪġݮ·ੋఏၽԘϦēჿІॕ༣ࣚഞēᆇࠡͬћ଼ืēૄೇݮ҄ႀਠပ֟ಓٔ·έܤēӬಾંೇЦྦྷࡘၽჱӵჼस଼൛ēիࣃઔပֺēᄯЩઝēႯೇૄೇཛྷ༣༓ྑׄШݪڟΛჿІუྡྷӂޔܤdЀᆴ౨ēࢩৎӲຫॆЕࠀӖēჱӵէྙࠀ໌ēЩժပۚࠀԅ̝௦ΨޝēᆇრࢶྻၽԎสߙोտӦēྻನܰࣂdࠡకݪІ໌ᆦฆࠍ࠲ďҶྜΩۜF0286516Đġ020-85594012ēwangjingjie@futures.gf.com.cnĢܑ ̡ďҶྜΩۜF0299429Đġ020-85598360ēhuan@futures.gf.com.cnĢчჲဳďҶྜΩۜF3008287Đġ020-85598371ēchenzhenyu@futures.gf.com.cnĢੌġܻ020-85594596ēhuangmiao@futures.gf.com.cnĢIFᅖॏۦၟᆜಽďฃ್Đ2,5003,0003,5004,0004,5005,0005,5006,0000204060801001201401601802002015-03-022015-03-302015-04-282015-05-27TFᅖॏۦၟᆜಽ94.095.096.097.098.099.0100.005,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00050,0002015-03-022015-03-302015-04-282015-05-27ອڑᅥඕͱف2015ભ6ၥࠡకݪၥͱ-ڳ ᄗcڂႯ༓ྑՎॏ2015ભ5ၥࠡకݪၥͱ-ပݧᄗڂૄ༓ྑēڳႯᄯޟ༣ࢡ2015ભ4ၥࠡకݪၥͱ-ڂᄗᆜૄා౨ēڳႯԸჼ࠭มಒ2015ભ2ၥࠡకݪၥͱ-ڂᄗտѕགēႯࣚഞࢶ·ͱفᄯൎပڔԤࠧ٢εࢩēைΡၧՠჾําᄍ܊ԅੇ႓ಒੜd͖ભͱف2015-7-12015ف͖ભͱݪకࠡભᄗݍԸےಬૄೇݮ҄ēႯૄޟ༣༓ׄШڟჿІࠡకݪІ໌ᆦġܥԨ020-81867629eMailġwangjingjie@futures.gf.com.cnྑԤġڂᄗݪġᄗڂ6ၥᄯຏ༷ԅӖొԹಾճೇЦ౨ڶࣙԅྡྷұ༉ჾēϢ؟έแਬճڂᄗЩडڔԅൟէdဎဟຏ͖ભēططᆇࠡԅదೇࠋఀēؤೇЦӛࣿྡྷՇٓߜē՛࠭ߖߖي؟ēᅟЈᄥܯׂပੜມݖᆝᄗჼяຣૄٌڂޙē၇߈ݧݖݯ྾߬ӖēಽަݖೇЦϏՎؠࡥӖdЀᆴ౨ߙ࿐ྻտাนᅖēקԎᆳտdڳႯݪġݮ·ੋఏၽԘϦēჿІॕ༣ࣚഞēᆇࠡͬћ଼ืēૄೇݮ҄ႀਠပ֟ಓٔ·έܤēӬಾંೇЦྦྷࡘၽჱӵჼस଼൛ēիࣃઔပֺēᄯЩઝēႯೇૄೇཛྷ༣༓ྑׄШݪڟΛჿІუྡྷӂޔܤdЀᆴ౨ēࢩৎӲຫॆЕࠀӖēჱӵէྙࠀ໌ēЩժပۚࠀԅ̝௦ΨޝēᆇრࢶྻၽԎสߙोտӦēྻನܰࣂdࠡకݪІ໌ᆦฆࠍ࠲ďҶྜΩۜF0286516Đġ020-85594012ēwangjingjie@futures.gf.com.cnĢܑ ̡ďҶྜΩۜF0299429Đġ020-85598360ēhuan@futures.gf.com.cnĢчჲဳďҶྜΩۜF3008287Đġ020-85598371ēchenzhenyu@futures.gf.com.cnĢੌġܻ020-85594596ēhuangmiao@futures.gf.com.cnĢIFᅖॏۦၟᆜಽďฃ್Đ2,5003,0003,5004,0004,5005,0005,5006,0000204060801001201401601802002015-03-022015-03-302015-04-282015-05-27TFᅖॏۦၟᆜಽ94.095.096.097.098.099.0100.005,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00050,0002015-03-022015-03-302015-04-282015-05-27ອڑᅥඕͱف2015ભ6ၥࠡకݪၥͱ-ڳ ᄗcڂႯ༓ྑՎॏ2015ભ5ၥࠡకݪၥͱ-ပݧᄗڂૄ༓ྑēڳႯᄯޟ༣ࢡ2015ભ4ၥࠡకݪၥͱ-ڂᄗᆜૄා౨ēڳႯԸჼ࠭มಒ2015ભ2ၥࠡకݪၥͱ-ڂᄗտѕགēႯࣚഞࢶ要点：2015年7月金融期货月度报告 期指回调夯实牛市基础，债牛继续需非常规政策金融期货金融期货策略小组电 话：020-81867629eMail：wangjingjie@futures.gf.com.cnIF主力合约走势图（万手） TF主力合约走势图相关专题报告股指期货：股指6月中下旬的大幅杀跌是对前期市场上涨过快的一次修正，不改变我们对股指长期乐观的态度。由于下半年，杠杠资金的入市节奏会有明显放缓，注册制改革渐行渐近，都将给市场带来一定干扰，市场波动会加大，趋势性交易机会或减少，预计股指整体呈现慢牛格局概率大。操作上建议以多头思路为主，逢低做多。国债期货：基本面仍在底部，政策连续宽松，资金保持平稳，牛市基础暂没有发生根本变化，但是目前市场依旧在震荡整理平台，短期恐难有方向，中长期内，债市牛市延续需要非常规货币政策这一催化剂。操作上，考虑当前期限利差较大，震荡幅度也较小，长端有较好的安全边际，投资者可以在低位建立多单，以时间换空间。 101110广发期货月刊金融期货 上半年行情回顾 杠杆推动期指坐上过山车 2015年上半年，受宽松政策和改革预期影响，股指在流动性异常充裕的背景下，一路高歌猛进，在3-5月份步入了疯涨的阶段。市场风格方面，以高弹性的中小盘股指为代表的中证500指数涨幅靠前，而代表低估值的蓝筹指数上证50指数涨幅相对靠后。但是从6月中旬开始，在“去杠杆”的压力下，市场集体开始扭头向下，三大股指期货展开了为期两周的熊式暴跌，期指罕见出现了连续跌停的壮观。暴跌之下，央行紧急出手，在27日推出了“降息+定向降准”组合拳；证监会29日连夜发微博回应暴跌，安抚市场悲观情绪；30日人民日报再度力挺“改革牛”。最终，上半年收官之战股指上演了报复性反弹，三大期指涨幅均超过6%。 国债期货宽幅震荡 上半年，国债期货呈现出宽幅震荡的格局，以5年期国债期货加权价格为例，年初的价格为96.80，当前价格为96.20，最高为99.50，最低为95.50。从阶段角度看，在基本面低位、货币政策继续宽松预期下，1-2月国债期货延续了14年以来的牛市，最高上冲至99.50元，之后，随着降准、降息预期的实现、股市飙涨导致的资产转移以及地方债发行开始酝酿，国债期货回调近1个半月，这是上半年的第一次宽幅震荡；接着，随着基本面继续走差，进一步放松的预期再度，国债期货再度回升，不过力度较小，仅持续半个月就开始小幅盘整，之后随着地方债开始正式发行，地方债的负面影响继续发酵，国债期货应声回落至半年内的低点，这是上半年第二次宽幅震荡，振幅有所收窄；六月以来，国债期货对基本面和政策面反应均较弱，维持窄幅震荡的局面，基本处于盘整状态。 基本面分析 实体经济企稳仍需观察 从数据方面来看，国内经济自去年开始一直不断向下探底。进出口、消费和投资三大马车表现均显得差强人意。一季度，受到外围经济复苏的不确定性以及国内春节因素扰动，进出口数据大幅波动，叠加人力成本的增加，我国传统出口企业优势不断丧失，盈利环境也不断承压。到了二季度，随着人民币升值压力的缓解以及欧美经济的复苏，出口出现一定好转，但是进口方面依然在较弱水平运行，国内需求尚未提振，进出口的好转在下半年仍面临较大压力。