关联方持续复苏，高派息率提振信心

2024年04月08日 关联方持续复苏，高派息率提振信心 颐海国际(1579.HK) 评级： 买入 股票代码： 1579 上次评级： 买入 52周最高价/最低价(港元)： 24.45/9.5 目标价格(港元)： 总市值(亿港元) 152.19 最新收盘价(港元)： 14.68 自由流通市值(亿港元) 152.19 自由流通股数(百万) 1,036.70 事件概述 公司2023年实现营业收入61.48亿元，同比+0.02%，实现归母净利润8.52亿元，同比+14.92%。据此推算，公司2023H2实现营业收入35.31亿元，同比+2.1%，实现归母净利润4.95亿元，同比+3.3%。公司宣布2023年分红方案，年末拟现金分红7.67亿元，派息率达90%，创历史新高。 分析判断: ►关联方持续修复，方便速食仍承压 分渠道来看，公司2023年关联方/第三方分别实现营收20.1/41.4亿元，分别同比+35.0%/-11.2%；其中2023H2公司关联方/第三方分别实现营收11.2/24.1亿元，分别同比+35.3%/-8.4%。关联方延续修复势头，第三方下滑幅度有所收窄，我们认为关联方受益于经济活动与餐饮消费恢复常态，在2022年低基数上实现恢复性增长。分产品来看，公司2023年火锅调味料/中式复合调味料/方便速食产品/其他业务分别实现营收40.9/6.2/13.9/0.47亿元，分别同比+11.7%/+9.2%/-25.8%/+9.2%；其中2023H2公司火锅调味料/中式复合调味料/方便速食产品/其他业务分别实现营收24.4/2.6/8.1/0.24亿元，分别同比+8.7%/+13.3%/-16.3%/+32.2%。火锅调味料、中式复合调味料维持稳健增长势头，方便速食受制于2022年高基数增速承压， 我们预计该业务2024年将恢复正常增长。 ►23H2毛利率提升，盈利能力有所改善 成本端来看，公司2023年/2023H2分别实现毛利率31.6%/32.3%，分别同比+1.4/+0.9pct，毛利率有所提升，我们认为主因：1）产品结构优化提升，2）部分原材料成本下降所致。费用端来看，公司2023年销售费用率/管理费用率分别为9.59%/4.48%，分别同比-0.93/+0.78pct；其中2023H2销售费用率/管理费用率分别为9.9%/3.81%，分别同比+0.30/+0.88pct，费用率水平保持稳定。利润端来看，公司2023年/2023H2归母净利润率分别为13.87%/14.01%，分别同比+1.80/+0.17pct，受益于毛利率提升，整体盈利能力有所改善。 ►大额分红提振信心，看好复调行业龙头 公司宣布2023年分红方案，年末拟现金分红7.67亿元，派息率达90%，创历史新高。我们认为一方面公司现金充裕，财务压力较小，另一方面前期产能建设均告一段落，各新建工厂逐步进入投产阶段，短期内资本开支压力不大，大额分红将极大提振投资者信心。此外，公司积极通过新品开发与渠道开拓寻求业绩增量。我们认为一方面公司受益于关联方（海底捞）逐步恢复并开放门店加盟，有望获取增量，另一方面公司积极寻求与C端及第三方B端进行合作，并积极开拓海外市场，已初显成效。我们认为复合调味品行业在经过前期爆发式发展后，行业份额将向头部集中，公司作为行业龙头有望受益。 投资建议 参考公司最新财报，我们下调24年营业总收入92.88亿元的预测至70.26亿元，新增25-26年营业总收入为78.66/86.58亿元的预测；下调24年EPS为1.22元的预测至0.93元，新增25-26年EPS为1.02/1.13元的预测。对应4月8日收盘价14.68港元，PE分别为15/13/12倍，维持“买入”评级。 风险提示 关联方扩张不及预期，新品推广不及预期，新渠道扩展不及预期 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 盈利预测与估值 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 6147.01 6147.57 7026.18 7865.68 8657.87 YoY（%） 3.44% 0.01% 14.29% 11.95% 10.07% 归母净利润(百万元) 741.99 852.70 960.01 1062.31 1173.36 YoY（%） -3.16% 14.92% 12.58% 10.66% 10.45% 毛利率（%） 30.16% 31.58% 32.03% 32.28% 32.28% 每股收益（元） 0.76 0.88 0.93 1.02 1.13 ROE（%） 0.17 0.18 0.19 0.17 0.16 市盈率 33.54 13.04 14.58 13.18 11.93 资料来源：Wind，华西证券研究所（1港元=0.92人民币元） 分析师：寇星分析师：卢周伟 联系人：吴越 邮箱：kouxing@hx168.com.cn 邮箱：luzw@hx168.com.cn 邮箱：wuyue2@hx168.com.cn SACNO：S1120520040004 SACNO：S1120520100001 SACNO： 联系电话： 联系电话： 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 6155.75 7026.18 7865.68 8657.87 成长能力 YoY(%) -0.11% 14.14% 11.95% 10.07% 营业收入增长率 