镍月报：资源扰动减弱 镍价震荡重心回落

镍月报 2024年4月8日 资源扰动减弱 镍价震荡重心回落 核心观点及策略 投资咨询业务资格 沪证监许可【2015】84号 李婷 021-68555105 li.t@jyqh.com.cn从业资格号：F0297587投资咨询号：Z0011509 黄蕾 021-68555105 huang.lei@jyqh.com.cn从业资格号：F0307990 投资咨询号：Z0011692 高慧 021-68555105 gao.h@jyqh.com.cn从业资格号：F03099478投资咨询号：Z0017785 王工建 021-68555105 wang.gj@jyqh.com.cn从业资格号：F3084165投资咨询号：Z0016301 成本方面，菲律宾退出雨季，印尼资源审批预期完结，成本重心或将下移。 硫酸镍方面，新能源需求高速增长，硫酸镍偏紧延续。但随着进口预期增长，偏紧预期或将缓解。 镍铁方面，国内供给维持低位，进口或有增量，但消费弱势难改。 镍基本面，国内供应维持高位，但进口存缩量预期。传统消费尚未起色，新能源需求占比有限。基本面仍有过剩。 后期来看，美国就业市场强势，制造业PMI重回荣枯线上方，软着陆预期持续强化。国内经济持续修复，但仍面临诸多挑战。基本面方面，进口预期收缩，新能源对硫酸镍需求维持高速增长，但高冰镍复产或分流精炼镍消费，对基本面修正力度有限。成本重心预期下移，库存季节性去库斜率预期平坦。预计价格震荡偏弱运行。 预计4月份沪镍主力在127000-141000元/吨之间。伦镍波动区间在16700-18200美元/吨 风险点：宏观扰动 目录 一、行情回顾4 二、宏观分析5 海外：软着陆预期升级，降息或将滞后5 国内：经济环境回暖，潜在挑战尤在5 三、基本面分析7 1、海外资源扰动消退7 2、冶炼厂开工率高位，供给快速爬坡9 3、资源扰动与利润回撤共振，镍铁产量收紧9 4、印尼审批加速，硫酸镍供给预期回暖10 5、不锈钢排产难以维持高位，对镍需求或有回落11 6、季节性去库斜率预期平坦12 三、行情展望13 图表目录 图表1镍期货价格走势4 图表2镍现货升贴水走势4 图表3美国ISM制造业6 图表4美国核心PCE同比6 图表5美国失业率7 图表6美国非农就业7 图表7中国制造业PMI7 图表8中国规模以上工业企业利润同比7 图表9镍矿进口情况8 图表10自菲律宾进口镍矿占比8 图表11镍矿价格8 图表12镍矿港口库存8 图表13中国精炼镍进口量9 图表14中国精炼镍产量9 图表15中国镍铁进口量10 图表16中国镍生铁产量10 图表17镍铁库存10 图表18高镍生铁价格走势10 图表19高冰镍价格11 图表20电池级硫酸镍价格11 图表21不锈钢进出口情况12 图表22300系不锈钢产量12 图表23不锈钢价格情况12 图表24300系不锈钢库存12 图表25精炼镍社会库存13 图表26镍交易所库存13 一、行情回顾 3月镍价冲高回落，价格重心有所下移。价格运行逻辑在于：3月上旬，受海外资源扰动影响，市场普遍担心镍矿供给短缺，导致成本重心持续上移。同时，在新能源汽车消费拉动下，MHP基本面偏紧，对镍价有所提振。而随着印尼镍矿审批加速，菲律宾退出雨季影响，资源扰动给出的溢价被市场挤出，镍价快速回落。 图表1镍期货价格走势 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 金川镍升贴水弹性强于进口镍价。3月初，受镍价上涨影响，下游采购情绪转冷，现货升贴水近乎腰斩。而随着镍价触顶回落，下游采购逐渐回暖，现货升贴水由最低的850元/ 吨大幅上涨至3000元/吨。进口镍升贴水振幅相对较小，整体围绕在贴水200-400之间波动。 图表2镍现货升贴水走势 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 二、宏观分析 海外：软着陆预期升级，降息或将滞后 美国经济韧性尤在，就业与制造业率先修复，软着陆甚至不着陆预期升温，但通胀或难遵循预期路径回落至2%的目标，美联储降息决议或将推迟。 