宏观经济及行业报告：中国2024年第1季经济同比略有回升

中国首2月宏观数据显示经济增速明显回升 2023年3月15日 1 宏观经济及行业报告： 中国2024年第1季经济同比略有回升 目录 中国2024年第1季经济同比略有回升3 银行业7 互联网业8 消费业8 汽车制造业9 权益披露14 中国2024年第1季经济同比略有回升经济师：姚少华 受益于工业以及服务业的回升，中国2024年第1季GDP同比实际上升5.3%1，不仅 优于市场预期的4.8%增速，亦略高于2023年第4季5.2%的增速（图1）。按季增长看,2024年第1季中国GDP增长1.6%，较2023年第4季1.2%的增速明显回升。分产业看，2024年第1季第一产业增加值同比增长3.3%，第二产业增加值增长6.0%，第三产业增加值增长5.0%，显示第二产业对第1季GDP增长的拉动较大。此外，根据统计局新闻发布会，2024年第1季消费对经济增长贡献率达到73.7%，投资贡献率为11.8%，货物和服务进出口贡献率为14.5%，可推出第1季5.3%的经济增速中消费支出、投资以及货物和服务进出口分别拉动GDP增长3.9个百分点、0.6个百分点以及0.8个百分点。但是，值得指出的是，根据我们的推算，中国2024年第1季GDP名义同比增长4.2%，低于实际增速5.3%。由此可得出第1季GDP平减指数为-1.1%，显示第1季中国经济仍处于通缩的状态。 图1:中国GDP增长（%） 9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 7.9 6.3 4.9 5.3 4.8 5.2 4.5 4.9 4.0 3.9 2.9 0.4 2Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24 来源:国家统计局,农银国际证券 2024年第1季城镇固定资产投资同比增长4.5%，高于市场预期的4.0%的增速，亦高于首两个月4.2%的增速（图2）。分领域看，第1季基建投资增长6.5%，制造业投资增长9.9%，但房地产开发投资下降9.5%。第1季社会消费品零售总额同比增长4.7%。3月份社会消费品零售总额同比增长3.1%，比首2个月减慢2.4个百分点，亦低于市场预期的4.8%增速（图3）。第1季工业增加值同比增长6.1%。3月份工业增加值同比增长4.5%，比首两个月减慢2.5个百分点，亦低于市场预期的6.0%（图4）。就业方面，3月份全国城镇调查失业率为5.2%，比2月回落0.1个百分点，与市场预期一致。环比增速来看，3月份城镇固定资产投资、社会消费品零售总额以及工业增加值分别增长0.14%、0.26%以及-0.08%。 1除另有指明外，本报告列示的变动比率均为按年变化 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 -5.0 -10.0 -15.0 整体FAI 房地产FAI 制造业FAI 基建FAI 图2：中国城镇固定资产投资年初至今增长（%） 02/22 03/22 04/22 05/22 06/22 07/22 08/22 09/22 10/22 11/22 12/22 01/23 02/23 03/23 04/23 05/23 06/23 07/23 08/23 09/23 10/23 11/23 12/23 01/24 02/24 来源:国家统计局,农银国际证券 图3：中国社会消费品零售总额增长（%） 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 -5.0 -10.0 -15.0 02/2204/2206/2208/2210/2212/2202/2304/2306/2308/2310/2312/2302/24 来源:国家统计局,农银国际证券 图4：中国工业增加值实质增长(%) 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 -2.0 -4.0 02/2204/2206/2208/2210/2212/2202/2304/2306/2308/2310/2312/2302/24 来源:国家统计局,农银国际证券 3月单月以及1季度的宏观数据有以下方面值得关注。