提质增效盈利亮眼，提分红重视股东回报

证券研究报告 公司研究 2024年04月12日 李宏鹏轻工行业首席分析师执业编号：S1500522020003邮箱：lihongpeng@cindasc.com 点评： ➢大家居战略持续落地，整装渠道保持高增，各品牌客单价提升。公司2023年实现营业收入116.66亿元，同比增长3.95%。公司持续深化“多品牌、全品类、全渠道”、“大家居”战略落地。分产品看，23年公司衣柜及配套品、厨柜及配件、木门分别实现收入94.11亿元、12.44亿元、5.89亿元，分别同比+2.54%、-2.23%、+35.73%。公司自2022年开始逐步推出索菲亚橱柜、系统门窗、卫浴等全新品类，抢占旧改流量中的高频需求产品，通过产品迭代升级、系统提效、产能扩充、物流整合等提高供给效率。分渠道看，2023年公司经销、直营、大宗、其他渠道分别实现收入96.27亿元、3.15亿元、14.51亿元、0.63亿元，分别同比+4.36%、+13.58%、-4.86%、+79.81%，其中2023年公司整装渠道实现收入同比增长67.52%，直营整装事业部已合作装企数量211个。公司在整装渠道通过推出专属产品和价格体系，与零售渠道形成差异，从不同角度开拓市场；公司不断增强与装企的合作，通过公司直营整装与经销商合作装企等方式加大对前端流量的渗透，打造装企渠道的整家定制模式，并在2023年开发出毛坯拎包、拎包2.0等全新业务模式。分品牌看，2023年索菲亚、米兰纳分别实现收入105.52亿元、4.72亿元，分别同比+10.96%、+47.24%。各品牌在全品类整家稳步推进下，各品牌客单值持续提升，其中索菲亚工厂端平均客单价19,619元，同比增长6.3%；米兰纳工厂端平均客单价13,934元，同比增长6.57%。运营端，公司引入IPD体系，优化从品牌战略、产品规划、产品立项、产品开发、产品上市到产品生命周期的全流程管理，以用户需求价值为核心塑造整家生活方式产品，促进产品竞争力提升及商业成功，助力公司持续有效增长。 相关研究[Table_OtherReport]员工持股计划显信心，低估白马持续推荐毛利提升带动Q2利润超预期索菲亚（002572）：22年客单显著提升，多品牌全渠道布局深化 ➢提质增效效果凸显，全年盈利表现亮眼。1）毛利率方面，公司2023年实现毛利率36.15%，同比+3.16pct。分产品看，23年公司衣柜及配套品、厨柜及配件、木门分别实现毛利率37.75%、24.75%、29.77%，分别同比+3.43pct、-0.34pct、+5.82pct。主要为原材料采购价格较上年同期有所下降，使主营产品毛利率同比提升。2）期间费用方面，公司23年销售、管理、研发、财务费用率分别为9.66%、6.60%、3.54%、0.46%，同比变化-0.28pct、-0.16pct、+0.35pct、-0.16pct。公司降本增效成果显著，板材利用率、人效有效提升，制造费用率同比下降。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 ➢3）净利润方面，公司2023年实现归母净利润12.61亿元，同比增长18.5%；实现扣非归母净利润11.35亿元，同比增长21.06%，归母净利率为10.8%，同比+1.3pct。4）运营方面，公司23年实现经营现金流为26.5亿元，同比增长94.7%；投资活动现金流-17.3亿元，主要为增加大额存单购买；筹资活动现金流4.3亿元，主要是贷款增加及完成非公开发行股票筹资所致。5）分红方面，2023年公司每10股派发现金红利10元（含税），预计派发现金股利9.5亿元（含税），分红率75%。按收盘价市值估算，公司2023年分红对应股息率为6.3%，股息率较高重视股东回报。 ➢盈利预测与投资评级：公司作为家居行业优质白马，品牌和制造优势业内领先，随着“全渠道、多品牌、多品类”战略深化，多品牌客单值提升、整装和海外加快拓展，有望共同带动收入稳健增长，我们认为盈利能力随着规模效应仍有释放空间。我们预计2024-2026年归母净利分别为14.69元、17.06亿元、19.79亿元，分别同比+16.4%、+16.1%、+16.0%，目前股价对应24年PE为10x，维持“买入”评级。 ➢风险因素：市场竞争风险，房地产市场大幅波动风险。 研究团队简介 李宏鹏，经济学硕士，八年轻工制造行业研究经验，曾任职于招商证券研发中心轻工制造团队，团队获得2017年新财富、金牛奖、水晶球轻工造纸行业第4、第2、第3名，2018-2020年金牛奖轻工造纸行业最佳分析师。2022年加入信达证券。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。 如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。 风险提示 证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。 本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。