业绩短期承压，新兴市场开拓驱动长期成长

2024年04月12日 江海股份(002484.SZ) 业绩短期承压，新兴市场开拓驱动长期成长 公司快报 证券研究报告被动元件投资评级买入-A维持评级 6个月目标价20.85元股价(2024-04-11)15.36元 交易数据总市值(百万元) 13,055.28 流通市值(百万元) 12,174.54 总股本(百万股) 849.95 流通股本(百万股) 792.61 12个月价格区间 12.79/21.68元 事件：4月11日公司发布2023年报，2023年实现收入48.45亿元，同比增长7.15%；实现归母净利润7.07亿元，同比增长6.93%；实现扣非归母净利润6.56亿元，同比增长2.89%。以849,953,221 股为基数，公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.6元（含税）， 对应现金分红金额约2.21亿元（含税）。 需求不足叠加降价压力，业绩短期承压： 江海股份 沪深300 11% 1% -9% -19% -29% -39% 2023-042023-082023-112024-03 股价表现 在行业景气度受宏观经济影响、需求不足、内卷加剧的背景下，2023年公司收入及业绩仍实现一定增长；全年毛利率26.08%，净利率14.66%，同比保持稳定。23H2以来量价两端承压情况进一步加剧， 23Q4收入及业绩同环比均有所下滑。展望未来，我们认为公司作为全球少数几家同时布局三大电容、并拥有最齐全品种及最完整产业链的企业，近年来积极研发新产品与核心材料、开拓新市场及新客户、推进降本增效与节能措施，并已逐步取得一定成效，长期稳健发展可期。 新兴市场开拓呈现良好预期，三大电容梯次发力前景广阔： （1）铝电解电容：2023年实现营收39.70亿元（YoY+10.80%），毛利率27.65%（YoY-0.22pct）。其中，新能源及储能、电动汽车和充 电桩等应用增长超30%；MLPC电性能得以突破，为通信、AI等高端应用奠定良好基础。电极箔作为核心材料，实现营收1.64亿元（YoY-37.09%），毛利率20.89%（YoY+4.42pct）。化成箔陕西生产基地完成迁建，内蒙古海立一期产线技术改造完成，实现降本增效与节能。 （2）薄膜电容：2023年实现营收4.56亿元（YoY+40.66%），毛利率18.23%（YoY-2.32pct）。据公司年报披露，公司于2016年定增募资 4亿元投入高压大容量薄膜电容器扩产项目，达产后每年新增产能 999563312 为100万只高压薄膜电容及1800吨金属化膜，截至2023年底已累计投入约3.16亿元，投资进度79.10%。随着去库结束和行业稳定发展，风光储应用端需求将有所增长，且电动汽车领域已存在部分在手订单，未来效益有望实现较大幅度增长。 （3）超级电容：2023年实现营收2.21亿元（YoY-27.87%），毛利率16.30%（YoY-6.84pct）。据公司年报披露，公司于2016年定增募资 8亿元投入超级电容器产业化项目，达产后每年新增产能为300万Wh双电层电容及2500万Wh锂离子电容，截至2023年底已累计投入约 6.11亿元，投资进度76.37%。超级电容大规模发展已具备性能、产品线、产能基础。公司在传统应用市场策略性推进并采取有效降本措 资料来源：Wind资讯 升幅%1M 相对收益-15.0 绝对收益-17.4 3M -6.5 -0.1 12M -13.9 -28.5 马良分析师 SAC执业证书编号：S1450518060001 maliang2@essence.com.cn 相关报告Q2业绩创历史新高，市场开 2023-08-24 拓与降本增效并进全年业绩落于预告中枢，三 2023-04-01 大电容业务梯次发力业绩保持高速增长，利润率 2022-10-27 大幅回升 施；新应用如发电侧、用户侧调频已具备良好基础并开启大规模推广在节能减排智能制造等领域也已开始规模化应用，预计未来效益将逐步好转。 浙江国资拟成为实控人，国资背书预期提升品牌力： 3月12日，公司发布《关于控股股东协议转让股权暨控制权拟发生变更的提示性公告》称，亿威投资与浙江经投签署《股份转让协议》，亿威投资拟通过协议转让向浙江经投出让江海股份1.7013亿股股份 （占总股本的20.02%），目标对价19元/股，合计转让对价约32.32亿元。截至公告披露日，亿威投资/浙江经投分别持有公司28.83%/0.00%股份;本次权益变动后，浙江经投将成为公司控股股东浙江省国资委将成为实际控制人。浙江经投是浙江省交通投资集团有限公司下属的产业投资平台，主营业务为围绕交通关联产业及战略性新兴产业的产业投资业务。若本次协议转让顺利完成，公司或可在政策、产业、资源等方面得到一定支持，并有望凭借强大的国资背书进一步提升品牌知名度及公信力。 投资建议： 我们预计公司2024-2026年收入分别为56.25亿元、66.28亿元、 77.90亿元，归母净利润分别为8.86亿元、10.74亿元、12.61亿元。根据Wind一致预期，参考艾华集团、法拉电子等可比公司PE均值，并考虑公司未来成长性，给予2024年20倍PE，对应目标价20.85元，维持“买入-A”投资评级。 风险提示：下游需求不及预期；市场与客户拓展不及预期；扩产进度不及预期；市场竞争加剧及产品降价风险；原材料涨价风险；汇率波动风险。