首先，美国就业市场依然强劲。美国3月季调非农就业人数录得30.3万人，远超预期的20万人；失业率录得3.8%，低于预期的3.9%；私人时薪增速在高基数下同比回落至4.1%，但环比增长0.3%。我们认为，在强劲就业数据背景下，时薪增速相对平稳，表明就业市场的供给端与需求端均呈扩张趋势。从细分行业来看，建筑业、休闲酒店业分别新增1.3万人、 0.6万人，在前期基建投资强势推动下，建筑业景气度回升，创造大量就业需求。同时，随着政府财政压力释放，教育行业、政府部分别人新增就业人数0.6万人、0.8万人。其他行业则相对表现平稳。整体来看，强势的就业市场使美国经济软着陆预期升温，但较强的消费预期同样使美联储实现2%的通胀目标受阻。 其次，美国ISM制造业PMI环比修复。3月，ISM制造业PMI录得50.3，环比修复2.5个百分点，美国内需依然强劲，是驱动PMI修复的主要动力。其中，产出指数录得54.6，环比大幅扩张6.2个百分点；新订单指数录得51.4，环比修复2.2个百分点；就业指数录得47.4，环比修复1.5个百分点。从变化量来看，产出指数环比改善较大，新订单指数已重回50荣枯线上方。虽然就业指数仍处于荣枯线下方，但整体呈修复趋势，表明美国就业市场依然存在韧性。整体来看，强劲的就业市场为居民消费持续提供动能，推动内循环持续发力，进而强化软着陆预期。 整体来看，强劲的就业市场为需求端持续提供动能。但我们仍需关注到，在地缘冲突愈演愈烈，能源价格预期高位背景下，消费强预期或使通胀数据回落至2%的路径并不通顺，市场预期3月CPI同比或将回升至3.4%，强于前期3.2%。美联储利率决议始终在经济增长与通胀之间取舍，而目前美国经济韧性尚可，降息压力释放。而随着通胀粘性显现后，利率延续高位的可能性或将升级。 国内：经济环境回暖，潜在挑战尤在 3月国内宏观环境明显修复，规模以上工业企业利润同比增速大幅回升，制造业PMI重回荣枯线上方。但欢喜之余，我们仍需看到复苏表面之下的暗流涌动。 企业利润修正，基数效应明显。1-2月，规模以上工业企业利润累计值约9140亿元，同比大幅增长10.2%。回顾往期数据，2021-2024年4年同期平均利润总额为10182.1亿元，高于本期的9140亿元。从细分来看，2023年1-2月规模以上工业企业利润累计值仅有8872亿元，表明本期数据大幅修正更多依赖基数效应。从绝对值来看，2021-2022年同期利润均 在1.1万亿元上方，均高于本期水平。因此，我们认为，国内规模以上工业企业利润总额虽环比修复，但仍未回归至正常水平。 制造业PMI回暖，韧性仍具挑战。3月，统计局公布的制造业PMI指数录得50.8，环比大幅回升1.7个百分点，高于市场预期的50.1，历时5个月重新站回荣枯线上方。从分项来看，各项指标均有所修复，需求类指标回暖是推动制造业PMI修复的主要因素。出口订单录得51.3，环比大幅回升5个百分点，并重回50荣枯线上方。主要原因在于海外经济率先回暖，或已率先进入补库阶段。新订单指数录得53.0，环比回升4个百分点；生产指数录得52.2，回升2.4个百分点。我们认为，制造业PMI回暖依托政策扶持，并具有结构性特点。政策方面，商务部加速推进工业设备“以旧换新”政策，以家电为首的主要终端制造业普遍反馈订单火热，但对后期市场热度的持续性较为保守。分行业来看，虽然车企价格战使新能源消费维持30%以上的高速增长，但企业结构分化突出，市场份额向比亚迪、特斯拉等头部车企聚集。相比之下，地产行业依然冷清，3月十大城市房屋成交套数合计仅约5.18万套，同比大幅回落51.11%。1-2月的房屋新开工面积同比仍有29.7%的回落。种种表明，当前制造业回暖具有结构性、政策性特点。 