电解液行业触底，精细有机氟化工逐步放量，创新驱动长期成长

事件：2024年4月2日，新宙邦发布2023年年度报告，公司2023年营业收入为74.83亿元，同比下降22.53%；归母净利润为10.11亿元，同比下降42.50%；扣非净利润为9.56亿元，同比下降44.20%。对应4Q23营业收入为19.01亿元，环比下降11.55%；归母净利润为2.14亿元，环比下跌23.71%。 点评：电解液行业触底，2023年公司盈利能力短期承压。公司2023年净利润出现下跌，净利润率为13.50%，相比去年同期减少5.36pcts。2023年公司归母净利润同比下跌42.50%，主要原因是电解液行业产能大量释放，进入阶段性、结构性过剩的时期，导致公司电解液产品盈利下跌。此外，2023年公司新增投产项目较多，且处在产能爬坡期，对公司盈利能力造成了一定影响。2023年公司销售毛利率为28.94%，相比去年同期下跌3.10pcts。2023年公司财务费用同比上涨67.45%，销售费用同比下降1.25%，管理费用同比下降5.29%。 公司现金流量变动幅度较大。2023年公司经营性活动产生现金流净额为34.47亿元，同比上升90.53%。投资性活动产生现金流净额为-37.79亿元，同比上升71.33%，主要因为2023年购建固定资产支付的现金减少。筹资活动产生现金流净额为0.62亿元，同比下跌97.12%，主要因为2023年偿还的银行借款增加。期末现金及现金等价物余额为29.42亿元，同比下跌8.35%。应收账款同比上涨29.78%，应收账款周转率下降，由去年同期5.49次变为4.00次。存货周转率下降，由去年同期7.66次变为5.87次。 电池化学品板块短期承压，拓展海外市场助力公司盈利能力回升。根据公司2023年年报，2023年公司电池化学品业务收入为50.53亿元，同比下降31.74%。根据公司《2024年4月2日投资者关系活动记录表》，电池化学品盈利能力下降的主要原因是受行业竞争加剧及材料价格波动等因素影响，虽然销量同比有所上升，但产品价格和销售额同比大幅下降，因此盈利下滑。 公司认为以当前电解液和原材料价格看，其下行空间非常有限，我们认为凭借公司的全产业链布局、及海外市场的持续开拓，其有望在行业竞争中保持较显著的优势。 在海外产能布局方面，根据公司《2024年4月9日投资者关系活动记录表》，2023年公司的波兰工厂4万吨电解液项目顺利投产，波兰工厂有进一步扩产计划，调整后的年产能公司预计可达6-8万吨，该工厂生产经营状况稳定，公司预计2024年二季度有望实现盈利；同年公司规划了美国俄亥俄州电池化学品项目，如果该项目实施顺利预计将于2026年投产。2023年，公司子公司与德国某车厂签订协议提供锂离子电池电解液产品，预计将累计增加公司2025年至2034年收入约11亿欧元。 氟化工业务快速成长，创新驱动公司长期成长。2023年，公司有机氟化学品业务实现营业收入14.25亿元，同比上涨21.45%，营业收入占比19.05%，相比去年同期上涨6.9pcts。2023年，有机氟化学品产品毛利率达到69.91%，毛利率较去年同期上涨4.62pcts。2023年公司一代产品市场份额稳定，二代产品市场需求旺盛销售高速增长，三代产品市场推广初见成效。公司扩产项目高端氟精细化学品项目（二期）投产顺利，全国首条千吨级新一代环保型电力绝缘气体-全氟异丁腈产业化产线在三明海斯福试生产顺利，海德福高性能氟材料项目（一期）部分产线已于2023年四季度投产且进展顺利，预计项目整体将于2024年中左右达到预定可使用状态。 公司有机氟化学品在2023年下半年业绩环比有所下降，主要是因为海斯福和海德福新建重大项目投产和产能爬坡形成的各项费用，摊薄了公司有机氟业务整体业绩，我们预计在公司氟化工新增产能完全释放后，有机氟化工业务将为公司贡献更多业绩。 投资建议：预计公司2024-2026年实现营业收入分别为90.65/110.46/129.58亿元，实现归母净利润分别为13.02/18.06/23.23亿元，对应EPS分别为1.73/2.40/3.08，当前股价对应的PE倍数分别为19.9X、14.4X、11.2X。我们基于以下几个方面，1）电解液价格下行区间不大，公司海外市场布局利好盈利逐步回升；2）公司有机氟业务保持快速增长，随着新建产能的逐步释放，有望助力公司业绩不断提升。我们看好公司电解液海外产能布局及有机氟业务良好的成长性，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险；新产品和新技术迭代风险；下游需求不及预期；宏观环境因素变动风险等。