盈利能力强劲，向上显韧性

证券研究报告 公司研究 公司点评报告 万辰集团(300972) 盈利能力强劲，向上显韧性 2024年4月17日 买入 投资评级 事件：万辰集团发布24Q1业绩预告。公司预计24Q1实现归母净利润550万元–710万元，比上年同期下降89.55%-86.51%。上年同期盈利5,263.35万元。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润盈利185万元–240 食品饮料首席分析师 马铮 买入 上次评级 万元，比上年同期下降96.42%-95.36%。表观净利润同比下滑较为明显主要系菌菇业务的主要产品金针菇销售价格同比波动较大，业务具备周期性，拖累归母净利润。 执业编号：S1500520110001 邮箱：mazheng@cindasc.com程丽丽食品饮料分析师 执业编号：S1500523110003 邮箱：chenglili@cindasc.com 点评： 量贩零食业务快速增长验证量贩零食商业模式相比传统渠道的竞争优势和公司优秀的经营能力。24Q1总营业收入预计47-51亿元，同比 +516.91%-569.42%，其中量贩零食业务收入预计46-50亿（23Q4量贩零食业务收入预计为40-45亿），业务快速发展从结果上进一步验证量贩零食商业模式的竞争力及公司经营的稳健和优秀。市场质疑开店放慢或者单店水平下滑导致量贩业务收入环比增速慢于预期，实质上公司单店收入平稳、开店稳步推进，业务本身稳步推进。截至24Q1公司货币资金约17亿元（23Q4货币资金为12亿元），有充沛的资金支持业务发展需求。量贩零食为渠道效率革命，行业当前仍处于头部品牌快速跑马圈地的阶段，公司团队实力、激励机制等均处于行业领先水平，量贩零食业务持续快速发展可期。 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 利润率环比显著提升，表明公司量贩零食业务盈利韧性。剔除股份支付费用后，24Q1量贩零食业务净利润预计为1.1亿元-1.3亿元，对应净利率约为2.39%-2.60%（23Q4同口径预计为1.5-1.7%），盈利能力显著提 升进一步验证量贩零食商业模式相比传统渠道的竞争优势，也表明目前市场竞争格局的相对确立和公司内部经营的韧性。往后展望，我们认为量贩零食行业竞争要义主要在于供应链效率和差异化，万辰集团当前在江苏、浙江、安徽、山东等区域具备领先优势，短期竞争预计较难改变优势区域长期的竞争格局，规模效应下，盈利能力有望进一步体现。 盈利预测与投资评级：往后展望，量贩零食作为渠道效率更高的业态，行业仍处于快速提升渗透率的红利期。万辰集团作为行业第一梯队的品牌，业绩持续兑现验证公司经营能力，长期可期。我们预计公司23-25 年每股收益为-0.48、0.87、2.12元，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：区域市场竞争加剧、行业出现价格战、多品牌运营能力不及预期、食品安全问题。 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A435 2022A549 2023E9,293 2024E24,899 2025E36,162 增长率YoY% -3.4% 26.4% 1592.0% 167.9% 45.2% 归属母公司净利润(百万元) 23 48 -83 150 365 增长率YoY% -75.6% 103.7% -273.4% 280.8% 143.5% 毛利率% 10.3% 16.0% 8.3% 8.8% 9.2% 净资产收益率ROE% 3.6% 7.1% -14.1% 19.9% 32.6% EPS(摊薄)(元) 0.14 0.28 -0.48 0.87 2.12 市盈率P/E(倍) 194.01 95.25 — 30.38 12.47 市净率P/B(倍) 6.97 6.81 7.76 6.03 4.07 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2024年4月16日收盘价 负债合计 210 517 3,391 4,776 5,929 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 0 4 -53 428 1,270 经营活动现金流 99 70 819 837 1,926 归属母公司股东权益 653 668 587 754 1,119 净利润 23 42 -140 631 1,206 负债和股东权益 863 1,189 3,925 5,958 8,317 折旧摊销 61 65 130 115 120 财务费用 5 4 5 8 11 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 -1 -2 -2 -5 -7 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 302 279 2,299 4,186 6,414 营业总收入 435 549 9,293 24,899 36,162 货币资金 216 115 981 1,974 3,945 营业成本 390 462 8,519 22,718 32,851 应收票据 1 0 15 26 34 营业税金及附加 3 3 37 75 108 应收账款 8 15 84 152 150 销售费用 2 20 441 722 940 预付账款 0 43 273 523 657 管理费用 24 32 437 647 846 存货 55 100 752 1,268 1,287 研发费用 2 2 3 6 7 其他 21 6 194 