新品表现亮眼，业绩弹性释放

业绩简评 4月8日公司发布年报，23年实现营收9.94亿元，同比+12.77%； 实现归母净利润1.72亿元，同比+36.72%；实现扣非归母净利润 1.64亿元，同比+74.69%。23Q4实现营收2.60亿元，同比+14.37%； 实现归母净利润0.32亿元，同比+36.61%；实现扣非归母净利润 0.33亿元，同比+64.37%。 经营分析 上海葱油预计破亿，电商渠道约翻倍增长。分产品看，23年调味 食品/调味配料分别实现营收5.58/4.34亿元,同比增长18.96%/5.71%，调味食品增速较快系上海葱油起量，其23H1销售 人民币(元)成交金额(百万元) 收入4395万元，预计全年破亿。分销售模式看，经销/直销分别 实现营收4.26/5.65亿元，同比增长-1.80%/26.98%，直销增速较快主要系电商直销及优质食品工业用户占比提升。23年电商渠道实现收入1.89亿元，同比增长99.78%，公司加快布局兴趣电商以及新零售平台，叠加新品上海葱油导入，电商渠道快速放量。经销商全年净增205家至1951家，公司立足华东、华中、华北等重点区域，积极开拓西南、西北、东北新市场，薄弱区域招商速度加快。 成本优化&规模效应释放，净利率显著改善。23年/23Q4公司净利 率分别为17.33%/12.45%，同比+3.0pct/+2.0pct。全年净利率显著优化主要系：1）原材料成本下行叠加品类结构优化，调味食品 /调味配料23年毛利率分别+4.6pct/4.8pct，上海葱油高毛利单品占比提升。2）规模效应逐步体现，叠加费用结构优化，23年销售/管理/研发费率分别同比-1.1pct/-0.1pct/-0.3pct，销售费用中央视广告投入减少2549.43万元，致广宣费同比下降68.96%。3） 23Q4销售/管理费率同比+2.6pct/0.9pct，系人员奖金年末计提。看好上海葱油持续高增，全渠道协同发展，业绩稳健增长。公司以香菇酱、花椒配料为基本盘，有望维持稳健增长。上海葱油作 为潜在大单品，看好其24年延续高增，同时借助线上流量优势推 54.00 50.00 46.00 42.00 38.00 34.00 30.00 230410 230710 231010 240110 成交金额仲景食品沪深300 250 200 150 100 50 0 公司基本情况（人民币） 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 882 994 1,124 1,265 1,424 营业收入增长率 9.35% 12.77% 13.05% 12.54% 12.61% 归母净利润(百万元) 126 172 203 232 260 归母净利润增长率 6.27% 36.72% 17.85% 14.03% 12.13% 摊薄每股收益(元) 1.260 1.723 2.030 2.315 2.596 每股经营性现金流净额 1.21 2.26 1.93 2.72 2.82 ROE(归属母公司)(摊薄) 7.85% 10.27% 11.51% 12.41% 13.07% P/E 30.43 23.95 21.16 18.56 16.55 P/B 2.39 2.46 2.44 2.30 2.16 广其他品类。渠道方面，公司有望构建线上线下融合、覆盖B端C端的多元化营销网络体系，实现全渠道协同发展。 盈利预测、估值与评级 预计24-26年公司归母净利润分别为2.0/2.3/2.6亿元，分别同比+18%/14%/12%，对应PE分别为21x/19x/17x，维持“增持”评级。 风险提示 食品安全风险、渠道扩张不及预期风险、竞争加剧风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 806 882 994 1,124 1,265 1,424 货币资金 78 908 732 666 718 781 增长率 9.4% 12.8% 13.1% 12.5% 12.6% 应收款项 80 112 111 127 146 169 主营业务成本 -492 -556 -581 -653 -729 -821 存货 238 271 219 268 290 326 %销售收入 61.0% 63.1% 58.4% 58.1% 57.7% 57.6% 其他流动资产 797 10 71 63 63 63 毛利 314 325 413 471 536 604 流动资产 1,193 1,301 1,132 1,123 1,217 1,339 %销售收入 39.0% 36.9% 41.6% 41.9% 42.3% 42.4% %总资产 70.4% 71.5% 59.7% 56.9% 57.7% 59.3% 营业税金及附加 -6 -7 -9 -10 -11 -13 长期投资 0 1 2 2 2 2 %销售收入 0.7% 0.8% 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% 固定资产 354 481 644 723 765 792 销售费用 -130 -141 -149 -169 -190 -214 %总资产 20.9% 26.4% 34.0% 36.6% 36.3% 35.1% %销售收入 16.1% 16.0% 15.0% 15.0% 15.0% 15.0% 无形资产 24 24 108 117 116 115 管理费用 -42 -45 -50 -55 -61 -68 非流动资产 502 519 763 851 892 918 %销售收入 5.2% 5.1% 5.0% 4.9% 4.8% 4.8% %总资产 29.6% 28.5% 40.3% 43.1% 42.3% 40.7% 研发费用 -32 -32 -33 -35 -38 -43 资产总计 1,695 1,820 1,895 1,974 2,108 2,256 %销售收入 4.0% 3.6% 3.3% 3.1% 3.0% 3.0% 短期借款 0 10 10 0 0 0 息税前利润（EBIT） 105 100 