2023年报点评：业绩稳健增长，分红承诺展期

事件：2023年公司实现营业收入80.48亿元，同增3.43%；归母净利润10.83亿元，同增12.59%；加权平均ROE同增0.83pct至14.44%。 水务运营稳健增长，布局直饮水+厂网一体化增量。1）供水：2023年公司供水营收9.66亿元，同增3.37%；毛利率同增2.71pct至44.67%，自来水售水量3.96亿立方米，同增0.37%，平均水价2.44元/吨，同增2.99%。公司布局直饮水新赛道，谋求供水新增长。公司计划争取在2024年底建成100个直饮水项目，实现直饮日供水量达400吨的目标。2）污水：2023年公司污水营收23.98亿元，同增4.56%，毛利率同增0.31pct至41.54%，污水处理量11.61亿立方米，同增0.91%，平均水价2.06元/吨，同增3.61%。公司布局了进贤县、安义县、崇仁县、南昌县等一批“厂网一体化”网点，投资额合计37+亿元。 燃气成本端压力缓解，盈利修复。1）燃气销售：2023年营收20.03亿元，同增5.25%，毛利率同增4.53pct至9.85%，天然气售气量5.25亿立方米，同比增长2.30%，平均气价3.82元/立方米，同增2.88%。2023年南昌市燃气集团（公司持股51%）净利润1.46亿元，同增43.13%，燃气销售盈利修复；2）燃气工程：2023年营收3.32亿元，同降18.30%，毛利率同降4.65pct至57.29%。 固废板块完成业绩承诺目标。2023年公司固废处理营收7.67亿元，同增4.18%，毛利率41.38%，同降2.51pct，垃圾焚烧量94.83万吨，同降1.31%，发电量4.39亿度，同降6.30%，热电联产发电量1.05亿度，同增7.54%，供热量105.67万吨，同增32.29%；餐厨垃圾处理量8.24万吨，同增39.42%；垃圾渗滤液、浓缩液处理量41.59万吨，同增22.25%。2023年鼎元生态实现归母净利润1.26亿元，扣非归母净利润1.25亿元，业绩承诺完成率为103.38%。 净现比回归至1.4，厂网一体化投入加大带来资本开支上行。2023年公司经营活动现金流净额17.29亿元，同降21.20%，主要为购买商品、接受劳务支付的现金增加，净现比1.39，同比回落；投资活动现金流净额-18.20亿元，其中购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金18.72亿元，同增15.30%，主要系厂网一体化投入加大。 2023年分红比例50.02%，分红承诺展期三年。2023年公司每股派息0.479元（含税），分红比例50.02%。同时，公司发布2024-2026年分红规划，每年以现金形式分配的利润不少于当年归母净利润的50%。 盈利预测与投资评级：水务运营资产稳定增长，直饮水+厂网一体化打开业务空间，水价市场化改革&污水顺价推进，板块迎价值重估。考虑内生增长潜力，我们将2024-2025年归母净利润预测从11.90/12.71亿元下调至11.63/12.25亿元，预计2026年归母净利润为12.89亿元，2024-2026年同比+7.4%/5.3%/5.2%，对应PE为11/10/10，公司承诺2024-2026年分红比例不低于50%，对应2024年股息率5%（估值日期：2024/4/12）。 维持“买入”评级。 风险提示：政策风险，市场拓展风险，项目进展不达预期。 事件：公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入80.48亿元，同比增长3.43%；归母净利润10.83亿元，同比增长12.59%；扣非归母净利润10.27亿元，同比增长20.65%；加权平均ROE为14.44%，同比提升0.83pct。 1.业绩稳健增长，布局直饮水+厂网一体化增量 2023年公司实现营业收入80.48亿元，较上年增长3.43%，归母净利润10.83亿元，同比增长12.59%。