中航重机：2024Q1开门红，军民需求两旺、强者恒强 公司研究 公司点评报告

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 相关研究 《中航重机：中流砥柱展航图，百锻重器迎新机》2023.4 《中航重机：2023年一季报点评：锻造龙头价值重估，全面赋能新一轮成长》2023.4 《中航重机：产业链一体化提速，驱动新一轮高成长》2023.6 《中航重机：产业链一体化布局加 速，利润率提升明显》2023.8 任旭欢军工行业分析师 执业编号：S1500524010001 联系电话：18701785446 邮箱：renxuhuan@cindasc.com 张润毅军工行业首席分析师 执业编号：S1500520050003 联系电话：15121025863 邮箱：zhangrunyi@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 中航重机(600765) 中航重机：2024Q1开门红，军民需求两旺、强者恒强 2024年04月10日 事件：4月8日，中航重机发布2024Q1业绩预告，归母净利润预增18%：1）公司预计2024Q1实现营业收入26.48亿元（+13%）；归母净利润3.19亿元（+18%）；扣非净利润2.9亿元（+8%）。2）2024Q1公司产品规模不断扩大，外贸增长强劲：收入2.64亿元（+96.42%），环比增长25.89%。 点评： 高成长、低估值的航空锻造龙头，随着高端产能陆续释放，2024年公司成长有望再次全面提速。我们认为，2023年是公司战略转型、践行高质量发展的一年，2024年有望开启新一轮高成长，重申“买入”评级。市场可能 担心公司受军工行业景气波动影响，但我们认为，1）2024年随着人事变动等落地，军工行业有望实现困境反转，随着新型号陆续批产，公司有望率先受益。2）公司持续推进主力军工程，高端装备市占率有望持续提升，未来行业或向头部集中。3）以C919为代表的民机已进入批产阶段，锻造市场空间广阔，公司商用飞机和外贸业务需求旺盛，有望驱动公司新一轮成长。 4）盈利预测：我们预计2024-2026年公司归母净利润为16.77/21.7/27.05 亿，CAGR为27%，对应PE为14/11/9倍，维持“买入”评级。 航空锻造市场需求旺盛，商用飞机和外贸需求旺盛，公司有望受益新一轮需求爆发，强者恒强：1）我国航空锻造迎来黄金发展期，催生千亿市场：据 我们详细测算，预计2022-2031年我国军用飞机机身、发动机锻造市场规模有望达到1593、2091亿；而以C919、ARJ21为代表的民机机身、发动机锻造市场总需求有望超过2500亿。2）未来市场有望向头部集中：公司旗下安大、宏远、景航，分别是国内环锻、模锻、中小锻铸造领域龙头，2023年公司收购宏山锻造80%股权，引入500MN模锻压机，补齐大型锻造短板，市场份额有望进一步提升。3）新产能释放：2018-2021年公司经历了2次定增，加码36.1亿投入西安新区先进锻造产业基地建设等项目，我们预计 2024-2025年或为产能释放高峰期，公司规模效应有望进一步凸显。 紧抓国产大飞机发展机遇，有望充分受益于C919批产提速：1）国产大飞机已进入批量化生产、规模化运营、系列化发展的新阶段：2022年12月29日，中国商飞向市场交付第100架ARJ21飞机；2023年1月，商飞副 总张玉金表示，C919规划在未来�年内年产能达到150架；C929宽体客机已经进入详细设计阶段。2）公司紧跟国产大飞机发展浪潮，大力开拓民机市场：2023年宏远C919、ARJ21后续订单持续增长，安大民机销售实现倍增，商飞项目新品开发同比增长30%，订货同比增长56%；景航持续 推进商飞批产供应商清册入册工作；公司与上飞公司深化合作，建立“大飞机锻铸联合创新平台”，实现与商飞数据交互。 大力开拓商用市场，民用航空外贸转包、燃机业务增长强劲：1）持续加强与波音、空客、赛峰、RR等合作，国际竞争力不断提升：2023年宏远完成波音13项新品试制并实现批产，荣获赛峰项目亚洲优秀供应商最佳管理奖、霍尼韦尔发动机供应商奖。2）外贸订单、收入增长迅速：2023年宏远国际订单同比增长38%，销售收入同比增长80%以上；安大抓住外贸增长 机遇，市场份额大幅提升，新接外贸订单3.4亿，同比增长48%；2024Q1公司外贸收入2.64亿元，同比增长96.42%，环比增长25.89%。3）燃机叶片市场开发成效显著：2023年公司与龙江广瀚、航发燃气轮机开展深度合作，新增订单首次突破1亿元，荣获航发燃气轮机金牌供应商。 持续推进产业链一体化，推进材料集采、循环利用，公司盈利能力有望提升：1）向上游：打通原材料循环体系，成本有望持续降低：受托经营青海聚能钛，围绕钛合金材料开展材料再生及熔炼业务研究。2）向中游：加速平台化布局，锻造+铸造+3D打印齐头并进：推动收购宏山锻造80%股权，快速补足500MN超大锻件产能短板；收购激光公司43.76%股权，直接持有其 61.94%股权，提升激光公司3D打印工艺水平和生产能力，未来有望与锻造业务形成互补。3）向下游：布局精加工业务，缩短下游产业链条：推动对力源液压（贵阳）100%间接控股，并将其更名为安飞公司，融入力源公司的机加业务，进一步推进精加工产业布局。4）做实中航重机研究院，构建“研究院+企业”新业态：通过对宏远公司和安大公司减资提升安大宇航和检测公司层级。 