2023年业绩逊预期，短期内仍面对挑战

香港股市|医药 方达控股（1521HK） 2023年业绩逊预期，短期内仍面对挑战 2023年业绩逊于预期 公司2023年收入同比增加3.8%至2.6亿美元，毛利同比下滑12.1%至7,839万美元，股 东净利润同比大幅下滑58.0%至1,081万美元。我们在2023年8月的报告中已警示收入 增长将显著放缓，并预测股东净利润将同比大跌超三成，但2023年收入与股东净利润仍分别较预测低6.4%及34.8%。截止2023年底，在手订单仅同比微增0.1%至3.4亿美元，下半年新签订单情况差于预期。管理层表示，由于全球药企融资环境转差，部分药企削减研发支出，研发外包服务终端需求下降。公司部分设施的产能利用率降低，2023年毛利率与股东净利率分别低于去年同期5.4个百分点及6.1个百分点。 短期内仍然面对挑战，下调2024-25E收入预测 由于2023年收入及新增订单情况差于预期，我们将2024-25E收入预测分别下调15.3% 更新报告 评级：中性 目标价：1.50港元 股票资料（更新至2024年4月2日） 现价1.42港元 总市值3,022.21百万港元 流通股比例20.21% 已发行总股本2,098.76百万 52周价格区间1.38-2.68港元 3个月日均成交额9.88百万港元 主要股东泰格香港(占51.96%) 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 及18.9%，基于：1）2023年下半年新签订单金额少于预期，将对2024-25E收入造成影响。2）根据动脉网及公司管理层掌握的情况，2024年以来全球药企融资金额温和回升，但并不是显著回暖，因此我们预计订单金额短期内难以大幅增加。3）公司2022年后在苏州、武汉、上海等地新增多个实验室，长远看有利于服务能力的提升，但是目前来看由于订单增速的下滑，新设施产能利用率爬坡略需时间，公司利润率短期承压。 目标价调整至1.50港元，维持“中性”评级 由于2023年股东净利润逊于预期，而且按照目前的新增订单情况看利润率回升略需时 (港元)2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 (百万股) 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 0.0 间，我们将公司2024-25E股东净利润预测分别下调27.8%、32.6%。除下调盈利预测外，考虑到公司收入增速短期内难以大幅回升，我们将DCF中的永续增长率假设调整为3.0%，目标价调整为1.50港元，维持“中性”评级。 风险提示： （一）药企经营环境不佳可能削减订单并影响公司业绩；（二）新建实验室可能会有磨合期； 主要财务数据（百万美元）（更新至2024年4月2日） 6-10-2320-11-234-1-2418-2-243-4-24 成交量(右轴)股价恒生指数 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 2023-8-28：方达控股（1521HK）:上半年业绩逊于预期，产能利用率提升略需时间 分析师 年结：12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总收入 250.4 259.9 288.2 320.4 365.1 增长率（%） 35.7 3.8 10.9 11.2 13.9 股东净利润 25.7 10.8 18.6 23.6 27.8 增长率（%） 39.7 (58.0) 72.4 26.7 17.7 每股基本盈利（美元） 0.012 0.005 0.009 0.011 0.013 市盈率（倍） 14.7 34.7 20.1 15.9 13.5 每股股息（美元） 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 股息率（%） 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股净资产（美元） 0.16 0.17 0.18 0.19 0.20 市净率（倍） 1.1 1.1 1.0 1.0 0.9 施佳丽（ScarlettShi） +85223591854 Scarlett.shi@ztsc.com.hk 来源：公司资料，中泰国际研究部预测 图表1：盈利预测调整（年结：12月31日，百万美元） 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 旧预测 旧预测 新预测 新预测 变动幅度（%） 变动幅度（%） 收益 340.3 395.3 288.2 320.4 (15.3) (18.9) 服务成本 (231.0) (260.9) (195.3) (213.4) (15.5) (18.2) 毛利 109.3 134.4 92.9 107.1 (15.0) (20.3) 销售及营销开支 (9.7) (11.3) (9.1) (10.1) (6.7) (10.7) 行政开支 (59.1) (68.7) (50.1) (55.7) (15.3) (18.9) 研发开支 (6.0) (7.0) (5.7) (6.5) (5.8) (6.9) 经营溢利 34.4 47.4 28.1 34.7 (18.4) (26.8) 其他收入与收益 5.1 5.7 3.1 3.2 (39.0) (44.8) 融资成本 (3.1) (3.1) (6.1) (6.1) 96.1 96.1 其他 (0.5) (1.4) 0.2 0.2 (132.3) (111.7) 除税前溢利 35.9 48.6 25.2 31.9 (29.7) (34.3) 所得税开支 (10.1) (13.7) (6.7) (8.4) (34.3) (38.6) 年度溢利 25.7 34.9 18.5 23.5 (27.9) (32.7) 非控股权益 (0.1) (0.1) (0.1) (0.1) (3.6) (6.8) 股东净利润 25.8 35.0 18.6 23.6 (27.8) (32.6) 来源：中泰国际研究部预测 