公司综合毛利率30.73%，同比提升1.32pct，销售净利率15.40%，同比提升1.35pct。2023年公司运营收入占比主营业务收入达78%，运营占比进一步提升，夯实业绩基础。分板块来看： 1）供水业务：2023年售水量同增0.37%，供水+直饮水双轮驱动挖掘供水领域新增量。2023年供水板块营业收入9.66亿元，同比增长3.37%；毛利率同比提升2.71pct至44.67%。2023年公司自来水售水量3.96亿立方米，较上期增长0.37%，出厂水质综合合格率达100%，平均水价2.44元/吨，较2022年平均水价2.37元/吨提升2.99%。公司为布局直饮水新赛道，谋求供水新增长，积极推动老旧小区户表改造及农改水项目，下沉式挖掘供水潜力。 2）污水业务：2023年污水处理量同增0.91%，水价同增4.54%。2023年污水处理板块营业收入23.98亿元，同比增长4.56%，毛利率同比提升0.31pct至41.54%。2023年污水处理量11.61亿立方米，同比增长0.91%，平均水价为2.06元/吨，同比增长3.61%。 公司布局了进贤县、安义县、崇仁县、南昌县等一批“厂网一体化”网点，共计投资额37亿多元，待项目投运有望带来业绩增量。 3）燃气业务：成本端压力缓解，盈利修复。2023年燃气业务营业收入合计23.35亿元，同比增长1.10%。a）燃气销售：2023年营业收入20.03亿元，同比增长5.25%，毛利率同比增加4.53pct至9.85%。2023年天然气售气量5.25亿立方米，同比增长2.30%，平均售气价格3.82元/立方米，同比增长2.88%。2023年南昌市燃气集团有限公司（公司持股51%）实现净利润1.46亿元，同比增长43.13%，燃气销售盈利修复；b）燃气工程：2023年营业收入3.32亿元，同比下降18.30%，毛利率同比下降4.65pct至57.29%。 4）固废业务：维持稳健运营，完成业绩承诺目标。2023年固废处理业务实现营业收入7.67亿元，同比增长4.18%，毛利率41.38%，同比下降2.51pct。垃圾焚烧量94.83万吨，同比下降1.31%；垃圾焚烧发电量4.39亿度，同比下降6.30%；热电联产发电量1.05亿度，同比增长7.54%；供热量105.67万吨，同比增长32.29%；餐厨垃圾处理量8.24万吨，同比增长39.42%；垃圾渗滤液、浓缩液处理量41.59万吨，同比增长22.25%。 2023年鼎元生态实现归母净利润1.26亿元，扣非归母净利润1.25亿元，业绩承诺完成率为103.38%。公司保持垃圾焚烧、热电联产、浓缩液、渗滤液、餐厨垃圾处理等各项业务联动机制，挖掘出新的增长空间；同时积极对外寻求新的固废项目，完善固废产业体系。 5）水务工程：提标改造基本完成，厂网一体化打开新空间。a）给排水工程：2023年营业收入6.61亿元，同比提升20.12%，毛利率同比下降4.14pct至22.83%；b）污水环境工程：2023年营业收入7.44亿元，同比下降10.80%，毛利率同比提升1.16pct至10.91%。 经营效率提升，2023年期间费用率同比下降0.52pct至12.29%。2023年公司期间费用同比减少0.78%至9.89亿元，期间费用率下降0.52pct至12.29%。其中，销售、管理、研发、财务费用同比分别增加4.01%、增加2.02%、增加4.42%、减少10.06%至2.35亿元、3.64亿元、1.27亿元、2.63亿元；销售、管理、研发、财务费用率分别上升0.02pct、下降0.06pct、上升0.01pct、下降0.49pct至2.92%、4.53%、1.58%、3.27%。 2.净现比回归至1.4，分红承诺展期 2023年资产负债率为60.86%，同比下降0.42pct。