信贷来源的风险与经济活动的下行风险（英）

信贷来源的风险性与经济活动下行的风险。 由ClaudioRaddatz，DulaniSeneviratne，JrmeVandenbussche，PeichuXie和YizhiXu准备 WP2472 国际货币基金组织工作论文描述了作者（们）正在进行的研究，并发布以征求评论和促进辩论 。 国际货币基金组织（IMF）工作论文中表达的观点是作者（们）的观点，并不一定代表IMF、其执行董事会或IMF管理层的观点。 2024 MAR 2024国际货币基金组织WP2472 MF工作论文I货币和资本市场部门 信用来源风险性和经济活动下行风险研究 作者：ClaudioRaddatzDulaniSeneviratneJrmeVandenbusschePeichuXieandYizhiXu 经大卫霍夫曼授权分发，2024年3月 国际货币基金组织工作论文描述作者（们）正在进行调查和研究，并已出版以征求意见和激发讨论。国际货币基金组织（IMF）工作报告中表述观点属于作者（们）个人观点，并不必然代表国际货币基金组织 、其执行董事会或国际货币基金组织管理层观点。 摘要我们构建了一个国家层面指标，用以衡量整体行信贷增长中来源于相对风险较高行程度，我们将其称为信贷来源风险（RCO）。利用来自42个国家行级数据，跨越两个多世纪，我们发现RCO随时间 变化是信贷周期一个特征。即使在控制了整体行信贷增长和其他决定因素（如金融状况）情况下，RCO也稳健地预测了GDP增长下行风险。RCO解释能力来源于其与资产质量、投资者和行业情绪，以及未来行业抗风险能力之间关系。我们研究强调了行异质性对于信贷周期理论和金融稳定政策重要性。 推荐引用克劳迪奥拉达茨、杜拉尼森内维拉特内、热罗姆范登布斯谢、皮丘谢和希徐，“信贷来源风险和经济活动下行风险”，国际货币基金组织工作论文No 一智2472（2024） JEL分类号： E44E47G01G21G28 关键词： 私人部门债务；信贷增长；信贷起源；信贷周期；行健全性；信用风险；金融脆弱性；投资者情绪；金融稳定 作者电子邮件地址： clraddatzfenuchilecldseneviratneIMForgjvandenbusscheIMForgxiepeichugmailcomyxuIMForg laudioRaddatzC智利大学；DulaniSeneviratne、JrmeVandenbussche和YizhiXu（国际货币基金组织）；以及 工作论文 信贷来源风险性与经济活动下行风险。 由ClaudioRaddatz、DulaniSeneviratne、JrmeVandenbussche、PeichuXie和YizhiXu编制1 1作者们想感谢TobiasAdrian以及在国际货币基金组织（IMF）举办研讨会和2023年RIDGE金融稳定性会议参与者们提 目录 缩略语术语表3 I引言4 II理论基础与文献回顾进一步关联6 III信贷来源风险度量与样本构建8 IV信贷来源风险与增长下行风险13 V为什么RCO可以预测下行风险？探讨其传导渠道15 VI结论20 参考文献22 缩写术语表 BLS行贷款标准 CA经常账户 EDF预期违约频率 FCI金融状况指数 GDP国内生产总值 GFC全球金融危机 GUO全球最终所有者 IFS国际金融统计LLP 有限责任公司贷款损失准备金O LS普通最小二乘法NPL 不良贷款RCA信用分配风险度RC O信用来源风险度 I引言 大量实证证据支持了这样一种观点，即大规模总体信用扩张时期往往会继之以不利宏观经济结果和金融危机发生（Jorda等人，2011年；Schularick和Taylor，2012年；Mian等人，2018年等），尤其是当信用扩张发生在宽松金融条件和乐观信贷情绪环境中时（Krishnamurthy和Muir，2017年；LpezSalido等人，2017年 ；Kirti，2021年；Adrian等人，2022年；Greenwood等人，2022年）。