详解“再贷款”：历史演化与工具梳理

4月7日，中国人民银行设立科技创新和技术改造再贷款。激励引导金融机构加大对科技型中小企业、重点领域技术改造和设备更新项目的金融支持力度，是对原有科技创新再贷款和设备更新改造专项再贷款的政策接续。本文从“再贷款”工具的定义、功能等方面进行介绍，并梳理了现有的“再贷款”货币政策工具，以供投资者参考。 “再贷款”是中央银行贷款给商业银行，再由商业银行贷给普通客户的资金。广义的“再贷款”是指中央银行通过向金融机构提供资金支持，以促进特定领域信贷投放的一类货币政策工具的总称，主要包括狭义再贷款、再贴现和抵押补充贷款（PSL）。 “再贷款”是央行资产的重要组成部分，资金投向主要为银行和非银。前者主要反映在央行资产端的“对其他存款类公司债权”科目中，反映央行向银行投放资金的规模，其中“再贷款”为资金投放的渠道之一。截至2023年12月，“对其他存款性公司债权”余额18.6万亿元，其中狭义再贷款、PSL、再贴现合计占比37.3%。少数金融稳定再贷款投向非银，体现在“对其他金融性公司债权”科目中。截至2024年2月底，央行“对其他金融性公司债权”科目的规模仅占央行总资产比重的0.7%。 “再贷款”兼具总量和结构双重功能。总量方面，中央银行对金融机构实施贷款额度控制，同时运用临时性贷款主动调节基础货币供应量。通过调整贷款的利率，中央银行也可影响市场利率，进而同时影响商业银行的货币扩张能力和社会的货币需求；结构方面，再贷款引导金融机构信贷投向，支持金融机构加大对特定领域和行业的信贷投放，降低企业融资成本，发挥精准滴灌、杠杆撬动作用。 再贷款经历了从基础货币投放主要手段到政策性金融工具、从总量控制到结构调整的转变，起到防范金融市场风险、促进信贷结构调整等作用。 功能一：基础货币投放手段。1984-1993年，再贷款是吞吐基础货币的主要渠道，占基础货币供应总量的70%以上。1994年后，再贷款的总量功能有所弱化，外汇占款、公开市场业务和创新型货币政策工具相继成为基础货币主要投放方式。 功能二：化解金融风险，维护金融市场稳定。自1998年央行宣布对商业银行贷款增加量不再实行指令性计划以来，再贷款逐渐转变为中央银行的间接调控工具，其货币投放功能逐渐淡化，而维护金融稳定的政策性手段功能则日益凸显。央行积极履行“最后贷款人”职能，通过金融稳定再贷款来化解金融风险，维护金融市场的稳定，在处置银行不良资产、应对股市下跌等方面起到重要作用。 功能三：引导信贷资金投向和促进信贷结构调整。再贷款及再贴现的运作曾是中央银行投放基础货币的重要渠道，但国际收支持续顺差使基础货币供应结构发生重大变化，再贷款及再贴现占基础货币的比重逐年下降。由于外汇占款投放的基础货币已经过剩，再贷款、再贴现在总量上增加的余地不大。在这种情况下，中国人民银行运用再贷款、再贴现工具主要是发挥其引导信贷资金投向和促进信贷结构调整的功能。 功能转变的背后，“再贷款”出现两个新变化，一是再贷款由三类调整为四类，将再贷款由三类调整为四类，即将原流动性再贷款进一步细分为流动性再贷款和信贷政策支持再贷款，金融稳定再贷款和专项政策性再贷款分类不变。作出上述调整，主要是考虑到原来的流动性再贷款承担了双重功能。二是抵押品扩充，人民银行接受的合格质押品只包括国债、央行票据、政策性金融债和高等级企业债券等高等级债券，随着基础货币的外汇占款供给渠道减弱，人民银行通过再贷款等主动供给基础货币的渠道加强，人民银行抵押品框架面临合格质押品结构性不足的问题。2014年，央行尝试将符合标准的信贷资产纳入央行合格质押品选择范围，2015年，为解决地方债置换问题，中国将允许地方债纳入中央国库和地方国库现金管理抵押品范围，并将允许地方债纳入央行SLF、MLF和PSL的抵押品范围。 现有“再贷款”政策工具来看，1999年创设支农再贷款（2016年下设扶贫再贷款），2014年创设支小再贷款，2021年创设支持煤炭清洁高效利用专项再贷款，202 2年创设科技创新、普惠养老、交通物流、设备更新改造专项再贷款，2023年创设房企纾困专项再贷款，2024年创设科技创新和技术改造再贷款。 