2023年公司应收账款同比增长27.44%至17.83亿元，应收账款周转天数同比增加21.56天至71.16天；存货同比减少7.57%至3.01亿元，存货周转天数同比减少12.25天至40.77天；应付账款同比减少4.23%至29.47亿元，应付账款周转天数同比减少0.02天至194.48天，使净营业周期同比增加9.32天至-82.55天。 净现比回归至1.4，厂网一体化投入加大带来资本开支上行。2023年，1）公司经营活动现金流净额17.29亿元，同比降低21.20%，主要为购买商品、接受劳务支付的现金增加，2023年净现比1.39，较2022年净现比2.00有所回落，与2021年净现比1.45相当。2）投资活动现金流净额-18.20亿元，上年同期为-19.39亿元，其中购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金18.72亿元，同比增长15.30%，主要系厂网一体化投入加大。3）筹资活动现金流净额3.81亿元，上年同期为-14.34亿元。 2023年分红比例50.02%，分红承诺展期三年。2023年公司每股派息0.479元（含税），分红比例50.02%。同时，公司发布2024-2026年分红规划，为保持利润分配政策的连续性与稳定性，若公司无重大投资计划或重大现金支出等事项发生，未来连续三年内，公司每年以现金形式分配的利润不少于当年实现的合并报表归属母公司股东净利润的50%。 3.高分红兼具稳定增长，综合公用事业平台迎价值重估 水务稳定增长+高分红，价格改革理顺商业模式，价值重估空间开启。水务运营资产需求稳定逆周期，直饮水+厂网一体化提供增量，运营期商业模式佳，优质现金流保分红，低通胀+财政缺口顺价+市场化价格改革可期。公司承诺2024-2026年分红比例50%+，对应24年股息率5%（估值日期：2024/4/12）。 立足南昌、深耕江西，综合环保公用平台稳健发展。公司立足南昌、深耕江西，已经形成涵盖供水、污水、天然气、固废四大业务的综合环保公用平台，具有强劲的区域竞争优势。截至2023年底，1）供水：公司供水产能为194万立方米/日，供水管网8000余公里、服务人口400万，在南昌城区供水市场处于绝对领先地位；2）污水：污水处理总设计规模达到369.85万立方米/日，江西省市场占有率超80%。3）天然气：公司天然气用户132.86万户、燃气管网长7414公里、气化率82.3%，在南昌市燃气市场占有率已超90%；4）固废：公司旗下负责固废处置业务的洪城康恒运营南昌市最大垃圾焚烧发电项目，处置能力达2400吨/日在南昌市场占有率达60%，宏泽热电处置废皮革及污泥等多类固废，是温州经开区唯一的公用热源点，洪源环境占据全国首批餐厨试点城市区位，实现收运、处置一体化运行，绿源环境负责建设渗滤液处置1000吨/日、垃圾渗滤液浓缩液处置400吨/日,助力掌握多种类固废处置的综合服务能力。 管网投资+直饮水，打开业务空间。1）厂网一体化：南昌市为彻底解决污水管网建设和改造缺乏系统性等问题，政企联合总投入近200亿元，公司借力控股股东水业集团（南昌市水环境治理雨污管网改造工程业主单位）先发优势，积极拓展污水管网工程和运维服务。2023年以来，公司承接了进贤县、安义县、崇仁县、南昌县等一批“厂网一体化”项目，共计投资额37亿多元。2）直饮水：2023年，公司全面启动管道直饮水业务，打造直饮水样板工程，已在部分区域学校、企业等开展直饮试点，还重点推进全市一批意向率较高的60个小区直饮宣贯。公司计划争取在年底建成100个直饮水项目，实现直饮日供水量达400吨的目标。 盈利预测与投资评级：综合环保公用平台稳健发展，南昌市管网投资&直饮水打开业务空间，考虑内生增长潜力，我们将2024-2025年归母净利润预测从11.90/12.71亿元下调至11.63/12.25亿元，预计2026年归母净利润为12.89亿元，2024-2026年同比+7.4%/5.3%/5.2%，对应2024-2026年PE 11/10/10倍（估值日期：2024/4/12），维持“买入”评级。 风险提示：政策风险，市场拓展风险，项目进展不达预期。