然而，现有跨国实证研究集中于信用 总体量和价，却忽略了信贷起源构成和贷款者异质性能在总体风险承担和金融稳定性中发挥作用。 轶事证据表明，在经济繁荣时期，行级信用增长加快与随后衰退期表现更差有关，并且推动扩张金融机构强度对未来总体结果至关重要。在2008年全球金融危机（GFC）期间，几个标志性失败是遵循了非常激进扩张策略金融中介机构。在美国，CountrywideFinancial和WashingtonMutual在危机前短时间内成为最大和第三大抵押贷款发放机构，因次级贷款风险损失数十亿美元，并在2008年不得不被解决（美国参议院，2010年）。十年前，西班牙储蓄行是西班牙行业危机中心，在其危机前准备期间，其贷款市场份额持续上升（Santos，2018年）。20082010年爱尔兰行业危机期间唯一被国有化爱尔兰行英爱 行，其危机前信用增长速度在主要爱尔兰行中是最快（Regling和Watson，2010年）。追溯到更早时间，在20世纪90年代初芬兰和瑞典信贷繁荣期间，最激进贷款机构在资本化和潜在盈利能力方面是最弱 （Englund和Vihriala，2010年）。 理论模型在金融放大和金融危机中长期以来都认为，在经济代理人之间考虑异质性因素重要性（Bernanke和Gertler1989；Kiyotaki和Moore1997；Brunnermeier和Sanikov2014）。2最近，一些宏观金融模型开始关注金融中介机构之间异质性，并展示了这种异质性对于整体风险承担动态和金融稳定性影响（Geanakoplos2010，Korinek和Nowak2017，Coimbra和Rey2018以及2023）。 本文提供了新颖实证证据，表明行贷款活动增长在风险较高行中集中程度在信贷周期中有所变化，更重要是，这有助于预测经济增长下行风险。3此外，我们提供国家和行层面分析，以探索我们关键结果背后机制。 具体来说，在1990年至2019年期间，我们使用来自42个国家3071家行庞大样本，构建了一个综合指标，以衡量相对风险较高行（通过国内相对z分数衡量）发起信贷程度，借鉴了Greenwood和Hanson（2013 ）方法。 2这些模型通常在均衡条件下施加导致借款人、贷款人或中介机构中异质性代理人分离条件。大多数传统模型要么假设每 门由单个代理人代表，要么假设一个部门内部存在完美风险分担，因此一个部门内部异质性（即借款人或金融中介之间差异 ）并不重要。 3在本文中，我们使用“风险行”和“较弱行”这两个表达互为同义词。 捕捉异质借款人整体债务发行构成。我们提供了证据，我们称之为信用来源风险（RCO）度量，在整体信贷增长增加以及金融条件放宽时上升。此外，我们还提供了补充行层面证据，记录了微观层面潜在机制 。这些由RCO捕捉或代理行在信贷周期截面中风险承担模式，不仅对周期特征有内在兴趣，而且有助于进一步阐明为什么大规模信贷扩张对金融稳定构成风险。 我们研究表明，RCO（风险承担成本）增加预示着GDP增长下行风险，即使在控制了文献中先前强调关键决定因素（包括整体信贷增长和金融状况）后也是如此。我们记录效果规模相当大。在基线设定中，RCO 一个标准差增加会使平均累计两年前GDP增长分布左尾移动大约30个基点。我们发现对一系列稳健性测试具有鲁棒性，包括使用额外控制变量（包括行业整体风险度度量）、行级别风险度替代度量、分析中行受限样本或替代量分回归估计方法。 最后，我们探讨了三个可能且相互关联渠道，这些渠道构成了我们主要发现基础。我们首先检验了信用质量渠道。在微观层面，我们研究了风险较高行是否向风险较高借款人提供更多贷款，从而导致未来贷款组合表现较弱，以及这种关系如何依赖于行层面相对信用增长。我们发现，相对较快扩张信用行在后期会经历更大贷款损失准备金和非正常贷款比率增加，而且当行事前风险更高（即，当它相对z分数较低时），这种增加更为显著。