消费方面，内需需求以及物价水平均在较低水平，两者在上半年均未出现大幅波动。分项来看，我国消费热点逐步由传统向在线消费、电子器材等新兴消费点转移，不过在国民收入减少的背景下新兴消费点的培养成长能否带动国内需求的回升仍然面临较大的不确定性。投资数据方面，今年的固定资产投资整体趋势向下，主要原因在于内需疲弱之下的房地产投资和制造业投资不断失速下滑，而被寄予厚望的基建投资在一季度起到了一定的托底经济作用，但是在2季度，由于缺乏资金投入，其一度也出现下滑。因此，二季度的投资数据表现并不如一季度。展望下半年，近期在政策支持下的房地产销售数据出现回暖迹象，制造业方面也出现弱势企稳的信号，但是考虑房地产的中长期行业拐点以及巨大的去库存压力，销售数据回暖难带动企业购地新开工的意愿，房地产投资数据仍有向下的空间。而对于基建方面，资金的来源是决定其对经济支撑力度的重要因素，宽松的财政举措加上地方债务置换的推广，基建不断加码有望支撑投资数据端企稳。整体而言，在政策的积极呵护之下，宏观经济在二季度已出现弱势企稳的迹象，不过未来经济下行压力犹存，企稳基础仍有待夯实。 12广发期货月刊金融期货1312 资金利率将继续维持低位 2015年以来，资金利率从年初较高的水平一路下行，1天回购最多回落至1%附近，并持续稳定在低位。6月底，在年中效应、MLF续作量较少、IPO大量发行下，资金利率略有反弹，不过我们认为在宽松的货币政策下，资金利率仍有望在下半年维持在低位。 从政策上看，自从14年11月降息后，2015年我国进入了宽松货币周期。公开市场操作方面，春节以后央行仍进行逆回购，并降低逆回购利率，之后随着资金利率的下行，央行暂停了逆回购，不过，6月底，资金利率小幅回升下，央行再度开始逆回购，显示央行对资金利率的呵护。同时，2月降准、3月降息、4月降准、5月再度降息，6月底，在市场预期央行货币政策可能转向之时，央行八年来首次双降（降息和定向降准），货币政策仍然维持在较为宽松的层面。下半年，货币政策不会转向，但是可能会进入观察期，如果经济仍在底部，不排除进一步降准降息的可能性；同时，央行将继续对市场流动性进行管理，资金利率不会出现大幅回升的局面。影响流动性的因素主要是IPO的持续每两周的发行、外汇占款再度下降等，这需要投资者注意。 总体来看，我们认为当前货币政策仍在宽松阶段，不会很快转向，不过一旦经济企稳，需要重新衡量货币政策的宽松程度。资金利率方面，宽松的货币政策对资金面的平稳有较大支撑，中短期内实体经济对资金的需求也难回升，未来资金利率仍难以出现大幅反弹。投资逻辑 期指回调夯实牛市基础 股指本轮反弹，改变了A股市场长期以来的存量资金博弈。无论是新增A股开户数、两融余额还是场外信托配资，各路资金蜂拥而至，推动股指加速上涨。6月中下旬，股指经历了由清理场外配资引发的疯狂杀跌。暴跌之后，市场担忧牛市是否会受到杠杠资金离场而终结？的确，对于下半年股市的流动性而言，在监管层收紧场外杠杠资金后，未来增量资金入市的节奏较二季度会有明显放缓，但除去这部分资金外，增量资金的来源还有很多。 首先，宽松政策将在下半年持续发力。2015年的政府工作报告在年初就确定了财政政策和货币政策宽松的总基调。在社会融资成本高企，外汇占款趋势减少以及经济疲弱等因素的推动下，宽松的货币政策和积极的财政政策具有明显的必要性和迫切性。其次，从大类资产配置的角度来看，目前经济仍难有起色，相比其他类型的投资，无论是房地产还是银行理财产品的收益率仍处于下降通道，股市对居民的吸引力犹存。6月29日《基本养老保险基金投资管理办法》开始向社会公开征求意见。根据办法，养
