A股动静框架之静态指标：4月，决断与耐心240402

策略报告：投资策略专题 证券研究报告 2024年04月02日 4月，决断与耐心 A股动静框架之静态指标 分析师吴开达SAC执业证书编号：S1110524030001 作者： 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 摘要 指标在2月初调整后修复，大部分仍处于低位。我们将4个大类指标展开多个细分项进行分析，最新监测结论如下表所示：1）资产联动指标 中股债相关指标显示目前股票相对债券的配置价值在长周期上仍处高位，股债相对收益率分位数是99.6%，表明经济复苏的信心不足，需要 政策端持续加码扶持；市场配置指标方面，目前估值处于低位，全A16.8X，大部分宽基指数历史分位数低于50%，估值分化程度3月变化不大。 2）市场交易/情绪指标方面，换手率3月初上行后又小幅回落，成交额占前高比例数值略高于50%，行业趋势指标处于低位，个股趋势指标2月探底后开始回升。3）投资者行为方面，回购规模继续上行，另外资金流指标有小幅改善，但处于低位，报负值。综上来看，2月不少指标探底后改善（并且部分指标读数与历史低位接近），3月在反弹后有些指标小幅回落；总体上来看，目前仅只有换手率等资金面指标处于50%以上预警位置，配置指标、行业趋势指标仍旧处于低位。 风险提示：海外局势演化超预期，通胀持续性超预期，流动性收紧超预期。 静态指标系列 大类指标细分指标情况目前数值历史中位数目前分位数上一轮低点上一轮高点备注 股债相对收益率24年3月分位为99.6%/99.6%0.96/-0.09% （分别为除/减） 0.481/-1.80%（2004年以来）99.6%/99.6%-0.41/-1.92%（2021年）数值越高表示配置价值越高 资产联动指标 市场配置指标 市场交易/情绪指标 投资者行为 持有股债收益差与2月相比有所回升，但仍然处于低位，分位数1.4%-2.69%5.45%（2012年以来）1.40%<011.86%（2021年）数值越低表示配置价值越高ERP24年3月整体有所回落，但目前仍然超过1倍标准差3.68%1.72%（2002年以来）88.70%3.73%（2022年）0.96%（2021年）数值越高表示配置价值越高PE创业、中小100分位数低于10%，大部分宽基指数分位数小于50%16.8（万得全A）19.2X（2005年以来）28.20%-- 估值分化程度3月变动幅度相对稳定，2月初创2009年以来最高0.8670.788（2005年以来）92.30%0.884（2022年）-系数越低，风险越大换手率24年3月初上涨至本轮新高1.41%，但在月末小幅回落至1.29%1.29%1.1%（2000年以来）64.80%-1.85%（2021年）换手率越高，风险越大 成交额占前高比例24年3月较2月有所回升，数值略高于50%58%44%（2003年以来）74.00%-78%（2021年9月）指标越高，风险越大行业趋势指标汇总读数较2月有所回升，但占比则有所下降，且均处于低位-4124-180(2005年以来)--8575（2022年）9311（2020年）指标越高，风险越大个股趋势指标2月最小值读数低于10%，是近5年以来的最低，24年3月有所回升21.3%---71.1%(2021年12月)指标越高，风险越大 股东回购2024年3月回购规模环比继续回升，至578亿水平- 3主体资金流3月有所改善，但仍然报负值，处于低位-0.08 -0.02（2016年以来） 42% -0.52（2021年） 指标越高，风险越大 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：Wind，天风证券研究所 2 2024年A股大事记 上证综指：2.23%LME铜：3.66%创业板指：-3.87%Comex黄金：8.83% 标普500：10.16%NYMEX原油：15.99%美元指数：3.09%美债10年：32（BP） 1/13，2024年中国台湾地 2/29，中共中央政治局召开会议，今年要大力推进现代化产业体系建设，加 区选举收官，民进党候选 美联储1月FOMC维持利率不变，且纪要偏鹰。 1/29，国务院全面推开上市公司市值管理考核，量化评价中央企业控股上市公司市场表现。 1/2，三大政策性银行 净新增PSL3500亿元。 更新和消费品以旧换新 引导新一轮大规模设备 召开第四次会议，鼓励 2/25，中央财经委员会 人赖清德、萧美琴当选中 国台湾地区正副领导人。 快发展新质生产力。 3/19，日本央行召开货币政策 会议，决定结束负利率政策。 。 3/5，政府工作报告发布，GDP增长预期目标为5%左右，赤字率拟按3%安排，拟发行超长期特别国债1万亿元。 2/7，任命吴清同志为证监会党委书记、主席。 春节假期全国国内 旅游出游4.74亿人次， 按可比口径较2019 年同期增长19%。 2023年全年GDP同比5.2%， 实现5%目标。 2月1年期不变，5年期LPR下调25个基点至3.95%。 3/13，国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》。 3/21，美联储3月FOMC维持利率不变，鲍威尔发言偏鸽。 1/24，央行宣布2月5日起降准 0.5pct，向市场提供长期流动性 约1万亿元。 3/15，证监会集中发布四 项政策文件，突出“强本 强基”和“严监严管”。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 资料来源：Wind，财联社，天风研究所（涨跌幅截至2024/3/30）3 股债相对收益率衡量当前股票资产内含收益率与国债收益率相比性价比如何。一般有“相除”、“相减”两种形式的计算方法，两者趋势变化相同，但“相除”的计算结果波动更大，更加方便与历史情形作对比。 