图表3美国ISM制造业图表4美国核心PCE同比 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 图表5美国失业率图表6美国非农就业 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 图表7中国制造业PMI图表8中国规模以上工业企业利润同比 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 三、基本面分析 1、海外资源扰动消退 截止4月1日，印尼内贸1.8%红土镍矿到厂价报39.8美元/湿吨，菲律宾1.5%红土镍矿CIF价报46美元/湿吨，月内分别上涨10.24%、0%。3月上旬，受印尼RKAB审批进度缓慢及菲律宾雨季影响，市场普遍担心镍矿供给紧缺，镍矿价格持续上涨。但由于当地企业已预计到审批扰动，多数冶炼厂已提前备好足够原料，因此在资源扰动影响下，镍矿价格并未出现更大幅度的上涨。3月下旬，随着印尼RKAB审批加速，并于月底完成了审批，菲律宾也逐渐退出雨季，市场对资源扰动的担忧环节，矿价已有松绑。 1-2月，中国镍矿进口量合计224.9万吨，同比回落22.56%。进口资源大幅回落的原因在于：一方面，受印尼镍矿审批缓慢影响，不分备货不足的企业被迫外购镍矿，使部分菲律宾资源流向印尼。另一方面，镍价大幅回落影响，印尼低成本镍矿对市场挤压严重，澳洲多数镍矿已陷入亏损停产，导致镍矿资源收紧。 库存方面，据SMM统计，截止3月底，全国七大港口镍矿库存合计681.5万湿吨，报告期内减少61.1万湿吨。从季节性规律来看，镍矿库存或仍处于曲库阶段，但当前库存仍高于往年同期水平。 展望未来，受印尼镍矿快速扩张影响，海外多数矿业已无力覆盖成本，上游资源将更多依赖菲律宾与菲律宾，而关键问题在于印尼、菲律宾的增量能否覆盖其他矿山减量。短期来看，随着印尼镍矿审批完结，菲律宾退出雨季，上游资源供给预期修复，矿价或有回落。 图表9镍矿进口情况图表10自菲律宾进口镍矿占比 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 图表11镍矿价格图表12镍矿港口库存 资料来源：SMM，铜冠金源期货 2、冶炼厂开工率高位，供给快速爬坡 春节期间，冶炼季节性减产。据SMM数据，2月全国精炼镍产量合计2.46万吨，同比 +42.05%。而在春节假期影响下环比有所回落。开工率也由1月的97.18%下降至2月的94.5%。预计，随着春节过后复工复产，冶炼开工率有望回升至96.03%，产量预期可达2.5万吨。 进口方面，2023年1-2月中国进口精炼镍1.26万吨，同比减少34.2%，主要原因在于镍价回落后，海外多家精炼厂停产。从进口源来看，来自澳大利亚的进口规模近乎为0，同比少了4784吨；进口自挪威的减少了641吨；进口自加拿大的减少了1377吨。 后期来看，中国的俄镍的进口整体相对稳定，但随着镍价回落，海外镍矿生存受挫影响，海外纯镍供给或受影响，进口增量预期收缩。 图表13中国精炼镍进口量图表14中国精炼镍产量 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 3、资源扰动与利润回撤共振，镍铁产量收紧 据SMM统计，3月国内镍铁产量合计约2.59万吨，同比回落13.12%，开工率41.46%，同比回落约6.28个百分点。主要原因在于，一方面春节假期节点错位，导致休假-复工节奏不匹配。另一方面，镍价大幅回落，地产终端低迷，镍铁利润已明显回撤。SMM预计，4月镍铁额开工率维持低位，产量预期约2.6万吨。 印尼方面，3月印尼镍铁产量合计约11.94万镍吨，同比增长约25.42%。主要原因在于，3月受镍矿供给紧缺影响，冶炼厂开工率较为谨慎，产量环比收缩。虽然，3月底镍矿完成 了份额审批，但时间节点滞后，且仍需时间缓冲，预计4月印尼镍铁产量约12万吨。 进口方面，1-2月中国镍铁进口合计约162.57万实物吨，同比增长53.07%。其中，进口自印尼的量约156.36万实物吨，同比增加63.9%，是进口增量的主要驱动。 库存方面，截止3月29日，国内镍铁库存合计29万实物吨，同比减少39.7%。由于国内镍铁利润回撤，冶炼开工率大幅回落。终端不锈钢消费受地产拖累，短期难有起色，冶炼 多以主动去库存来降低库存减值风险。 后市来看，受当前地产销售疲软影响，终端消费市场尚未看到需求增量。矿端扰动也陆续退