Q4开店加速，全年整合提效优化，业绩符合预期

事件：公司公布2023年年度报告，2023年实现收入33.31亿元/同比-7.95%， 归母净利润1.05亿元/同比+21.84%，扣非归母净利润0.66亿元/同比 +22.14%；其中2023Q4实现收入9.11亿元/同比-8.76%，归母净利润0.58 亿元/同比+40.85%，扣非归母净利润0.45亿元/同比+40.97%，业绩基本 符合预期。 Q4华中地区加速开店，华东次之，旧有门店维持调整节奏。1）2023年全 年，公司共新开门店41家门店，分别位于上海（1家）/浙江（6家）/江苏 （9家）/福建（6家）/广东（1家）/重庆（1家）/湖北（5家）/湖南（9 家）/江西（2家）/四川（1家），Q4环比加速（2023Q1-Q3开店20家）， 且集中于华中地区（华东次之）；共关闭43家门店（2023Q1-Q3共关店 32家），上海/浙江/江苏/福建/湖北/湖南/江西分别各关闭8/1/6/2/11/14/1 家，门店仍有调整；截止报告期末，公司共布局469家，去年同期为471 家。2）全年来看，公司可比店销售呈一定幅度下滑，同比-6.73%，2023 年公司实现收入33.31亿元/同比-7.95%，基本符合预期。3）全年线上实 现收入6.17亿元/同比-14.33%，收入占比为18.52%/同比-1.4pct，受基数 影响有所回落，但仍高于2021年水平；2023Q4线上业务实现收入1.83亿 元，同比-12.76%，收入占比为20.01%。 Q4毛利率同比显著改善，盈利能力明显提升。1）2023Q4公司毛利率同比 显著改善，同比+1.27pct至31.00%；全年毛利率同比-0.16pct至28.38%； 2）分品类看，全年奶粉类/食品类/用品类/棉纺类/玩具及出行类/母婴服务 类/供应商服务类营收分别同比 -12.23%/+13.67%/-10.51%/-0.80%/-5.95%/+3.85%/+5.15%，毛利率分 别同比-0.67/-3.45/-0.37/-1.53/-6.68/+6.35/-2.02pct。2）费用端，Q4公司 销售费用率/管理费用率分别同比-0.51pct/-0.11pct至19.79%/3.28%，财 务费用率同比-0.11pct至0.91%。3）综合来看，2023Q4归母净利率水平 同比+2.24pct至6.35%，扣非归母净利率水平同比+1.73pct至4.89%。2023 年公司归母净利润1.05亿元/同比+21.84%，其中Q4归母净利润0.58亿 元/同比+40.85%，扣非归母净利润0.45亿元/同比+40.97%，业绩基本符 合预期。 全年产品渠道多方面优化。1）2023年公司进一步巩固双渠道品牌融合成果， 多方面提效。报告期内公司关闭贝贝熊低效门店，进一步提升经营效率，利 用集团采购优势对供应链降本增效，贝贝熊整体毛利率较收购前提高4-5个 百分点，成功实现扭亏为盈；全年强化精细化运营，实现部分门店租金优化， 房屋租赁费用同比减少近10%，同时优化人员绩效与考核政策、加强供应 链及数字化管理。2）渠道多点开花，品牌持续迭代。报告期内，公司旗下 品牌依托公司全渠道布局优势，线下区域全面覆盖，并开设天猫、京东、拼 多多等品牌线上旗舰店；产品研发迭代，合兰仕推出DHA藻油凝胶糖果、 钙锌口服液、叶黄素酯饮等新品、满足更广泛的营养健康需求，多优新推出致柔系列纸尿裤、丰富高中低不同档次的产品线，Cucutas服装品牌不断融 入公益环保理念，公司旗下品牌占自有渠道销售收入比例已提升至13%。3） 线上业务中，O2O业务依托于线下门店规模优势，已覆盖38个发达城市， 23H2同比+22%；自营三方业务同比+77%，其中抖音渠道势头迅猛，同比 +290%。4）同时，持续更多会员互动。至2023年年底，公司及所属子公 司累计会员新增9.8%，全年会员实现销售占比95.92%，线上消费会员占 实体店会员比重达54%；2023年公司付费会员占总会员消费比重48%，付 费会员人均贡献是普通会员的10倍、消费次数是普通会员的4倍。 投资建议：公司为口碑、产品组合调整能力、效率优势突出的母婴连锁龙头。 2021年收购贝贝熊，后逐步进行门店、供应链调整，力图区域互补，增强 龙头地位，同时线上业务于近年不断发展，顺应行业趋势。2023Q4公司开 店加速，同时全年产品渠道多方面优化，未来将继续拓展线下门店布局、推 动双线资源整合、提升运营效能，同时积极创新带动品牌增值。我们预计公 司2024-2026年营业收入分别为35.47/37.79/40.30亿元，归母净利润分别 为1.08/1.24/1.35元，EPS分别为0.77/0.88/0.96元/股，当前股价对应PE 分别为19/16/15倍，给予“买入”评级。 风险提示：1）消费环境扰动使得展店、单店模型长期不及预期；2）供应链 优化不及预期；3）行业竞争严重加剧。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）