【债券周报】信用周报：机构配置力量增强，大金融债表现突出

债券研究 证券研究报告 债券周报2024年04月14日 【债券周报】 机构配置力量增强，大金融债表现突出 ——信用周报20240413 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：张晶晶 电话：010-66500984 邮箱：zhangjingjing@hcyjs.com执业编号：S0360521070001 证券分析师：葛莉江 电话：010-63214662 邮箱：gelijiang@hcyjs.com执业编号：S0360523070008 证券分析师：�紫宇 邮箱：wangziyu@hcyjs.com执业编号：S0360523110002 相关研究报告 《【华创固收】政策双周报（0325-0408）：关注长期利率变化，设备更新政策加速落地》 2024-04-09 《【华创固收】经济数据会超预期吗？——债券周报20240407》 2024-04-07 《【华创固收】除了业绩弹性方向，还能怎么配？——4月可转债月报》 2024-04-02 《【华创固收】存单周报（0325-0331）：4月关注理财资金入场后的修复机会》 2024-03-31 《【华创固收】等待供需结构的变盘——债券周报20240331》 2024-03-31 本周资金面平稳宽松，机构配置力量较强，信用债收益率全线下行且幅度较大，中短端表现普遍优于长端，且大金融债各品种行情表现较为突出。分板块看，本周财政部再次强调进一步推动一揽子化债方案落地见效，化债政策持续 推进，城投债收益率全线下行，其中4y以内品种表现更好。资产荒行情下地产债收益率全线下行，中高等级表现优于低等级品种。钢铁煤炭等周期债收益率全线下行，中短端表现优于长端。大金融债各品种整体流动性较好，收益率全线大幅下行，4y以内品种行情表现均较为突出。其中，银行二级资本债中短端低等级品种收益率下行尤为显著，信用下沉策略为较优选择。 二级市场：中短端信用债收益率大幅下行，大金融债行情表现突出 1、城投债方面，各品种收益率全线下行，中长端低等级品种收益率进一步大幅下行。分区域来看，本周各区域城投利差全线收窄，其中青海、河南区域收窄较为显著，分别下行18BP、11BP。当前大部分区域城投利差已压缩至5%以下的历史较低分位数水平（2014年以来），进一步信用下沉性价比有限。 2、地产债方面，各品种收益率全线下行，中高等级（隐含评级AA+及以上）品种表现优于中低等级（隐含评级AA）。中高等级品种收益率大幅下行10-14BP，2-5y中低等级品种收益率下行3-8BP。资产荒背景下地产债收益率仍具有一定吸引力，可关注央国企地产债受行业负面舆情影响带来的调整机会。 3、周期债方面，煤炭债各品种收益率全线大幅下行，各品种收益率普遍下行 10-13BP。当前煤炭债整体配置性价比较低，可关注其产业永续债的品种溢价 机会；钢铁债各品种收益率全线大幅下行，当前隐含评级AA+钢铁债相较于对应煤炭债的品种溢价较高，值得关注。 4、金融债方面，银行二级资本债收益率全线下行，其中二级资本债1-4y品种收益率下行13-17BP，5y品种收益率下行10-12BP，中短端低等级品种尤为显著，银行永续债整体下行幅度大于二级资本债；券商次级债收益率全线下行12-15BP，品种之间分化较小；保险次级债收益率全线下行，1-2y品种收益率下 行16-17BP，3-4y品种收益率下行13-14BP，5y品种收益率下行10-12BP，中短端表现优于中长端。 一级市场：信用债净融资额小幅增加，城投债净融资额由负转正。本周信用债发行规模3,436.86亿元，较上周增加2,072.07亿元，净融资额691.13亿元，较上周增加599.30亿元。其中城投债发行规模1,399.76亿元，较上周增加 894.98亿元，净融资额131.74亿元，较上周增加341.50亿元。取消发行方面本周取消发行规模为69.9亿元，较上周增加35.58亿元。 成交流动性：本周信用债市场整体活跃度有所上升。1、本周银行二永债换手率有所下降，换手率从上周的4.51%下降至4.10%；2、银行普通债换手率有所上升，换手率从上周的4.18%上升至5.63%；3、券商次级债换手率整体有所下 降，换手率从上周的3.19%下降至1.72%；4、保险次级债换手率有所下降，换手率从上周2.87%下降至2.73%。 评级调整：本周有9家评级下调主体，8家评级上调主体。 重点政策及热点事件：1）3月25日，长江证券发布公告，长江产业集团拟受让湖北能源、三峡资本持有的公司股份成为第一大股东。2）4月1日，重庆市涪陵区新城区开发集团公告称公司100%股权将无偿划转至重庆市涪陵高新产业公司，区县国企改革加速。3）4月8日，郑州市人民政府发布关于2024 年国民经济和社会发展计划的通知，提及做好REITs项目推进，高质量编制“1＋6”化债方案。4）4月10日，平安信托公告称近期平安信托福宁615号信托计划宣布延期，目前正积极推进项目处置。5）4月10日，界面新闻报道 称万科济南公司总经理被山东警方带走调查。6）4月11日，媒体报道称潍坊将17家市属国企整合组建为6大集团。 风险提示：数据统计口径出现偏差；信用风险事件超预期发生。 