0.01% 14.29% 11.95% 10.07% 营业成本 4206.27 4775.59 5326.66 5862.76 净利润增长率 14.92% 12.58% 10.66% 10.45% 营业税金及附加 盈利能力 销售费用 589.39 667.49 750.68 824.39 毛利率 31.58% 32.03% 32.28% 32.28% 管理费用 275.46 287.60 337.21 362.78 净利润率 13.87% 13.66% 13.51% 13.55% 财务费用 -69.30 0.00 0.00 0.00 总资产收益率ROA 14.08% 14.90% 13.85% 12.99% 资产减值损失 净资产收益率ROE 17.70% 19.16% 17.49% 16.19% 投资收益 0.00 0.00 0.00 0.00 偿债能力 营业利润 1084.62 1295.49 1451.13 1607.94 流动比率 3.90 3.76 4.57 5.30 营业外收支 速动比率 3.37 3.24 4.04 4.78 利润总额 1264.12 1418.45 1572.23 1735.14 现金比率 2.83 2.71 3.69 4.49 所得税 357.09 397.17 442.18 486.92 资产负债率 15.94% 17.06% 15.63% 14.52% 净利润 907.03 1021.28 1130.06 1248.22 经营效率 归属于母公司净利润 852.70 960.01 1062.31 1173.36 总资产周转率 1.06 1.12 1.11 1.04 YoY(%) 14.92% 12.58% 10.66% 10.45% 每股指标（元） 每股收益(元) 0.88 0.93 1.02 1.13 每股收益 0.88 0.93 1.02 1.13 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 每股净资产 4.65 4.83 5.86 6.99 货币资金 2309.36 2579.07 3874.53 5218.72 每股经营现金流 0.00 0.96 0.96 1.12 预付款项 每股股利 0.74 0.00 0.00 0.00 存货 370.53 425.86 472.11 521.22 估值分析 其他流动资产 67.37 72.35 83.59 90.58 PE 13.04 14.58 13.18 11.93 流动资产合计 3187.43 3575.37 4805.87 6166.12 PB 2.45 2.79 2.31 1.93 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产 1808.90 1808.90 1808.90 1808.90 无形资产 238.90 238.90 238.90 238.90 非流动资产合计 2867.01 2867.01 2867.01 2867.01 资产合计 6054.44 6442.38 7672.88 9033.13 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 应付账款及票据 402.79 449.05 505.47 553.81 其他流动负债 296.36 329.79 374.19 409.12 流动负债合计 816.71 950.53 1050.97 1163.00 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他长期负债 148.32 148.32 148.32 148.32 非流动负债合计 148.32 148.32 148.32 148.32 负债合计 965.03 1098.84 1199.29 1311.31 股本 0.07 0.07 0.07 0.07 少数股东权益 271.48 332.76 400.51 475.37 股东权益合计 5089.41 5343.53 6473.59 7721.82 负债和股东权益合计 6054.44 6442.38 7672.88 9033.13 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券研究所执行所助、食品饮料行业首席分析师，新浪金麒麟新锐/菁英分析师，水晶球入围，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 郭辉：10年白酒产业从业经验，前就任某公募基金消费研究员，现负责白酒板块研究，具备产业、卖方、买方多方面工作经历，对产业趋势与资本市场均有深刻洞察。 任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。卢周伟：华西证券食品饮料行业分析师，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 王厚：华西证券食品饮料研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研究所。 吴越：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 李嘉瑞:华西证券食品饮料行业研究助理，中央财经大学硕士研究生，2023年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析