4月大类资产配置月报：经济恢复动能仍需加强，资产价格波动或将加大

｜证券研究报告｜ 大类资产配置月报 【2024年04月】 经济恢复动能仍需加强，资产价格波动或将加大 大同证券有限责任公司研究中心 2024年4月8日 ｜证券研究报告｜ 大类资产配置月报 经济恢复动能仍需加强，资产价格波动或将加大 2024年04月 ——4月大类资产配置月报 4月配置观点摘要： 股票（标配）：关注部分周期及消费行业 本轮牛熊切换的行情或仍有上行空间；业绩层面对当月市场造成的冲击预计有限 重点关注内外需共振上行带动的部分消费和周期行业，及成长股超预期改善的可能 债券（标配-）：短债风险相对较小 债市的风险在不断积累 分析师：段进才 证书编号：S0770519080003 邮箱：duanjc@dtsbc.com.cn地址：太原市长治路山西世贸中心A座F12、F13 网址:http://www.dtsbc.com.cn 相较处于极值的长债，短债风险相对较小 商品（标配+）：黄金仍具有较高配置价值 长期看利率下行趋势或不变，黄金右侧交易正当时 供应端的冲击或将是油价上涨的重要力量 美元兑人民币（标配-）：人民币波动或加强 风险提示：经济走势不及期、企业年报数据不达预期、国际环境不稳 表格1：大类资产配置建议 大类资产 配置建议 低配标配 超配 与上期 配置逻辑 股票↓1、尽管在业绩兑现期的4月，部分公司业绩不及预期可能加剧市场 科技成长周期 医药消费金融地产 债券 中短久期中长久期可转债 商品 金属农产品能化贵金属 美元兑人民币 数据来源：Wind，大同证券研究中心 ↓波动，但目前A股处于盈利上行期，预计这种冲击有限，结合大底 ↑后市场反弹的时空经验，A股仍有望取得较好收益； ↑2、行业上我们建议重点关注内外需共振上行带动的部分消费和周期 —行业，以及业绩或超预期改善的电子行业。 —1、“稳”中偏松仍是货币政策的主基调，实体融资需求逐步改善，债 —市的风险在不断积累； ↓2、长债利率或逐步脱离历史极值区间，短债对货币市场的紧平衡定 —价或有所不足，但相较处于极值的长债来看风险相对较小。 ↑1、储备价值持续抬升，美债利率下行预期不变，黄金投资正当时； ↓2、黑色金属弱需求的现状将延续，但热轧板卷表现可能相对较好， —美联储降息分歧加剧或放大有色价格波动； ↑3、在全球主要经济体软着陆的预期下，供应端的冲击或将是油价上 ↑涨的重要力量。 —3月下旬出现人民币快速走贬是阶段性行情，人民币或难持续贬值。 注：配置建议针对权益投资者，且是基于本文分析模型得出的理想化状态，只做理论仓位的探讨，不代表实际操作，结论仅供参考，风险自担 请仔细阅读报告最后的重要法律声明第-2-页共17页 ｜证券研究报告｜ 目录 一、观势·复盘.-2- （一）宏观经济数据观察................................................................................................-2- 1、国内经济观察：年初经济再超市场预期，但恢复动能仍需加强................................-2- 2、国际经济观察：市场聚焦点重新回到美联储，降息何时开启依然悬而未决..............-3- （二）大类资产数据观察................................................................................................-4- 1、各类市场3月走势简要描述.......................................................................................-4- 2、各类市场3月重要数据跟踪图示...............................................................................-5- 二、明势·知策.................................................................................................................-7- （一）宏观经济情况分析................................................................................................-7- 1、国内经济：经济平稳修复的方向不变........................................................................-7- 2、国际经济：美联储二季度降息的可能性不低.............................................................-7- （二）大类资产走势分析................................................................................................-8- 1、权益市场：4月A股机遇与风险并存........................................................................-8- 2、债券市场：虽仍在走牛，但存在回调风险...............................................................-10- 3、大宗商品：贵金属上行趋势不减，有色价格产生背离..............................................