2023年年报点评：价格下跌+成本上升拖累业绩，扩产夯实龙头地位

事件：公司发布2023年年报。2023年公司实现营收215.8亿元，同比-29.8%，归母净利79.1亿元，同比-49.2%，扣非归母净利87.2亿元，同比-43.1%。单季度看，2023Q4实现营收57.9亿元，同比-19.7%，环比-0.8%，归母净利23.1亿元，同比-33.6%，环比+360.7%，扣非归母净利32.2亿元，同比-2.2%，环比+599.7%。 碳酸锂：基本完成全年产销目标，成本上升明显。1）量：公司目前碳酸锂产能3万吨，通过技改，2023年产销目标3.6万吨、4万吨。从实际经营来看，2023年产销3.6、3.8万吨，同比+16.3%、+24.6%，其中Q4产销1.0、0.9万吨，环比-12.3%、-28.5%，主要由于Q4下游需求较弱；2）库存：截至2023年底，库存2619吨，同比-1537吨；3）价：由于产业链去库存及供需格局的转变，2023年锂价快速下跌，电碳均价（含税）25.6万元/吨，同比-47.3%，工碳均价（含税）23.9万元/吨，同比-48.6%，公司碳酸锂平均售价16.9万元/吨，同比-55.5%。4）本：扣除采矿权出让金后，2023年碳酸锂单吨成本约3.7万元，同比+0.6万元，成本优势仍然显著。 氯化钾：钾肥价格下降，成本有所抬升。1）量：2023年氯化钾产量目标500万吨，从实际经营来看，全年产销492.6、560万吨，同比-15.1%、+13.3%，其中Q4产销150.4、183.7万吨，环比+8.7%、+13.0%。2）价：2023年受进口冲击及需求偏弱影响，国内钾肥价格下降明显，2023年公司氯化钾不含税售价2610元/吨，同比-25.5%；3）本：扣除采矿权出让金后，2023年氯化钾单吨成本约996元，同比+276元。 核心看点：成本优势+产能扩张，夯实盐湖龙头地位。1）锂：子公司蓝科锂业不断优化提锂工艺及设备，提高锂回收率，夯实盐湖提锂成本优势；公司锂盐产能已形成“1+2+3+4”布局，目前在产产能3万吨，与比亚迪合作的3万吨锂盐项目正在中试，新建的4万吨锂盐一体化项目（2万吨电池级碳酸锂+2万吨氯化锂）计划2024年年底投产。在锂行业格局发生逆转，锂价中枢大幅下移趋势下，盐湖提锂成本优势+产能扩张构筑盐湖龙头核心竞争力。2）钾肥：公司目前氯化钾产能500万吨，国内排名第一，承担国家粮食安全保供重任，我国钾肥对外依赖度高，2023年进口量再创新高，在粮食安全愈发重要的背景下，钾肥业务有望贡献稳定业绩。 投资建议：锂行业供需格局逆转，锂价中枢大幅下移，盐湖提锂成本优势凸显，公司锂盐产能加速扩张，钾肥业务基本盘稳固，我们预计公司2024-2026年归母净利为60.2、71.4和77.9亿元，对应4月3日收盘价的PE为15、13和12倍，维持“推荐”评级。 风险提示：锂价大幅下滑，钾肥供给超预期增加，扩产项目进度不及预期。 盈利预测与财务指标项目/年度 1钾锂价格下跌，拖累全年业绩 公司发布2023年年报：2023年公司实现营收215.8亿元，同比-29.8%，归母净利79.1亿元，同比-49.2%，扣非归母净利87.2亿元，同比-43.1%。 单季度来看，2023Q4实现营收57.9亿元，同比-19.7%，环比-0.8%，归母净利23.1亿元，同比-33.6%，环比+360.7%，扣非归母净利32.2亿元，同比-2.2%，环比+599.7%。 图1：2023年营收同比-29.8%至215.8亿元 图2：2023年归母净利同比-49.2%至79.1亿元 图3：2023Q4营收环比-0.8%至57.9亿元 图4：2023Q4归母净利环比+360.7%至23.1亿元 2经营分析：钾锂价格下滑，成本有所抬升 营收毛利来看：钾锂价格下滑，缴纳采矿出让金，碳酸锂、氯化钾营收毛利下降。2023年碳酸锂实现营收63.6亿元，同比下降44.5%，主要由于锂盐价格下跌，营收占比降至29.5%，氯化钾实现营收146.2亿元，同比下降15.5%，营收占比提升至67.7%；毛利方面，由于Q3缴纳采矿权出让收益金，营业成本大幅增加，毛利受损，2023年碳酸锂实现毛利46.1亿元，同比下降56.3%，毛利占比降至38.1%，毛利率下降19.5pct至72.5%，氯化钾实现毛利75.0亿元，同比下降45.4%，毛利占比提升至62.0%，毛利率下降28.1pct至51.3%。 图5：2023年碳酸锂实现营收63.6亿元 图6：2023年碳酸锂营收占比降至29.5% 图7：2023年碳酸锂实现毛利46.1亿元 图8：2023年碳酸锂毛利占比降至38.1% 图9：2023年钾、锂产品毛利率降至51.3%和72.5% 碳酸锂：基本完成全年产销目标，成本优势仍然显著。1）量：公司目前碳酸锂产能3万吨，通过技改，2023年产销目标3.6、4万吨。