173 203 236 266 应付款项 106 126 131 148 175 197 %销售收入 13.0% 11.3% 17.4% 18.1% 18.6% 18.7% 其他流动负债 32 54 49 45 51 57 财务费用 3 8 17 14 14 15 流动负债 138 189 190 193 226 254 %销售收入 -0.4% -0.9% -1.7% -1.2% -1.1% -1.0% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -1 -3 -3 0 0 0 其他长期负债 25 26 29 16 16 16 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 164 215 218 209 242 271 投资收益 23 20 6 10 10 10 普通股股东权益 1,530 1,605 1,677 1,765 1,866 1,986 %税前利润 16.9% 14.1% 2.9% 4.2% 3.7% 3.3% 其中：股本 100 100 100 100 100 100 营业利润 133 140 200 235 268 300 未分配利润 493 569 641 728 830 949 营业利润率 16.5% 15.9% 20.1% 20.9% 21.2% 21.1% 少数股东权益 1 0 0 0 0 0 营业外收支 2 3 0 1 1 1 负债股东权益合计 1,695 1,820 1,895 1,974 2,108 2,256 税前利润利润率 13516.7% 14316.2% 20020.1% 23621.0% 26921.2% 30121.1% 比率分析 所得税 -16 -17 -27 -33 -37 -42 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 12.2% 11.9% 13.7% 13.8% 13.8% 13.8% 每股指标 净利润 118 126 172 203 232 260 每股收益 1.186 1.260 1.723 2.030 2.315 2.596 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 每股净资产 15.298 16.048 16.771 17.645 18.661 19.857 归属于母公司的净利润 119 126 172 203 232 260 每股经营现金净流 1.197 1.211 2.260 1.931 2.719 2.825 净利率 14.7% 14.3% 17.3% 18.1% 18.3% 18.2% 每股股利 0.500 0.500 1.000 1.160 1.300 1.400 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 7.75% 7.85% 10.27% 11.51% 12.41% 13.07% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 7.00% 6.92% 9.09% 10.29% 10.98% 11.51% 净利润 118 126 172 203 232 260 投入资本收益率 5.99% 5.42% 8.79% 9.91% 10.89% 11.56% 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 增长率 非现金支出 29 37 41 52 59 65 主营业务收入增长率 10.95% 9.35% 12.77% 13.05% 12.54% 12.61% 非经营收益 -20 -16 -6 -21 -10 -11 EBIT增长率 -23.44% -4.60% 72.91% 17.39% 16.22% 12.90% 营运资金变动 -9 -26 19 -41 -8 -31 净利润增长率 -7.33% 6.27% 36.72% 17.85% 14.03% 12.13% 经营活动现金净流 120 121 226 193 272 282 总资产增长率 7.40% 7.39% 4.14% 4.16% 6.81% 7.01% 资本开支 -236 -61 -257 -139 -100 -90 资产管理能力 投资 0 -1 -1 -2 0 0 应收账款周转天数 32.8 36.9 37.9 38.0 39.0 40.0 其他 67 814 -44 10 10 10 存货周转天数 153.1 166.7 153.8 150.0 145.0 145.0 投资活动现金净流 -169 752 -302 -131 -90 -80 应付账款周转天数 62.1 73.6 78.3 80.0 85.0 85.0 股权募资 0 0 0 0 0 0 固定资产周转天数 121.3 151.9 166.9 157.1 140.3 121.2 债权募资 0 10 0 -12 0 0 偿债能力 其他 -54 -53 -100 -116 -130 -140 净负债/股东权益 -56.80% -55.93% -46.00% -40.55% -41.14% -41.83% 筹资活动现金净流 -54 -43 -100 -128 -130 -140 EBIT利息保障倍数 -35.5 -12.7 -10.1 -14.9 -17.1 -17.9 现金净流量 -103 830 -176 -66 52 63 资产负债率 9.65% 11.82% 11.51% 10.61% 11.49% 11.99% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明： 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持” 买入 0 0 2 2 8 得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计 增持 0