3月经济数据点评：增长格局有哪些新变化？

增长格局有哪些新变化？ 3月经济数据点评 研究结论 一季度总体格局变化不大，强基建、强制造业、弱地产、稳消费的逻辑还在持续演绎，既然如此，为何GDP增速能够超出预期，达到5.3%？我们认为有以下几点增量变化： 一是消费基本可以认为已经回到正常轨道。3月份社会消费品零售总额同比增长3.1%，1-3月份累计同比增长4.7%，低于Wind一致预期，但考察环比可知，3月消费所展现的环比增长动能与疫情前的2019年完全一致，虽然不如去年（报复性消费还在持续），但已属稳定表现（2017-2019年同期都稳定维持着这一环比增速，波动很小，尽管疫情中的几年有一定变化）。在地产后周期消费仍存压力的背 景下（典型如建筑及装潢材料类当月同比2.8%，弱于整体，两年复合增速为-1.0%），居民在其他品类上的消费能力和意愿已经回归正常。此外，从消费倾向来看，一季度城镇居民消费性支出/可支配收入比例为59.0%，好于去年一季度57.7% 宏观经济|动态跟踪 报告发布日期2024年04月16日 陈至奕021-63325888*6044 chenzhiyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519090001香港证监会牌照：BUK982 孙金霞021-63325888*7590 sunjinxia@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515070001 孙国翔sunguoxiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523080009 和2021年同期57.1%（对比去年年末消费倾向63.7%，低于2021年末63.9%）。以上迹象均表明，在今年一季度的宏观经济修复中，不考虑基数的情况下，消费是重要的稳定向上势头。 二是基建投资能够在地方投融资规范化的压力下继续小幅改善。扣除PPI后，狭义基建当前累计同比9.2%，前值8.9%，去年全年8.9%，广义基建当前累计同比11.45%，前值11.56%，去年全年11.24%。如我们在前期报告《设备更新与财政增量开启二季度向好空间——月度宏观经济回顾与展望》中所阐述，各地重大项目年 计划投资额显示部分地区确实存在缩减，但对冲手段也同样在位，一是各地在加大 续建、吸引民间投资等方面做出了诸多努力，二是中央加力未必体现在地方项目清单中（但会体现在宏观数据中），使得基建不仅好于预期，也好于去年年末的实际水平，延续了对整体增长的拉动。 三是实际制造业投资已经达到了多年未见的两位数高增。扣除PPI后，1-3月制造业实际累计同比录得12.6%，前值12%，去年年末9.5%。如果不考虑疫情期间由于 基数而产生的波动，上一次实际制造业投资增长在10%以上还是2016年。且相比 建筑安装工程（累计同比4.6%，前值4.3%，去年全年2.1%），设备工器具购置增长更为明显（累计同比17.6%，前值17%，去年全年6.6%），而在2016年之前的上一轮高增期间，建筑安装工程的增速一般都较大幅度高于设备工器具购置——这意味着，制造业的表现除了源于地方政府对“强链补链延链”的推动之外，企业的产能更新、技术升级、数字化改造是当下重要亮点，这一亮点的兑现甚至早于增量设备更新政策的落地，与当下利润改善、利率偏低、出口稳定或息息相关。 在以上几个增量因素的拉动下，1-3月份规模以上工业增加值同比增长6.1%，好于去年累计同比4.6%，“开门红”为全年完成既定目标打下基础，但这并不意味着经济全面修复，展望后续，也难以出现政策退坡： 冷暖不均首先体现于地产，扣除PPI后，房地产开发投资实际下降6.8%，前值下降6.4%，去年全年降6.6%，为去年以来的最弱水平，构成对增长的拖累，其中尤以住宅下滑最多，达到历史最低水平（忽略2020年2月的特殊情况）。近期多有地产政策针对一些症结发力，如4月20日郑州启动二手住房“以旧换新”试点工作，一些一线城市核心区域也有一些高溢价土地项目出现，但政策传导到整体地产链条可能仍待时日。 其他内需方面，通过消费品以旧换新和设备更新实现对更高质量发展的追求，有望在二季度有更多政策增量。此外基建并非没有隐忧，参考去年10月增发国债消息落地、今年2月资金全部落实这一节奏，3月新一轮超长期特别国债落地完毕可能在7月前，这也意味着二季度有望迎来新一轮中央财政加力，进一步实现对投资增速的夯实。 风险提示：海外地缘事件、部分经济体货币政策取向传导至国内宏观经济的风险。 出口回到温和修复路径上——3月进出口 点评 节后核心通胀回归常态——3月通胀数据点评 2024-04-15 2024-04-13 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 宏观经济|动态跟踪——增长格局有哪些新变化？ 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准 （A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼 电话：021-63325888 传真：021-63326786 网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。