在宏观层面，我们还分析了RCO对增长下行风险解释力是否受到在模型中包含一个捕捉风险更高信用分配变量影响（BrandaoMarques等人，2022年）。我们发现，在长达两年范围内 ，这种影响是存在。 第二个可能渠道是情绪。在继承了LpezSalido等作者（2017年）研究精神基础上，他们通过预测信贷利差未来变化相关金融变量作为信贷情绪代理，我们研究了RCO是否可以预测行整体放贷标准和金融状况未来变化。我们发现RCO确实可以，在行放贷标准和金融状况角度上，预测至达到两年时间跨度。这两个发现都强烈支持了情绪渠道观点。4 最终，RCO能够捕捉到与行级别脆弱性分布相关整体行部门脆弱性一个维度。按照构造，RCO衡量相对风险较高行对行部门信贷扩张贡献程度。虽然这一衡量标准输入相对性并不意味着机械关系，我们推测，当RCO较高且持续时，可能会导致一个经济体贷款组合中更大比例贷款集中到风险较高行。由于风险较高行更有可能在不利冲击后减少贷款，而借款人在尝试更换贷款人时会遇到摩擦，这可能导致整体贷款和活动收缩。为了支持这种第三渠道存在，我们发现行风险是大型负向冲击后未来行级别贷款活动一个决定因素。我们还发现，RCO可以预测左移 4请注意，尽管信用质量和行业情绪渠道在某些方面具有相似之处，但它们在概念上是不同。在信用质量渠道中，未来总现不佳是由于风险较高行贷款质量下降。在行业情绪渠道中，未来总体表现不佳可能是由于整个行业贷款质量普遍下 。 行业股票收益极端左尾，这也与存在韧性渠道相一致。5 本文结构如下。第二章讨论了行风险性、风险承担和信用周期之间关系基本理论，并对相关理论和实证文献进行了回顾。第三章介绍了我们对RCS测量方法。第四章分析了它与行信贷总量共同变化，并提供了相关行层级证据。第五章记录了RCS对增长未来下行风险预测能力，而第六章展示了我们对此关系背后三个可能途径分析。第七章得出结论。附录提供了有关数据来源、变量构建、样本构建和额外稳健性分析信息。 II理论基础与文献进一步联系 行风险性与风险承担之间关系在理论上是不明确。一方面，由于有限责任而产生经典风险转移激励（Jensen和Meckling1976）自然会在这两者之间产生正相关关系。6此外，由于市场不完善，行资本充足率低降低了监控贷款质量动力（HolmstromandTirole1997；Allenetal2011）。7即使行债权人意识到这些激励措施，并通过提高行债务成本或通过更多地依赖可随时提取存款来对管理者施加纪律（Calomiris和Kahn，1991；Diamond和Rajan，2000，2001），存款保险或隐含政府担保存在可能会限制市场纪律或效率（Gorton和Huang，2004；Farhi和Tirole，2012）。另一方面，挤兑威胁可能成为行避免风险转嫁行为强大动力（Jacklin和Battacharya，1988；Diamond和Rajan，2000；Iyer等人，2016）。债券持有人施加契约（Ashcraft，2008）或监管约束能力也可能限制行承担风险能力（Dewatripont和Tirole2012）。 无论在普通行信贷市场条件下行风险性与风险承担之间关系符号如何，由于各种原因，风险较高行在信贷扩张繁荣时期进行风险承担动机可能相对较大。首先，具有理性代理人理论模型表明，由于对筛选盈利性或借款人质量组成了解内生变化（Ruckes2004；Dell’Ariccia和Marquez2006），或者由于制度记忆损失（Berger和Udell2004），贷款标准是顺周期。由于筛选收益对于较弱行可能较低，因为 5我们也探讨将行杠杆（CoimbraandRey，2018）分布偏度纳入模型时，RCO对增长下行风险预测力是否受到影响现没有一致证据表明其受到影响。作为副产品，我们还发现杠杆偏度指标在我们回归结果中不具有统计学意义。 6与其他类型公司一样，受有限责任保护行由于股权期权价值而具