央行货币政策司公布每季度末结构性货币政策工具的存续状态、额度和余额。截至20 23年底，除长期存续的支农、支小再贷款外，阶段性工具中仅支持煤炭清洁高效利用专项再贷款、普惠养老专项再贷款和房企纡困专项再贷款仍处于存续状态。再贷款各项工具总额度为37150亿元，余额为30318亿元。增加5000亿元科技创新和技术改造再贷款额度后为42150亿元。 风险提示：数据及政策更新不及时等。 4月3日，央行一季度货币政策例会更新了部分表述，明确提出“适当增加支农支小再贷款再贴现额度，用足用好碳减排支持工具，设立科技创新和技术改造再贷款。加大对大规模设备更新和消费品以旧换新的金融支持”4月7日，央行设立科技创新和技术改造再贷款，是对原有科技创新再贷款和设备更新改造专项再贷款的政策接续。 本文从“再贷款”货币政策工具的定义、功能等方面进行介绍，并梳理了现有的“再贷款”货币政策工具，以供投资者参考。 图表1：现有再贷款工具梳理（亿元） 一、“再贷款”货币政策工具概述 本节主要介绍我国再贷款定义、特点及规模测算。 1、“再贷款”概念、分类 “再贷款”是中央银行贷款给商业银行，再由商业银行贷给普通客户的资金，兼具总量和结构双重功能，总量方面，中央银行对金融机构实施贷款额度控制，同时运用临时性贷款主动调节基础货币供应量。通过调整贷款的利率，中央银行也可影响市场利率，进而同时影响商业银行的货币扩张能力和社会的货币需求；结构方面，再贷款引导金融机构信贷投向，支持金融机构加大对特定领域和行业的信贷投放，降低企业融资成本，发挥精准滴灌、杠杆撬动作用。 广义的“再贷款”是指中央银行通过向金融机构提供资金支持，以促进特定领域信贷投放的一类货币政策工具的总称，主要包括狭义再贷款、再贴现和抵押补充贷款（PSL）。1）狭义再贷款是指中央银行直接向商业银行或其他金融机构提供的信用贷款。主要包括支农和支小再贷款、支持煤炭清洁高效利用专项再贷款、设备更新改造专项再贷款等。 2）再贴现是指中央银行购买商业银行持有的已贴现但尚未到期的商业汇票，进而向商业银行提供融资支持，重点用于支持扩大涉农、小微和民营企业融资。再贴现也属于贷款。3）抵押补充贷款（PSL）是一种新形式的再贷款，指央行以抵押方式向商业银行发放贷款，抵押品通常包括高等级债券资产和优质信贷资产，主要用于支持国民经济重点领域、薄弱环节和社会事业发展而对金融机构提供的长期限大额融资。 2、度量方式与规模 “再贷款”是央行资产的重要组成部分，资金投向主要为银行和非银。前者主要反映在央行资产端的“对其他存款类公司债权”科目中，反映央行向银行投放资金的规模，其中“再贷款”为资金投放的渠道之一；少数金融稳定再贷款投向非银，体现在“对其他金融性公司债权”科目中。央行负债端，再贷款主要体现在“金融性公司存款”中。 图表2：货币当局资产负债表（亿元） 央行“对其他存款性公司债权”科目是反映央行通过多元化政策工具向银行投放资金的重要指标，其中“再贷款”为资金投放的渠道之一。2014年以前，央行投放基础货币主要依靠外汇占款进行被动投放；2014年以后随着外汇流入放缓，央行积极运用货币政策工具为经济发展提供基础货币支持，使得“对其他存款性公司债权”科目规模迅速扩大，既涵盖了传统的货币政策工具，如再贷款、逆回购、国库现金定存以及再贴现等，同时也纳入了创新型的货币政策工具，如常备借贷便利 （SLO） 、 短期流动性调节工具 （SLF） 、 抵押补充贷款（PSL）、中期借贷便利（MLF）以及定向中期借贷便利（TMLF）等，以更全面地满足市场的流动性需求。截至2023年12月，“对其他存款性公司债权”余额18.6万亿元，其中狭义再贷款、PSL、再贴现分别为3.1、3.3、0.6万亿元，合计占37.3%。 