胶膜龙头地位稳固，单平净利有望企稳

公司2023年实现归母净利润18.5亿元，同比增长17%。2023年公司实现营业收入225.9亿元，同比增长20%；归母净利润18.5亿元，同比增长17%。 对应23Q4实现营业收入59.4亿元，同比增长11%，环比下滑2%；归母净利润4.2亿元，同比增长828%，环比下滑23%。 2023年胶膜价格同比下滑，单平净利走低。2023年公司光伏胶膜单平不含税售价9.1元，同比下滑3.7元；单平成本7.8元，同比下滑3元；单平毛利1.3元，同比下滑0.7元；单平净利0.8元，同比下滑0.4元。对应23Q4单平净利0.6元，同比增长0.5元，环比下滑0.2元。 销售量大幅增长，龙头地位稳固。2023年公司销售胶膜22.5亿平，同比增长70%，与行业装机增速一致，市占率约为50%，龙头地位稳固；对应23Q4销售胶膜6.5亿平，同比增长56%，环比增长4%。2024年公司将持续推进越南、临安总部、苏州、江门基地的光伏胶膜产能扩张，预计2024年底产能有望超过30亿平。凭借可靠的原材料供应链管控能力、稳定高效的生产经营能力和客户需求保障能力，公司综合竞争优势显著。 组件排产高景气，胶膜盈利有望企稳。3月起组件排产环比改善显著，光伏胶膜产销两旺。根据SMM统计，3月组件排产54GW，环比增长77%，对应胶膜需求约5.4亿平；根据硅业分会预测，预计4月组件排产54GW，环比持平，开工维持高景气，对应胶膜需求约5.4亿平。2024年初至今光伏级EVA粒子含税价格累计上涨约2,300元/吨，对应胶膜单平成本增加约0.8-0.9元。 2024年初至今EVA胶膜单平含税价格累计上涨0.8元，成本传导顺畅。未来随着光伏级EVA粒子产能逐步释放及POE粒子国产化稳步推进，胶膜单平价格及成本中枢将下移，龙头企业有望保持盈利稳定，二三线企业微利或亏损。 风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动；投产进度不及预期。 投资建议：考虑公司光伏胶膜业务在当前竞争格局下的定价策略，下调2024-2025年盈利预测，预计2024-2026年收入235/254/272亿元（2024-2025年原预测为291/348亿元），同比增速4%/8%/7%，归母净利润22.5/27.3/32.5亿元（2024-2025年原预测为27.0/31.0亿元），同比增速22%/21%/19%； 摊薄EPS=1.21/1.46/1.74元，当前股价对应PE为21/18/15x，维持“增持”评级。 盈利预测和财务指标 公司2023年实现归母净利润18.5亿元，同比增长17%。2023年公司实现营业收入225.9亿元，同比增长20%；归母净利润18.5亿元，同比增长17%。对应23Q4实现营业收入59.4亿元，同比增长11%，环比下滑2%；归母净利润4.2亿元，同比增长828%，环比下滑23%。 图1：公司营业收入及增速（亿元、%） 图2：公司单季营业收入及增速（亿元、%） 图3：公司归母净利润及增速（亿元、%） 图4：公司单季归母净利润及增速（亿元、%） 图5：公司扣非归母净利润及增速（亿元、%） 图6：公司单季扣非归母净利润及增速（亿元、%） 2023年公司毛利率14.6%，同比下滑1pcts；净利率8.2%，同比下滑0.2pcts。 23Q4单季度公司毛利率16.3%，同比增长10.4pcts，环比增长3.2pcts；净利率7.0%，同比增长6.2pcts，环比下滑2.0pcts。 2023年公司期间费用率为5.2%，同比增长0.7pcts，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.3%（同比持平）、1.2%（同比持平）、3.5%（同比增长0.1pcts）、0.1%（同比增长0.6pcts）。 图7：公司毛利率、净利率、ROE变化 图8：公司单季度毛利率、净利率变化 图9：公司期间费用占比情况变化 图10：公司存货及应收账款周转天数 2023年公司光伏胶膜单平不含税售价9.1元，同比下滑3.7元；单平成本7.8元，同比下滑3元；单平毛利1.3元，同比下滑0.7元；单平净利0.8元，同比下滑0.4元。对应23Q4单平净利0.6元，同比增长0.5元，环比下滑0.2元。 2023年公司销售胶膜22.5亿平，同比增长70%，与行业装机增速一致，市占率约为50%，龙头地位稳固；对应23Q4销售胶膜6.5亿平，同比增长56%，环比增长4%。 2024年公司将持续推进越南、临安总部、苏州、江门基地的光伏胶膜产能扩张，预计2024年底产能有望超过30亿平。凭借可靠的原材料供应链管控能力、稳定高效的生产经营能力和客户需求保障能力，公司综合竞争优势显著。 图11：公司光伏胶膜销售量（亿平） 图12：公司光伏胶膜销售均价、成本及单平毛利（元/平） 3月起组件排产环比改善显著，光伏胶膜产销两旺。根据SMM统计，3月组件排产54GW，环比增长77%，对应胶膜需求约5.4亿平；根据硅业分会预测，预计4月组件排产54GW，环比持平，开工维持高景气，对应胶膜需求约5.4亿平。 2024年初至今光伏级EVA粒子含税价格累计上涨约2,300元/吨，对应胶膜单平成本增加约0.8-0.9元。2024年初至今EVA胶膜单平含税价格累计上涨0.8元，成本传导顺畅。 未来随着光伏级EVA粒子产能逐步释放及POE粒子国产化稳步推进，胶膜单平价格及成本中枢将下移，龙头企业单平净利有望保持稳定，二三线企业微利或亏损。 图13：光伏胶膜销售价格（元/平） 图14：光伏级EVA粒子价格（元/吨） 投资建议：考虑公司光伏胶膜业务在当前竞争格局下的定价策略，下调2024-2025年盈利预测，预计2024-2026年收入235/254/272亿元（2024-2025年原预测为291/348亿元），同比增速4%/8%/7%，归母净利润22.5/27.3/32.5亿元（2024-2025年原预测为27.0/31.0亿元），同比增速22%/21%/19%；摊薄EPS=1.21/1.46/1.74元，当前股价对应PE为21/18/15x，维持“增持”评级。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）