风险提示：全球宏观经济增长放缓的风险；大型锻造设备能力不足的风险 重要财务指标营业总收入(亿元) 2022A 105.70 2023A 105.77 2024E 120.12 2025E 141.20 2026E 162.71 增长率YoY% 20.2% 0.1% 13.6% 17.5% 15.2% 归属母公司净利润(亿元) 12.00 13.29 16.77 21.70 27.05 增长率YoY% 34.8% 10.7% 26.2% 29.4% 24.7% 毛利率% 29.2% 31.3% 31.6% 32.1% 32.4% 净资产收益率ROE% 11.6% 11.6% 12.7% 14.2% 15.0% EPS(摊薄)(元) 0.81 0.90 1.13 1.46 1.83 市盈率P/E(倍) 20.05 18.11 14.35 11.09 8.90 市净率P/B(倍) 2.32 2.09 1.83 1.57 1.33 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2024年04月09日收盘价 图表1：中航重机逻辑图 资料来源：WIND，Bloomberg，COMAC，PCC官网等，信达证券研发中心整理 图表2：2023年中航重机营收105.77亿元（+0.1%）图表3：2023年中航重机归母净利润13.29亿元（+11%） 资料来源：iFinD，信达证券研发中心资料来源：iFinD，信达证券研发中心 图表4：2023年中航重机三费合计8.2%（+0.5pct）图表5：2023年中航重机毛利率31.3%（+2.1pct），归母净利 率12.56%（+1.19pct） 资料来源：iFinD，信达证券研发中心资料来源：iFinD，信达证券研发中心 图表6：2023年公司研发费率6.3%（+2.2pct）图表7：2023年公司锻造业务营收占比79% 资料来源：iFinD，信达证券研发中心资料来源：iFinD，信达证券研发中心 资产负债表 单位:亿元 利润表 单位:亿元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 2026E 流动资产 160.57 178.35 160.96 186.47 218.24 营业总收入 105.70 105.77 120.12 141.20 162.71 货币资金 57.35 51.92 47.43 57.53 71.96 营业成本 74.79 72.68 82.14 95.94 110.06 应收票据 27.59 29.91 30.70 35.30 39.77 营业税金及附加 0.30 0.61 0.60 0.68 0.82 应收账款 38.35 56.47 43.38 49.03 54.24 销售费用 0.77 0.92 0.88 0.99 1.15 预付账款 1.05 0.81 2.20 2.42 2.89 管理费用 7.57 7.64 8.65 9.87 11.21 存货 33.16 37.21 33.08 37.31 43.82 研发费用 4.34 6.61 7.45 7.77 7.59 其他 3.08 2.03 4.17 4.89 5.57 财务费用 -0.22 0.12 0.51 0.31 -0.13 非流动资产 50.43 75.94 80.02 85.04 89.87 减值损失合计 -0.59 -0.94 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 8.54 8.92 10.79 12.52 14.31 投资净收益 -0.11 0.22 0.10 0.14 0.14 固定资产（合计） 24.04 46.41 46.92 48.02 48.81 其他 -2.09 -0.49 0.24 0.30 0.28 无形资产 3.02 5.16 5.20 5.19 5.21 营业利润 15.36 15.98 20.23 26.09 32.43 其他 14.84 15.44 17.11 19.30 21.53 营业外收支 -0.02 0.07 0.00 0.00 0.00 资产总计 211.00 254.29 240.98 271.51 308.11 利润总额 15.34 16.05 20.23 26.09 32.43 流动负债 95.30 106.23 83.41 93.18 103.44 所得税 2.06 2.08 2.61 3.33 4.10 短期借款 2.72 11.47 10.47 9.47 8.47 净利润 13.28 13.97 17.63 22.76 28.34 应付票据 30.96 12.94 28.07 32.94 37.62 少数股东损益 1.28 0.69 0.86 1.07 1.29 应付账款 27.61 57.37 31.09 36.23 41.94 归属母公司净利润 12.00 13.29 16.77 21.70 27.05 其他 34.01 24.46 13.78 14.54 15.41 EBITDA 18.27 19.74 23.23 29.20 35.07 非流动负债 7.78 25.51 17.51 15.51 13.51 EPS(当年)(元) 0.82 0.90 1.13 1.46 1.83 长期借款 3.36 19.20 11.20 9.20 7.20 其他 4.42 6.31 6.31 6.31 6.31 现金流量表 单位:亿元 负债合计 103.09 131.74 100.92 108.69 116.95 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 4.01 7.67 8.53 9.60 10.88 经营活动现金流 7.74 5.94 11.86 21.32 25.32 归属母公司股东权益 103.91 114.88 131.53 153.22 180.27 净利润 13.28 13.97 17.63 22.76 28.34 负债和股东权益 211.00 254.29 240.98 271.51 308.11 折旧摊销 3.01 3.72 2.48 2.80 2.77 财务费用 0.91 0.90 0.77 0.54 0.45 重要财务指标 单位:亿元 投资损失 0.11 -0.22 -0.10 -0.14 -0.14 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 2026E 营运资金变动 -12.24 -