图表3：央行“对其他存款性公司债权”（万亿元） 狭义再贷款工具余额在2020年之后快速增长，2020-2023年复合增速达到78%。一方面，2020年后针对疫情出台了一些特殊的、阶段性的货币政策工具，长期再贷款工具支农、支小再贷款规模扩张，复合增速分别达到36%和82%，部分专项再贷款也临时性出台，例如2020年2月出台3000亿元专项再贷款，用于保障医疗产品的生产和重要生活物资的供应。另一方面，2022年后央行新设多项再贷款，在稳增长压力较大的背景下精准助力市场主体纾困和实体经济发展。 图表4：2020年起再贷款工具余额快速增长（亿元，%） 央行“对其他金融性公司债权”科目的核心即为金融稳定再贷款。金融稳定再贷款的目的一般是处置金融风险，是人民银行履行最后贷款人职能的一个重要的货币政策工具，是央行在特殊历史背景下，针对金融市场稳定性需求、防止发生系统性风险而向相关机构提供的流动性支持。截至2024年2月底，央行“对其他金融性公司债权”科目的规模为2975亿元，仅占央行总资产比重的0.7%。 央行货币政策司公布每季度末结构性货币政策工具的存续状态、额度和余额。截至2023年底，除长期存续的支农、支小再贷款外，阶段性工具中仅支持煤炭清洁高效利用专项再贷款、普惠养老专项再贷款和房企纡困专项再贷款仍处于存续状态。再贷款各项工具总额度为37150亿元，余额为30318亿元。增加5000亿元科技创新和技术改造再贷款额度后为42150亿元。 图表5：狭义再贷款货币政策工具（截至2023年12月31日）（亿元，%） 二、“再贷款”功能转变：货币投放到政策金融工具 再贷款曾是基础货币投放的主要方式，之后该功能弱化，逐渐被外汇占款、公开市场业务和创新型基础货币投放工具所替代。再贷款经历了从基础货币投放主要手段到政策性金融工具、从总量控制到结构调整的转变，起到防范金融市场风险、促进信贷结构调整等作用。 1、功能一：基础货币投放手段 1984-1993年，再贷款是吞吐基础货币的主要渠道。中国人民银行自1984年起行使央行职能后，加强信贷总量的控制和金融机构的资金调节，以保持货币稳定。在此后的十年间（1984-1993），再贷款成为中央银行吞吐基础货币最重要的渠道，占基础货币供应总量的70%以上。在这一阶段中，再贷款主要由人民银行各分支行根据总行的计划，采取短期融通资金再贷款和农信社再贷款两种形式，向当地商业银行和农信社提供资金支持。此外，为应对当时经济运行中企业间严重的货款拖欠问题，人民银行于1986年颁布了《中国人民银行再贴现实行办法》，并在北京、上海等十个城市试点对专业银行开展再贴现业务，进一步丰富了货币政策工具箱。 图表6：1984-1993年，再贷款占基础货币余额的70%以上（亿元，%） 1994年后，再贷款的总量功能有所弱化，外汇占款、公开市场业务和创新型货币政策工具逐渐取代再贷款成为基础货币主要投放方式。 1994年，随着中国外汇管理体制的改革，一方面，外汇向较低的市场汇率并轨，增强了出口部门的竞争力，经常账户收支顺差扩大；另一方面，取消外汇留成制，实行强制结售汇制度，一旦结售汇头寸高于或低于周转头寸限额，就需要在外汇市场抛售或购买。随着1994年后贸易顺差扩大和强制结售汇制度，央行被动以外汇占款的方式进行基础货币投放，再贷款在基础货币中的占比下降，外汇占款成为基础货币投放的主要渠道。 图表7：1994-2015年，外汇占款成为基础货币主要投放方式（亿元，%） 之后，在我国贸易顺差收窄、强制结售汇制度退出历史舞台、人民币升值预期减弱下私人部门持汇意愿上升等因素共同作用下，公开市场操作和创新型基础货币投放工具（SLO、SLF、MLF/TMLF、PSL等）成为央行主动调节基础货币量的有效手段。以2023年为例，2023年全年，OMO与MLF余额增量合计占基础货币来源的比例超7成，外汇占款增量占比12%，广义再贷款增量占比16%。 图表8：2023年，各项工具对基础货币来源的贡献（亿元，%） 2、功能二：化解