目录 一、二级市场：中短端信用债收益率大幅下行，大金融债行情表现突出5 二、一级市场：信用债净融资额明显增加，城投债净融资额由负转正11 三、成交流动性：二永债换手率有所下降，商金债换手率有所上升12 四、评级调整：本周有9家评级下调主体，8家评级上调主体14 �、重点政策及热点事件：平安信托产品兑付延期、潍坊国企大整合16 六、风险提示17 图表目录 图表1信用债收益率全线下行，金融债行情表现突出5 图表2当前各品种信用债收益率及信用利差比价一览（截至2024年4月12日）6 图表3中短票期限利差变动6 图表4城投债期限利差变动6 图表5中短票等级利差变动7 图表6城投债等级利差变动7 图表7中短票收益率、信用利差及其分位数水平变化7 图表8城投债收益率、信用利差及其分位数水平变化7 图表9城投区域利差及其分位数水平变化8 图表10地产债收益率、信用利差及其分位数水平变化8 图表11煤炭债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表12钢铁债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表13银行二级资本债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表14银行永续债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表15券商次级债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表16保险次级债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表17信用债合计发行、偿还和净融资（亿元）11 图表18城投债周度发行、偿还和净融资（亿元）11 图表19各品种净融资额（亿元）11 图表20发行等级分布（亿元）11 图表21发行期限分布（亿元）12 图表22发行企业性质分布（亿元）12 图表23发行行业分布（亿元）12 图表24取消发行额（亿元）12 图表25银行间信用债成交金额（亿元）13 图表26交易所信用债成交金额（亿元）13 图表272020年以来银行二永债周度换手率13 图表282020年以来银行二永债周度成交金额13 图表29分隐含评级银行二级资本债周度换手率14 图表30分隐含评级银行永续债周度换手率14 图表312020年以来券商次级债周度换手率14 图表32分隐含评级券商次级债周度换手率14 图表332020年以来保险次级债周度换手率14 图表34分隐含评级保险次级债周度换手率14 图表35本周主体评级下调事件一览15 图表36本周主体评级上调事件一览15 图表37近一周信用债市场重点政策与热点事件跟踪17 本周资金面平稳宽松，机构配置力量较强，信用债收益率全线下行且幅度较大，中短端表现普遍优于长端，且大金融债各品种行情表现较为突出。分板块看，本周财政部 再次强调进一步推动一揽子化债方案落地见效，化债政策持续推进，城投债收益率全线下行，其中4y以内品种表现更好。资产荒行情下地产债收益率全线下行，中高等级表现优于低等级品种。钢铁煤炭等周期债收益率全线下行，中短端表现优于长端。大金融债各品种整体流动性较好，收益率全线大幅下行，4y以内品种行情表现均较为突出。其中，银行二级资本债中短端低等级品种收益率下行尤为显著，信用下沉策略为较优选择。 图表1信用债收益率全线下行，金融债行情表现突出 资料来源：Wind，华创证券 一、二级市场：中短端信用债收益率大幅下行，大金融债行情表现突出 本周中短票收益率全线大幅下行，1-3年期品种收益率下行11-13BP，4-5年期各品种收益率普遍下行10BP，中短端表现优于长端。本周无风险利率普遍下行，信用利差全线收窄，中短端信用利差收窄尤为显著。分品种来看： 1）城投债方面，各品种收益率全线下行，中长端低等级品种收益率进一步大幅下行。具体来看，1-2y品种收益率普遍下行7-11BP，3y品种收益率大幅下行11-14BP，4-5y隐 含评级AA(2)及以上品种收益率普遍下行6-12BP，4-5y隐含评级AA-品种收益率下行14-16BP。分区域来看，本周各区域城投利差全线收窄，其中青海、河南区域收窄较为显著，分别下行18BP、11BP。当前大部分区域城投利差已压缩至5%以下的历史较低分位数水平（2014年以来），进一步信用下沉性价比有限。 2）地产债方面，各品种收益率全线下行，中高等级（隐含评级AA+及以上）品种表现优于中低等级（隐含评级AA）。中高等级品种收益率大幅下行10-14BP，2-5y中低等级品种收益率下行3-8BP。从板块比价来看，资产荒背景下地产债收益率仍具有一定吸引力，可关注央国企地产债受行业负面舆情影响带来的调整机会，择时参与。 3）周期债方面，煤炭债各品种收益率全线大幅下行，各品种收益率普遍下行10-13BP。当前煤炭债整体配置性价比较低，可关注其产业永续债的品种溢价机会；钢铁债各品种收益率全线大幅下行，1-3y及5y品种收益率下行10-13BP，4y品种收益率下行9-10BP， 当前隐含评级AA+钢铁债相较于对应煤炭债的品种溢价较高，值得关注。 4）金融债方面，银行二级资本债收益率全线下行，其中二级资本债1-4y品种收益率下行13-17BP，5y品种收益率下行10-12BP，中短端低等级品种尤为显著，银行永续债整体下行幅度大于二级资本债，且中短端表现优于长端；券商次级债收益率全线下行12-15BP，品种之间分化较小；保险次级债收益率全线下行，1-2y品种收益率下行16-17BP， 3-4y品种收益率下行13-14BP，5y品种收益率下行10-12BP，中短端表现优于中长端。 图表2当前各品种信用债收益率及信用利差比价一览（截至2024年4月12日） 资料来源：Wind，华创证券 注：1、信用利差统计口径为中债收益率曲线减同期限中债国开债收益率曲线得到的差值； 2、为了信用债各品种历史分位数具有横向可比性，其起始时间均为2021年8月16日，下同。 图表3中短票期限利差变动图表4城投债期限利差变动 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 注：期限利差等于所属品种同等级、不同期限的中债到期收益率曲线相减得到的差值。 图表5中短票等级利差变动图表6城投债等级利差变动 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 注：期限利差等于所属品种同期限、不同等级的中债到期收益率曲线相减得到的差值。 图表7中短票收益率、信用利差及其分位数水平变化 信用债 1年期 2年期 3年期 4年期 5年期 中债估值收益率(%) AAA AA+ AA AAA AA+ AA AAA AA+ AA AAA AA+ AA AAA AA+ AA 2024-04-12 2.16 2.26 2.31 2.28 2.40 2.49 2.34 2.4