盈利能力保持改善，经营稳健分红提升

2024年04月17日索菲亚(002572.SZ) 盈利能力保持改善，经营稳健分红提升 公司快报 证券研究报告家具投资评级买入-A维持评级 6个月目标价22.25元股价(2024-04-16)16.79元 事件：索菲亚发布2023年报及2024年一季度业绩预告。2023年公司实现营业收入116.66亿元，同比增长3.95%；归母净利润 索菲亚 沪深300 15% 5% -5% -15% -25% 2023-042023-082023-122024-03 股价表现 交易数据总市值(百万元) 16,169.56 流通市值(百万元) 10,725.36 总股本(百万股) 963.05 流通股本(百万股) 638.79 12个月价格区间14.79/20.72元 12.61亿元，同比增长18.52%；扣非后归母净利润11.35亿元，同比增长21.06%。其中2023Q4当季公司实现营业收入34.65亿元，同比增长5.35%；归母净利润3.09亿元，同比增长18.39%；扣非后归母净利润2.29亿元，同比增长23.12%。2024Q1公司预计实现营业收入19.85至21.66亿元，同比增长10%至20%；归母净利润为1.57至1.88亿元，同比增长50%至80%；扣非后归母净利润为1.35至1.61亿元，同比增长50%至80%。 米兰纳打开下沉市场放量，整家战略推动客单价提升顺利 2023年索菲亚坚定推进“全渠道、多品牌、全品类”战略，构造新增 长动能。分品牌看，1）索菲亚品牌：在整家定制3.0战略的迭代下，进行康纯整家环保升级，客单值实现持续提升，开拓橱柜、卫浴、门窗和墙地市场。23年索菲亚品牌实现营收105.52亿元，同比增长10.96%；其中，工厂端平均客单价1.96万元，同比增长6.30%。截至23年年末，索菲亚品牌拥有经销商1812位，专卖店2727家。2）米兰纳品牌：23年米兰纳品牌下沉蓝海市场，营收实现靓丽增速，为业绩增长增添新动力。23年米兰纳品牌实现营收4.72亿元，同比增长47.24%；其中，工厂端平均客单价1.39万元，同比增长6.57% 截至23年年末，米兰纳品牌共有经销商514位，专卖店514家。2024年将开拓橱柜品类，将橱柜和家具家品融合到整家套餐中，逐步完善整家战略。3）司米品牌：23年司米品牌拥有经销商222位，专卖店249家。4）华鹤品牌：23年实现营收1.63亿元，截至23年末共有 经销商276位，专卖店277家，24年将加快终端招商、建店进度，推进装企、拎包、电商等新渠道建设来开拓新流量。 整家定制战略升级引领零售变革，整装等新渠道加速拓展 分渠道看，1）2023年经销商渠道实现营收96.27亿元，同比增长4.36%；2）直营渠道实现营收3.15亿元，同比增长13.58%；3）大宗渠道实现营收14.51亿元，同比下降4.86%。截至23年年末，公司 已为全世界超过30个国家和地区客户提供一站式全屋定制解决方案，2024年将进一步发力海外市场；4）整装渠道实现营收同比增长67.5%，截至23年末，公司已合作装企数量221个，覆盖全国185个城市及区域，将持续开拓合作装企，扩大业务覆盖范围，同时不断深化现有合作装企业务，加快全品类产品布局。 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 3.1 -0.5 -2.3 绝对收益 1.5 5.9 -16.5 罗乾生 分析师 SAC执业证书编号：S1450522010002 luoqs1@essence.com.cn 相关报告拟回购彰显长期发展信心， 2024-01-17 大家居战略助力业绩增长Q3业绩表现稳健，盈利能 2023-11-05 力持续提升22年经营韧性彰显，大家 2023-04-17 居战略稳步推进22Q4收入保持稳健增长， 2023-01-31 整家战略有效推升客单价Q3盈利能力保持回升，整 2022-10-31 家战略持续发力 分品类看，2023年索菲亚衣柜表现稳健，木门、家居家品通过整家套餐带动实现快速增长。2023年公司衣柜及配套、橱柜及配件、木门收入分别为94.11、12.44、5.89亿元，同比分别增长2.54%、-2.23%35.73%。 精细化管理降本增效成果显现，分红比例提升 盈利能力方面，2023年公司毛利率为36.15%，同比下降3.16pct，其中，23Q4毛利率为37.42%，同比增长4.07pct。23Q4毛利率同比显著提升，主要系1）公司“提质增效”效果凸显，组织效能、人效得到提升，板材利用率、生产效率、供应链效率均显著提高；2）主要原材料采购价格同比有所下降。期间费用方面，2023年公司期间费用率为20.26%，同比减少0.24pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为9.66%/6.60%/3.54%/0.46%，同比分别增长-0.28/-0.15/0.35/-0.16pct。综合影响下，2023年公司净利率为11.34%，同比增长1.76pct；其中，23Q4公司净利率为9.63%，同比增长1.82pct。 此外，公司2023年度利润分配拟每10股派发现金股利10元（含税） 合计分红9.52亿元（含税）。 投资建议：索菲亚坚定推进“全渠道、多品牌、全品类”战略，渠道精细化管理、整家定制战略升级引领零售渠道积极变革，整装等新渠道加速拓展，市占率有望进一步提升。我们预计索菲亚2024-2026年营业收入为131.30、146.87、162.54亿元，同比增长12.55%、11.86%、10.67%；归母净利润为14.95、16.93、19.10 亿元，同比增长18.51%、13.26%、12.84%；对应PE为10.8x、9.6x、8.5x，给予24年14.3xPE，目标价22.25元，维持买入-A的投资评级。 