截至2024年3月29日，两种形式的股债相对收益率均处于历史高水平，以2004年以来分位数衡量，均在90%分位以上，代表股票资产当前相比于债券资产的性价比较高，表明经济复苏的信心仍处低位。3/29相除与相减这两种指标形式分别为0.96、-0.09%，上一轮2021年指标低点为2月18日的0.41、-1.92%，指标历史中位数为0.481、-1.8%。（分位统计自2004年以来） 20042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023 1.2 0.50% 0.00% 1 -0.50% 0.8 -1.00% -1.50% 0.6-2.00% 0.4 -2.50% -3.00% 0.2 -3.50% -4.00% 0 万得全A股息率/国债10Y万得全A股息率-国债10Y(右) -4.50% 上述股债相对收益率虽然能够衡量股债性价比，但无法反映持有股票资产与持有债券资产的真实收益率情况。为此我们计算指标“持有股债收益差”，计算方式具体为：某时点的过去十年所有时点持有股票资产一年以上至该时点的年化收益率，减去同时间区间下债券资产的年化收益率，再对所有时点的年化收益率差取平均，得到该时点“持有股债收益差”的取值。我们对于股票资产的选取采用万得全A指数，债券资产的选取采用中债-国开行债券总全价(7-10年)指数，时点采用周频分割，该指标2012年至今走势如下图所示。 3/29，持有股债收益差为-2.69%，即代表过去十年任意时点做多万得全A指数一年以上，至今相比于做多长期国债指数的收益率平均下来多-2.69%，这一水平 的历史分位数为1.40%。相比于历史低点，2012年12月曾达到-0.25%，2019年初曾达到-2.01%，以及2022年11月初的短暂转负，当前股债收益差仍处于较低状态，具备上行空间。上一轮2021年高点为2月26日11.86%，2012年2月以来中位数为5.45%。（分位统计自2012年2月以来） 0.45 0.4 持有股债收益差 0.35 0.3 0.25 0.2 0.15 0.1 0.05 0 201220132014201520162017201820192020202120222023 -0.05 -0.1 持有股债收益差 股权风险溢价ERP(equityriskpremium)是指市场投资组合或具有市场平均风险的股票收益率与无风险收益率的差额。我们采用万得全A指数的PE-TTM以及10年期国债到期收益率作为无风险收益率代入计算得到ERP。 截至2024/3/29，ERP在3.68%水平，与2月的ERP水平保持一致，略高于一倍标准差3.32%。 对比历史2008-2009、2011-2014、2018-2019，ERP都曾达到过4%以上水平；且ERP分位来看，当前为88.7%。（分位统计自2002年以来） 6 5 4 3 2 1 0 -1 -2 -3 -4 ERP(万得全A,%)均值 +1倍标准差 -1倍标准差 881001.WI WIND全A 18.0 13.2 11.9 12.0 17.1 13.1 15.2 15.8 14.5 16.4 16.8 19.2 28.2% 881003.WI WIND全A(非金融石油石化) 20.4 14.2 19.7 21.6 34.4 17.8 23.3 25.7 22.3 26.0 26.5 29.0 35.6% 000001.SH 上证指数 16.5 12.9 10.2 9.7 12.5 11.1 11.2 11.4 11.7 12.9 13.1 14.5 33.0% 000016.SH 上证50 12.0 12.1 8.7 7.8 8.4 9.3 9.5 8.3 9.4 9.9 10.1 10.8 37.1% 000300.SH 沪深300 13.0 12.2 9.5 8.9 10.7 10.5 11.2 10.3 10.6 11.4 11.7 13.2 26.5% 000905.SH 中证500 - 17.5 26.1 28.4 37.7 16.7 15.6 22.1 18.1 21.7 21.6 30.1 12.3% 000852.SH 中证1000 - - - - 66.6 18.9 24.0 28.6 26.1 32.3 32.6 39.2 22.6% 399303.SZ 国证2000 - - - - 75.6 24.1 28.6 40.1 27.1 33.8 34.7 44.6 10.1% 399005.SZ 中小100 - 14.8 20.5 25.8 29.6 19.5 24.9 24.5 16.0 18.7 19.7 31.8 4.5% 399006.SZ 创业板指 - - 28.8 47.2 52.5 27.0 40.1 37.4 23.1 27.2 27.3 51.4 1.4% 399673.SZ 创业板50 - - - - 63.6 28.3 35.2 35.5 21.1 23.9 24.3 51.1 1.8% 000688.SH 科创50 - - - - - - 35.3 40.0 36.8 48.4 44.0 48.8 37.6% 从目前估值水平来看，大部分宽基指数仍低于历史分位数50%，创业板估值较低。2024/3/29，Wind全A的动态市盈率为16.8（历史分位数28.2%，中位数为19.2X）。创业板50、科创50、沪深300历史分位数分别为1.8%、37.6%、26.5%，中证500、中证1000的历史分位数分别为12.3%、22.6%，均低于50%。 主要宽基指数估值（PE_ttm）的历史对比 代码指数2005/6/32008/10/272012/12/32013/6/252016/1/282018/10/182022/4/262022/10/312024/2/52024/2/292024/3/29中位数分位数水平 估值分化程度处于2018年以来高位。另外，估值变异系数可以用来衡量个股的估值分布情况，在行情上涨时个股的估值分化程度会减小。过去几个