-11- 4、汇率市场：日元比较效应与美对华限制法案推动3月人民币兑美元大幅走贬........-12- 三、判势·行策...............................................................................................................-13- （一）股票配置建议—标配：关注部分周期及消费行业...............................................-13- （二）债券配置建议—标配-：短债风险相对较小........................................................-13- （三）商品配置建议—标配+：黄金仍居较高配置价值................................................-13- （四）人民币兑美元配置建议—标配-：人民币波动或加强..........................................-14- ｜证券研究报告｜ 一、观势·复盘 （一）宏观经济数据观察 1、国内经济观察：年初经济再超市场预期，但恢复动能仍需加强 （1）经济数据“开门红”如期上演 社零、固定资产投资和工业增加值三大数据均超预期。其中服务消费在假期经济的带动下快速增长，制造业和基建投资双轮驱动，年初增速再现“跳升”，工业增加值同比延续修复，中下游行业增长更快。 进出口数据也较为亮眼。前两个月在全球制造业景气回暖的背景中出口增长 7.1%。 制造业数据重回荣枯线之上。3月份PMI结束连续5个月处于收缩区间的态势而升至50.8%，重回荣枯线之上；需求端回升更为明显，新订单和新出口订单指数分别环比上行4.0和5.0个百分点至53.0%和51.3%。 图表1：前两月社零累计同比5.5%，远超2023、2022年同期图表2：前两月固定资产投资累计同比4.2%，投资增速加快 社消费品零当月同比 ²0 18 16 14 1² 10 8 6 4 ²0 ²0²3–0²²0²3–04²0²3–06²0²3–08²0²3–10²0²3–1²²0²4–0² 固定资产投资及分累计同比增速 固定资产投资基建制造业地产右 10–5.0 9–5.5 8–6.0 –6.5 7–7.0 6–7.5 5–8.0 –8.5 4–9.0 3–9.5 ²–10.0 ²0²3–0²²0²3–04²0²3–06²0²3–08²0²3–10²0²3–1²²0²4–0² 数据来源：Wind，大同证券研究中心数据来源：Wind，大同证券研究中心 图表3：前两月工业增加值累计同比7.0%，处于近三年高位图表4：前两月基建投资9.0% 工业增加值同比增速 7 6 5 4 3 ² 同比同比右0.8 1.² 0 0.4–² 0.0 –0.4–4 –0.8 ²3–0²²3–03²3–04²3–05²3–06²3–07²3–08²3–09²3–10²3–11 ²3–1²²4–01 ²4–0² –1.²–6 数据来源：Wind，大同证券研究中心数据来源：Wind，大同证券研究中心 图表5：前两月进口金额同比大增3.5%，增速明显图表6：前两月出口金额同比大增7.1%，增速明显 数据来源：Wind，大同证券研究中心数据来源：Wind，大同证券研究中心 （2）“开门红”背后也存在一定的隐忧，恢复动能仍需加强 金融数据显示经济内生动能仍显疲弱。社融在人民币贷款、未贴现银票、企业及政府债券四的拖累下增速下行0.5个百分点至9.0%，M1同比回落至正常月份的最低值1.2%，反映出经济活跃度仍显不足，实体融资需求疲弱，企业中长贷显示出一定企稳迹象成为亮点；CPI和PPI走势分化，背后是假期间消费整体优于投资的体现，短期而言物价上涨基础或仍不牢固。 3月份多宏观数据增长可能存有压力，结构分化加剧。年初大幅回升的经济数据受到之前“位子低”，当前移动平均12个月的制造业和服务业PMI开年处于下行趋势中，指向各宏观数据可能在基数影响下承压，包括服务消费、出口、PPI等同比增速可能出现反复。 国内经济结构分化进一步加剧，多高频指标恢复尚需时日。随着外需的回暖复苏和国内“新质生产力”的培育壮大，中、下游装备制造业和消费品制造业产需释放较快，而在地产行业“资产负债表衰退”和地方债务化解约束等因素下，煤炭钢铁链景气水平偏低，我们观测的多高频指标，如30大中城市商品销面积、石油沥青装置开工率、电炉开工率等指标也均处于历史同期较低水平。 2、国际经济观察：市场聚焦点重新回到美联储，降息何时开启依然 悬而未决 日央行加息靴子落地，谨慎表述指向未来仍将延续宽松货币政策。3月19日，日本央行如期宣告退出YCC和负利率政策，同时表示将停止ETFs和J-REITs的购买，但日央行将采取诸如加大政府债券购买等灵活措施，来避免长端利率在 YCC退出后出现快速上行。 在日本经济、物价前景不确定性仍较高的情况下，日本短期货币政策料将延续宽松。从日本经济基本面来看，去年日本实际GDP口径下私人消费环比连续三个季度下滑，OECD测算今年日本产出缺口依然为负，在全球经济放缓和内生增长动能依然略显不足的背景中，宽松的货币政策仍是日央行暂时的取向。根据野村证券预测，日本下次加息时点可能在今年10月，因而在本次偏鸽的加息落地之后，日央行货币政策决议或暂时不再成为市场扰动因素，市场聚焦点重新回到美联储身上。 通胀粘性下，联邦基金目标利率依旧“按兵不动”。今年以来美国通胀和劳动力市场有所反弹，2月份CPI同比升至3.2%，但边际变化上，6个月环比折年核心CPI连续3个月上行至3.9%；2月份新增非农就业27.5万人，较上月增长 4.6万，且明显高于去年下半年来的平均就业新增人数，叠加延续反弹的地产市 场和企稳的制造业景气，经济韧性下通胀似有稳定在2%目标水平以上的趋势，在