首先，受益于制造业及基建投资增速加快，3月单月整体投资有所反弹。根据我们的估算，3月单月整体投资同比增速从前2个月的4.2%回升至4.8%。受益于新一轮大规模设备更新、高技术制造业投资加快以及企业盈利状况好转，3月份制造业投资增速由前2个月的9.4%加快至10.3%。随着春节假期结束，基建项目陆续开工，3月基建投资增速由前2个月的6.3%上扬至6.6%。然而，受累于疲弱的房地产销售，3月单月房地产投资跌幅仍在扩大，跌幅由前2个月的9.0%扩大至10.1%。 其次，受去年3月较高基数以及今年3月较去年同期少2个工作日影响，3月工业增 加值同比增速较前2个月回落2.5个百分点。但根据统计局新闻发布会，规模以上工 业增加值折算成每个工作日所创造增加值3月份比前2个月增长加快。分行业看，3月份同比增速较快的三个行业为有色金属冶炼和压延加工业（11.2％）、计算机、通信和其他电子设备制造业（10.6%）以及汽车制造业（9.4%）。分产品产量看，3月份新能源汽车同比增长33.5%，太阳能电池同比增长28.7%，集成电路同比增长28.4%，风力发电量同比增长16.8%，太阳能发电量同比增长15.8%，上述产品产量增幅排名居前。总体上工业活动景气高的行业主要集中在新能源汽车、绿色电池、绿色能源、芯片以及有色金属等领域。 第三，受累于去年同期较高的基数，3月社会消费品零售总额同比增速较前2个月回落2.4个百分点。但环比增速来看，3月环比增长0.26%，而1月以及2月环比仅分别增长0.03%及0.01%。细分类别来看，3月消费的复苏仍不太均衡。3月份体育与娱乐用品类、粮油与食品类以及烟酒类均有较快的同比增长，分别上涨19.3%、11.0%以及9.4%；而文化办公用品类以及汽车类在3月出现同比下跌，分别下跌6.6%及3.7%。汽车类零售的下跌主要与各大汽车厂商降价促销有关，根据乘联会的数据，3月广义乘用车销售数量同比上涨5.7%，环比大涨53.0%。 第四，3月份房地产行业整体仍疲弱。除房地产投资继续下跌外，房地产销售跌幅仍较大。3月单月房地产销售面积及金额分别下跌18.3%和25.9%，而前2个月分别下跌20.5%和29.3%。首3个月房地产的施工面积、新开工面积、竣工面积均大幅下跌，施工面积同比下降11.1%，新开工面积同比下降27.9%，竣工面积同比下降20.7%。从资金来源看，首3个月房地产开发资金来源同比下降26.0%。今日公布的70个大中城市新建商品住宅价格在3月同比下跌2.7%，环比下跌0.34%，而2月同比下跌1.9%，环比下跌0.36%。 第五，第1季居民的收入与支出均快过同期GDP增速，这为未来消费的增长带来支持。第1季全国居民人均可支配收入11539元，比上年同期名义增长6.2%，扣除价 格因素，实际增长6.2%。第1季全国居民人均消费支出7299元，比上年同期名义增长8.3%，扣除价格因素影响，实际增长8.3%。 整体来说，第1季以及3月的宏观数据显示中国经济有所回升，但宏观经济处于通缩的状况仍未改善，房地产行业亦未企稳。由于有效需求疲弱，2024年第1季全国规模以上工业产能利用率仅为73.6%，比上年同期下降0.7个百分点，比上季度下降2.3 个百分点。所以经济持续回升向好基础还需巩固，未来还需宏观政策支持增长。展望未来，整体上我们维持2024年中国GDP增长5.0%的预测不变。政府工作报告确定宏观政策要坚持稳中求进、以进促稳、先立后破。强化宏观政策逆周期和跨周期调节，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，加强政策工具创新和协调配合。今年经济工作的核心仍然是通过扩大内需来稳定增长，特别是推动大规模设备更新和消费品以旧换新。产业政策与科技政策方面，报告提出大力推进现代化产业体系建设，加快发展新质生产力。