244 340 财务费用 4 3 5 8 11 非流动资产 561 911 1,627 1,773 1,904 减值损失合计 -1 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 1 1 投资净收益 2 2 5 7 7 固定资产（合计） 471 432 1,069 1,218 1,343 其他 19 13 9 12 14 无形资产 53 53 53 52 52 营业利润 30 42 -134 742 1,419 其他 36 425 504 502 508 营业外收支 -1 -1 0 0 0 资产总计 863 1,189 3,925 5,958 8,317 利润总额 29 42 -134 742 1,419 流动负债 181 331 2,756 3,840 4,793 所得税 6 0 5 111 213 短期借款 65 148 590 690 790 净利润 23 42 -140 631 1,206 应付票据 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 -6 -57 481 842 应付账款 60 117 1,459 1,823 2,375 归属母公司净利润 23 48 -83 150 365 其他 56 66 707 1,327 1,628 EBITDA 94 110 -4 858 1,543 非流动负债 30 185 635 935 1,135 EPS(当年)(元) 0.17 0.31 -0.48 0.87 2.12 长期借款 0 111 211 311 411 其他 30 75 425 625 725 现金流量表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营运资金变动 10 -42 828 91 596 营业总收入 435 549 9,293 24,899 36,162 其它 1 3 0 0 0 同比（%） -3.4% 26.4% 1592.0 167.9 45.2% 投资活动现金流 -59 -294 -842 -254 -244 归属母公司净利润 23 48 -83 150 365 资本支出 -41 -316 -801 -261 -251 同比（%） - 103.7 - 280.8 143.5 长期投资 -20 20 0 0 0 毛利率（%） 10.3% 16.0% 8.3% 8.8% 9.2% 其他 2 2 -40 7 7 ROE% 3.6% 7.1% -14.1% 19.9% 32.6% 筹资活动现金流 143 123 1,086 586 289 EPS(摊薄)(元) 0.14 0.28 -0.48 0.87 2.12 吸收投资 245 10 90 194 0 P/E 194.01 95.25 — 30.38 12.47 借款 91 266 650 200 200 P/B 6.97 6.81 7.76 6.03 4.07 支付利息或股息 -5 -39 -5 -8 -11 EV/EBITDA 24.70 18.55 -1,226. 23 4.87 1.63 现金流净增加额 183 -101 1,063 1,169 1,971 研究团队简介 马铮，食品饮料首席分析师，厦门大学经济学博士，资产评估师，曾在深圳规土委从事国家社科基金课题研究。曾任职国泰君安证券销售交易部和研究所，2020年加盟信达证券组建食品饮料团队，团队成员以产业资深人士与顶级名校培养为主。 娄青丰，金融硕士，毕业于中央财经大学，3年食品饮料研究经验，2年债券研究经验覆盖预加工食品（深度研究安井食品、千味央厨、立高食品）、调味品（深度研究安琪酵母，熟悉海天味业、千禾味业、涪陵榨菜、天味食品、颐海国际）。 程丽丽，金融学硕士，毕业于厦门大学王亚南经济研究院，3年食品饮料研究经验。覆盖休闲食品和连锁业态（深度研究绝味食品、周黑鸭、煌上煌、洽洽食品、盐津铺子、甘源食品、劲仔食品等），深度研究零食量贩业态。 赵丹晨，经济学硕士，毕业于厦门大学经济学院，3年食品饮料研究经验。主要覆盖白酒（深度研究贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、水井坊、洋河股份、今世缘、酱酒板块）。 张伟敬，武汉理工大学毕业，法学、经济学双学位，金融行业工作两年，随后进入白酒行业十三年，先后在泸州老窖、杜康、舍得酒业从事一线销售工作，在高端酒、次高端中低端价位均有实际操盘经验，产业思维强，酒圈资源丰富，对白酒行业趋势有独到理解，尤其擅长分析次高端酒企竞争格局。 赵雷，食品科学研究型硕士，毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营，2年食品饮料研究经验。覆盖乳制品（深度研究伊利股份、蒙牛乳业、妙可蓝多、嘉必优）、饮料（深度研究东鹏饮料）。 唐有力，华中科技大学工学学士，15年的快消品行业经验，10年一线白酒销售经验，对高端白酒有自己的独到见解。擅长根据现有数据和市场动作推演酒企未来的市场策略。 王雪骄，康奈尔大学管理学硕士，华盛顿大学经济学+国际关系双学士，覆盖啤酒（深度研究华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒）、水、饮料行业。 满静雅，英国华威商学院管理学硕士，海外留学及工作经验获得国际化开阔视野。具备三年头部房企战略投资的从业经验，擅长从产业的视角挖掘上下游发展机会。2021年加入国泰君安证券研究所，2021/2022年新财富团队核心成员。2023年加入信达证券食品饮料团队，主要覆盖白酒板块。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告