风险提示：地产复苏不及预期；行业竞争加剧风险；改革成效不达预期风险；原材料价格上涨风险 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 11,222.5 11,665.6 13129.8 14686.6 16253.8 净利润 1064.30 1261.28 1494.75 1692.95 1910.33 每股收益(元) 1.11 1.31 1.55 1.76 1.98 每股净资产(元) 6.00 7.28 8.01 8.72 9.52 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 15.19 12.82 10.82 9.55 8.46 市净率(倍) 2.80 2.30 2.10 1.92 1.76 净利润率 9.48% 10.81% 11.38% 11.53% 11.75% 净资产收益率 18.41% 17.98% 19.37% 20.15% 20.83% 股息收益率 3.93% 0.00% 5.52% 6.25% 7.05% ROIC 30.42% 30.73% 42.05% 28.19% 43.04% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 11,222.5 11,665.6 13,129.8 14,686.6 16,253.8 成长性 减:营业成本 7,520.0 7,448.0 8,331.0 9,316.2 10,294.4 营业收入增长率 7.8% 3.9% 12.55% 11.86% 10.67% 营业税费 90.2 108.0 115.4 138.1 148.7 营业利润增长率 188.1% 26.1% 29.36% 5.86% 14.54% 销售费用 1,115.6 1,126.7 1,066.5 1,197.0 1,414.1 净利润增长率 768.3% 18.5% 18.51% 13.26% 12.84% 管理费用 758.1 769.5 722.1 1,059.6 972.5 EBITDA增长率 -21.5% 31.3% 25.1% -1.2% 13.9% 研发费用 358.1 413.3 328.2 425.9 471.2 EBIT增长率 -26.0% 36.3% 28.2% -2.2% 15.3% 财务费用 69.1 53.5 68.3 85.2 97.5 NOPLAT增长率 535.9% 21.3% 23.4% 9.2% 14.4% 资产减值损失 -131.5 -314.8 -457.7 -301.4 -358.0 投资资本增长率 20.1% -9.8% 62.9% -25.1% -4.8% 加:公允价值变动收益 35.8 88.1 - - - 净资产增长率 1.8% 20.4% 11.6% 9.5% 10.0% 投资和汇兑收益 29.8 21.8 29.5 29.0 29.0 营业利润 1,287.1 1,623.4 2,100.0 2,223.2 2,546.5 利润率 加:营业外净收支 3.9 -4.3 -1.3 -0.3 -1.5 毛利率 33.0% 36.2% 36.5% 36.6% 36.7% 利润总额 1,291.0 1,619.1 2,098.7 2,222.9 2,545.0 营业利润率 11.5% 13.9% 16.0% 15.1% 15.7% 减:所得税 215.5 296.1 461.7 444.6 511.5 净利润率 9.5% 10.8% 11.4% 11.5% 11.8% 净利润 1,064.3 1,261.3 1,494.7 1,693.0 1,910.3 EBITDA/营业收入 20.9% 26.4% 29.3% 25.9% 26.6% EBIT/营业收入 17.2% 22.6% 25.8% 22.5% 23.4% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 109 113 99 84 71 货币资金 2,113.5 3,494.5 1,050.4 1,724.1 2,742.0 流动营业资本周转天数 -48 -52 -25 -14 -33 交易性金融资产 340.5 782.4 782.4 782.4 782.4 流动资产周转天数 164 170 168 139 128 应收帐款 1,376.2 1,061.7 1,564.3 1,513.4 677.2 应收帐款周转天数 40 38 36 38 24 应收票据 51.7 20.8 1,365.2 318.0 522.2 存货周转天数 22 19 19 20 20 预付帐款 50.3 44.6 98.9 52.9 105.8 总资产周转天数 393 411 390 336 308 存货 636.4 563.8 824.7 779.8 1,050.3 投资资本周转天数 131 131 145 140 106 其他流动资产 86.2 416.4 208.1 236.9 287.1 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 18.4% 18.0% 19.4% 20.2% 20.8% 长期股权投资 85.3 66.0 74.7 79.1 77.1 ROA 8.9% 9.1% 11.8% 13.2% 14.2% 投资性房地产 28.6 54.2 63.6 76.9 93.0 ROIC 30.4% 30.7% 42.1% 28.2% 43.0% 固定资产 3,618.9 3,712.2 3,517.6 3,344.3 3,083.4 费用率 在建工程 523.6 765.1 948.4 1,067.3 1,248.6 销售费用率 9.9% 9.7% 8.1% 8.2% 8.7% 无形资产 1,694.8 1,