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 4,521.7 4,844.9 5,625.0 6,628.0 7,789.6 净利润 661.2 707.1 886.1 1,074.4 1,261.2 每股收益(元) 0.78 0.83 1.04 1.26 1.48 每股净资产(元) 5.75 6.49 7.44 8.57 9.93 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 19.7 18.5 14.7 12.2 10.4 市净率(倍) 2.7 2.4 2.1 1.8 1.5 净利润率 14.6% 14.6% 15.8% 16.2% 16.2% 净资产收益率 13.5% 12.8% 14.0% 14.8% 14.9% 股息收益率 1.0% 0.0% 1.0% 0.9% 0.8% ROIC 18.9% 17.4% 19.7% 22.5% 23.3% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 4,521.7 4,844.9 5,625.0 6,628.0 7,789.6 成长性 减:营业成本 3,329.3 3,581.6 4,075.9 4,776.7 5,610.5 营业收入增长率 27.4% 7.1% 16.1% 17.8% 17.5% 营业税费 23.6 29.7 31.7 37.5 45.2 营业利润增长率 50.4% 9.7% 23.6% 21.2% 17.9% 销售费用 78.1 76.4 88.3 103.4 121.5 净利润增长率 52.0% 6.9% 25.3% 21.2% 17.4% 管理费用 144.8 155.0 174.4 205.5 233.7 EBITDA增长率 43.0% 6.9% 24.6% 19.4% 16.8% 研发费用 218.9 232.2 261.6 304.9 358.3 EBIT增长率 53.0% 3.9% 28.5% 20.5% 17.7% 财务费用 -34.7 -10.4 -0.4 -8.0 -11.4 NOPLAT增长率 42.8% 10.9% 26.7% 20.4% 17.3% 资产减值损失 -30.1 -16.6 -17.5 -21.4 -18.5 投资资本增长率 20.0% 12.2% 5.5% 13.0% 6.8% 加:公允价值变动收益 0.1 0.2 - - - 净资产增长率 13.4% 13.0% 14.6% 15.1% 15.9% 投资和汇兑收益 7.0 7.0 9.6 7.8 8.1 营业利润 752.7 826.1 1,020.7 1,237.3 1,458.5 利润率 加:营业外净收支 -3.0 -2.3 -1.7 -2.3 -2.1 毛利率 26.4% 26.1% 27.5% 27.9% 28.0% 利润总额 749.7 823.7 1,019.0 1,234.9 1,456.4 营业利润率 16.6% 17.0% 18.1% 18.7% 18.7% 减:所得税 87.2 113.3 128.6 156.5 189.5 净利润率 14.6% 14.6% 15.8% 16.2% 16.2% 净利润 661.2 707.1 886.1 1,074.4 1,261.2 EBITDA/营业收入 20.8% 20.8% 22.3% 22.6% 22.5% EBIT/营业收入 16.9% 16.4% 18.1% 18.5% 18.6% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 124 138 129 113 98 货币资金 775.5 1,033.2 1,182.5 1,548.0 2,349.1 流动营业资本周转天数 142 150 140 140 141 交易性金融资产 40.0 57.2 57.2 57.2 57.2 流动资产周转天数 291 314 303 304 320 应收帐款 1,575.8 1,621.8 1,832.1 2,299.0 2,627.4 应收帐款周转天数 107 119 111 112 114 应收票据 224.9 303.5 331.5 385.5 471.7 存货周转天数 80 84 79 79 80 预付帐款 34.6 70.6 29.2 90.3 57.1 总资产周转天数 485 515 489 466 458 存货 1,153.4 1,098.4 1,368.3 1,555.7 1,896.6 投资资本周转天数 295 318 298 277 258 其他流动资产 233.3 232.0 240.4 235.2 235.9 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 13.5% 12.8% 14.0% 14.8% 14.9% 长期股权投资 128.7 142.4 142.4 142.4 142.4 ROA 10.0% 9.8% 11.1% 11.8% 11.9% 投资性房地产 26.5 22.6 22.6 22.6 22.6 ROIC 18.9% 17.4% 19.7% 22.5% 23.3% 固定资产 1,731.0 1,977.1 2,061.5 2,106.5 2,114.1 费用率 在建工程 63.9 143.7 129.8 120.4 114.2 销售费用率 1.7% 1.6% 1.6% 1.6% 1.6% 无形资产 152.3 148.7 144.2 139.6 135.1 管理费用率 3.2% 3.2% 3.1% 3.1% 3.0% 其他非流动资产 468.6 411.8 468.4 447.7 442.0 研发费用率 4.8% 4.8% 4.7% 4.6% 4.6% 资产总额 6,608.5 7,263.1 8,009.9 9,150.3 10,665.4 财务费用率 -0.8% -0.2% 0.0% -0.1% -0.1% 短期债务 171.1 195.4 - - - 四费/营业收入 9.0% 9.4% 9.3% 9.1% 9.0% 应付帐款 933.5 900.4 1,138.9 1,282.5 1,543.6 偿债能力 应付票据 250.3 227.3 2