防范化解重点领域风险方面，报告提出标本兼治化解房地产、地方债务、中小金融机构等风险，维护经济金融大局稳定。 银行业 分析师欧宇恒 国统局公布2024年一季度经济数据,我们认为2024年一季度整体经济运行动力正有序恢复,但整体宏观经济未来仍需政策支持。央行数据显示,2024年一季度新增贷款总量为 9.46万亿元,占我部全年预期24万亿元的39.4%,较2023年首季46.1%的占比明显回落,这主要是政策要求改变所带来的结果。2023年政策要求银行在贷款上靠前发力而2024年则要求银行在新增贷款上以较均衡的比例投放。3月份新增贷款为3.08万亿元,较2月有所反弹。2月份新增贷款规模较低主要由于春节假期的季节性因素所致。3月末人民币贷款同比增速从2月末的10.1%降至9.6%。整体而言,一季度对公贷款仍然是新增贷款的主力,占比为82.1%,当中中长期贷款占对公新增贷款的79.8%。零售贷款方面,3月份短期及中长期贷款均录得正增长,意味着消费及个人房贷需求在3月份均较2月份有所恢复。考虑传统每季首月新增贷款的调整效应,预期4月份新增贷款规模将较3月份有所回落。此外,随着中央金融工作会议提出，我部预期2024年银行的资源将较集中在支持科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融等五篇大文章。我部亦预期2024年大型银行资产负债表增速将保持较快,而股份制银行受到资源及流动性等因素限制,其资产负债表管理增将较集中在结构优化上。 另一方面,总结3月末的业绩期,我们预期银行业在2024年所面临的经营压力仍然较大,投资者对于基本面的焦点将落在银行营收增速何时出现拐点上,而对于资产质量的忧虑则明显下降。整体来看,大部分银行不良率在2023年稳中有降,而风险抵补能力持续加强, 属行业基本面中较正面的因素。估计维持不良率稳中有降仍然是银行在2024年的基本目 标之一,相关风险主要集中在房地产、小微企及个人消费等领域。在央行召开的2024年金融稳定工作会议亦明确对于防止发生系统性金融风险的重视,同时亦强调对风险早识别、早预警、早暴露、早处置的态度。估计今年下半年将有更多有关金融风险监测评估长效机制及有序化解存量风险的措施出台。这或对金融机构造成短期经营上的冲击,但有利于长远维持整体资产质量可控。 而在利率下行周期及银行支持实体经济的社会责任下,2024年银行业净息差的下行压力 仍然较大。综合考虑贷款重新定价持续进行及2023年四季度存量房贷利率下调的影响在 2024年全面体现,我们预期今年行业平均净息差将同比收窄16-22个基点,但按季环比收窄幅度将逐步减轻。目前我们估计1年期及5年期LPR在2024年末将下降至3.25%及3.70%。此外,银行净手续费收入增速较慢恢复亦是银行业的痛点之一,受到资本市场表现较弱及消费需求疲软等因素影响,我们预期银行净手续费收入仍待时回归至正增长区间。我们估计,银行业整体营收情况最快要到2025年才能见改善。展望4月下旬的一季度业绩期,我们判断银行业整体情况将维持稳定可控,但基本面上仍缺乏正面推动因素。我们认为,未来银行板块股价表现很大程度取决于宏观经济恢复的实际情况及银行营收拐点的可见性,但考虑目前估值水平及股息率,我们认为大型银行股价短期下行空间有限,基本面的防守性亦优于同业。 互联网业 分析师周秀成 2024年1-3月全国网上零售额33082亿元，同比增长12.4%。其中，实物商品网上零 售额28053亿元，增长11.6%，占社会消费品零售总额的比重为23.3%。实物商品网 上零售额2024年1-3月增速较2024年1-2月的14.4%低，反映去年低基数影响续渐减退。回顾一下，受疫情因素影响，2023年1-2月实物商品网上零售增速只有5.3%，造成较低基数，但2023年1-3月的增速则回升至7.3%。展望未来，这低基数效应应在未来数月继续减退，令未来数月的网上零售增速续趋正常化。2024年1-3月网络购物渗透率为23.3%，较较2024年1-2月的22.4%高。 在实物商品网上零售额中，吃类商品在2024年1-3月增长21.1