图表2：DCF模型（年结：12月31日，百万美元） 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E 2033E EBIT 31 38 43 46 50 53 57 61 64 66 加：折旧及摊销 47 51 55 57 59 60 61 63 66 70 减：税费 (7) (8) (10) (8) (9) (9) (10) (11) (11) (12) 营运资本变动 (13) (5) 71 27 29 31 34 35 37 38 资本开支 (37) (42) (47) (27) (25) (22) (24) (26) (27) (28) 自由现金流 48 43 (30) 40 45 50 51 52 55 59 税后债务成本 3.8% 无风险利率 2.6% 风险溢价 9.5% 贝塔系数 1.1 权益成本 13.1% 加权平均资本成本 9.6% 永续增长 3.0% 股权价值（百万港币） 3,149 每股内涵价值(港币） 1.50 来源：中泰国际研究部预测 图表3：每股股权价格敏感性分析（单位：港元） 永续增长率 1.50 2.0% 2.5% 3.0% 3.5% 4.0% 8.6% 1.63 1.69 1.76 1.85 1.95 9.1% 1.52 1.57 1.62 1.69 1.77 WACC 9.6% 1.41 1.45 1.50 1.55 1.62 10.0% 1.32 1.36 1.40 1.44 1.49 10.5% 1.24 1.27 1.30 1.34 1.38 图表4：财务摘要（年结：12月31日；单位：百万美元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2022 2023 2024E 2025E 2026E 损益表 现金流量表 收益 250.4 259.9 288.2 320.4 365.1 税前利润 36.1 14.6 25.2 31.9 37.2 服务成本 (161.2) (181.5) (195.3) (213.4) (241.5) 折旧及摊销 29.9 42.8 47.1 50.7 55.1 毛利 89.2 78.4 92.9 107.1 123.6 营运资金变动 2.3 (20.7) (13.4) (4.6) 70.8 销售及营销开支 (7.2) (8.2) (9.1) (10.1) (11.5) 已付利息 3.9 7.1 6.1 6.1 6.1 行政开支 (44.4) (44.6) (50.1) (55.7) (63.5) 已付税款 (11.7) (4.6) (6.7) (8.4) (9.8) 研发开支 (3.9) (6.0) (5.7) (6.5) (8.5) 其他 1.9 (15.6) (0.8) (4.8) (6.2) 上市开支 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 经营业务现金净额 62.4 23.5 57.5 70.9 153.2 经营溢利 33.7 19.6 28.1 34.7 40.2 购买厂房及设备 (47.7) (41.1) (37.5) (41.7) (47.5) 其他收入与收益 6.7 3.7 3.1 3.2 3.0 其他 (100.2) (51.8) 1.8 1.8 1.8 融资成本 (3.9) (7.1) (6.1) (6.1) (6.1) 投资活动现金净额 (147.9) (92.9) (35.7) (39.9) (45.7) 其他 (0.3) (1.7) 0.2 0.2 0.2 净新增借款 49.5 32.6 0.0 0.0 0.0 除税前溢利 36.1 14.6 25.2 31.9 37.2 股息分派 0.0 0.0 0.0 0.0 1.0 所得税开支 (10.2) (3.8) (6.7) (8.4) (9.8) 其他 (18.8) 2.6 (3.1) (3.1) (1.7) 年度溢利 25.9 10.7 18.5 23.5 27.4 融资活动现金净额 30.7 35.1 (3.1) (3.1) (1.7) 非控股权益 0.2 (0.1) (0.1) (0.1) (0.4) 年初现金 144.6 87.4 53.2 71.9 99.8 股东净利润 25.7 10.8 18.6 23.6 27.8 现金增加净额 (54.8) (34.2) 18.7 27.9 105.8 EBIT 40.0 21.6 31.3 38.1 43.3 汇率变动之影响净额 (2.4) 0.0 0.0 0.0 0.0 EBITDA 69.9 64.4 78.4 88.7 43.3 年末现金 87.4 53.2 71.9 99.8 205.6 资产负债表 重要指标 存货 3.2 2.8 3.6 3.4 4.6 增长率(%) 贸易及其他应收款项及预付款项 57.6 61.3 67.8 73.0 84.6 收入 35.7 3.8 10.9 11.2 13.9 现金及现金等价物 87.4 53.2 71.9 99.8 205.6 毛利 33.7 (12.1) 18.5 15.2 15.4 其他 23.6 24.2 24.6 26.8 29.8 净利润 39.7 (58.0) 72.4 26.7 17.7 流动资产 171.8 141.6 167.9 203.0 239.9 物业、厂房及设备 115.0 124.7 134.3 142.8 151.7 盈利能力 无形资产及商誉 182.7 221.1 210.9 200.7 190.5 毛利率 35.6 30.2 32.2 33.4 33.9 其他非流动资产 81.1 84.5 75.8 68.4 62.1 净利润率 10.3 4.2 6.5 7.4 7.6 非流动资产 378.8 430.3 421.0 412.0 404.3 EBIT利润率 16.0 8.3 10.9 9.4 9.7 总资产 550.6 571.9 588.9 614.9 644.2 EBITDA利润率 27.9 24.8 27.2 25.2 9.7 贸易应付款项 37.5 38.7 33.0 35.5 37.4 短期借款 13.7