从实际经营来看，2023年产销3.6、3.8万吨，同比+16.3%、+24.6%，其中Q4产销1.0、0.9万吨，环比-12.3%、-28.5%，主要由于Q4下游需求较弱；2）库存：截至2023年底，库存2619吨，同比-1537吨；3）价：由于产业链去库存及供需格局的转变，2023年锂价快速下跌，电碳均价（含税）25.6万元/吨，同比-47.3%，工碳均价（含税）23.9万元/吨，同比-48.6%，公司碳酸锂平均售价16.9万元/吨，同比-55.5%。 4）本：扣除采矿权出让金后，2023年碳酸锂单吨成本约3.7万元，同比+0.6万元，成本优势仍然显著。 图10：2023年碳酸锂产销3.6和3.8万吨 图11：2023Q4碳酸锂销量环比-28.5% 图12：2023年碳酸锂单吨成本增至3.7万元 氯化钾：钾肥价格下降，成本有所抬升。1）量：2023年氯化钾产量目标500万吨，从实际经营来看，全年产销492.6、560万吨，同比-15.1%、+13.3%，其中Q4产销150.4、183.7万吨，环比+8.7%、+13.0%。2）价：2023年受进口冲击及需求偏弱影响，国内钾肥价格下降明显，2023年公司氯化钾不含税售价2610元/吨，同比-25.5%；3）本：扣除采矿权出让金后，2023年氯化钾单吨成本约996元，同比+276元。 图13：2023年氯化钾销量同比+13.3% 图14：2023Q4氯化钾销量环比+13.0% 图15：2023年国内钾肥价格下跌（元/吨） 图16：2023年氯化钾单吨成本增至996元 财务、销售费用下降明显，费用率保持低位。2018年以来，公司财务费用，带动期间费用稳步下降。2023年公司四费合计8.5亿元，同比下降45.3%，其中销售费用1.4亿元，同比下降43.8%，管理费用7.5亿元，同比下降17.2%，财务费用-1.8亿元，同比下降247.8%，主要由于利息收入增加。费用率方面，2023Q4销售/管理/研发/财务费用率为1.3%/4.4%/-0.5%/-2.6%，保持低位。 图17：财务、管理费用减少带动公司期间费用快速下降 图18：公司费用率保持低位 3核心看点：成本优势+产能扩张，夯实盐湖龙头地位 3.1扩产4万吨项目即将投产，盐湖龙头成本优势显著 依托察尔汗盐湖，钾锂资源储量居全国首位。公司目前钾肥、锂盐生产的原料来自青海察尔汗盐湖，察尔汗盐湖富含多种矿产元素，其中钾锂资源尤其丰富，氯化钾储量合计5.40亿吨，氯化锂储量合计1988万吨，折合约1789万吨LCE，位居全国首位，在全球范围内也排在前列。丰富的锂资源为公司锂盐产能扩张提供坚实的原料保障。 图19：察尔汗盐湖钾锂资源储量居全国首位 加强技术攻关提高锂回收率，夯实盐湖提锂成本优势。察尔汗盐湖锂资源丰富，但锂离子浓度较低，子公司蓝科锂业不断优化提锂工艺及设备，2023年公司锂盐产量目标为3.6万吨（目前产能3万吨），超产运营体现了技术工艺的成熟性；同时针对沉锂母液回收率低的技术难题，持续加强技术攻关，2023年6月，公司6000吨/年碳酸锂产能的沉锂母液回收装置试车投运，锂回收率将实现进一步提升，夯实盐湖提锂成本优势。 产能加速扩张，4万吨扩产项目2024年底投产。公司锂盐产能已形成“1+2+3+4”布局，蓝科锂业一期、二期合计3万吨产能均已投产，与比亚迪合作的3万吨锂盐项目正在中试，新建的4万吨锂盐一体化项目（2万吨电池级碳酸锂+2万吨氯化锂）计划2024年年底投产。 3.2钾肥产能国内第一，保障业绩基本盘 钾肥产能国内第一，保障业绩基本盘。公司目前氯化钾产能500万吨，国内排名第一，承担国家粮食安全保供重任。我国钾肥年需求量约1700万吨KCL，位居全球首位，但我国钾资源相对稀缺，2022年储量占全球的比例仅10.0%，近年来我国氯化钾对外依赖度约50%-60%，在粮食安全愈发重要的背景下，钾肥业务有望为公司持续贡献稳定业绩。 图20：2022年全球钾资源储量分布 图21：2022年全球钾肥产能分布 图22：2023年我国氯化钾进口量再创新高（万吨） 4投资建议 锂行业供需格局逆转，锂价中枢大幅下移，盐湖提锂成本优势凸显，公司锂盐产能加速扩张，钾肥业务基本盘稳固，我们预计公司2024-2026年归母净利为60.2、71.4和77.9亿元，对应4月3日收盘价的PE为15、13和12倍，维持“推荐”评级。 5风险提示 1）锂价大幅下滑。锂行业供需格局逐渐发生变化，扩产项目逐步释放产能，若行业供给增速超预期、下游新能源车需求增速大幅放缓，带来锂价超预期下滑，会导致公司锂盐业务业绩释放不及预期。 2）钾肥供给超预期增加。公司钾肥业务贡献主要业绩，若国际钾肥供给超预期增加导致钾肥价格下滑，将影响钾肥业务业绩贡献。 3）扩产项目进度不及预期。公司与比亚迪合作的3万吨项目正在中试，4万吨项目建设中，若项目进度滞后，将影响公司锂盐板块业绩释放。 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元）营业总收入营业成本 资产负债表（百万元）货币资金 现金流量表（百万元）净利润