公司简评报告：一体化经营业绩稳健，看好长期投资价值

一体化经营业绩稳健，看好长期投资价值 中国神华(601088)公司简评报告|2024.04.03 评级：买入 张飞 行业分析师 SAC执证编号：S0110523080001 zhangfei@sczq.com.cn 电话：010-81152685 市场指数走势（最近1年） 中国神华 沪深300 1 0.5 2-Apr 20-Jan 8-Nov 27-Aug 15-Jun 3-Apr 0 -0.5 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）39.05 一年内最高/最低价（元）41.00/24.78市盈率（当前）13.00 市净率（当前）1.90 总股本（亿股）198.69 总市值（亿元）7,758.66 资料来源：聚源数据 相关研究 多元化经营业绩稳健，行业龙头价值凸显 煤、电盈利双增，高分红价值典范 煤电业务双核共舞，量价齐升业绩高增 核心观点 事件：公司发布2023年业绩报告，实现营业收入3430.74亿元，同比减少0.4%（经调整，下同）；实现归属于上市公司股东的净利润596.94亿元，同比减少14.3%；归属于公司股东的扣除非经常性损益的净利润为 628.68亿元，同比减少10.6%。实现基本每股收益为3.00元，同比减少 14.3%，经营性净现金流为896.87亿元，同比减少18.3%。 售价同比下降业绩小幅回落，长协占比降低继续保持高毛利。公司煤炭分部2023年实现营业收入2733.06亿元，同比下降1.5%，营业成本1857.52亿元，同比增加4.5%，利润总额585.30亿元，同比下降16.8%。产销方面，2023年实现商品煤产量3.25亿吨，同比增长3.5%；煤炭销售4.50亿吨，同比增加7.7%。价格方面，不含税销售均价为584元/吨，同比下降9.3%。其中自产煤不含税售价为548元/吨，同比下降8.2%。成本方面，公司自产煤单位成本为179.0元/吨，同比增加1.5%。毛利率为32%，同比下降3.9个百分点。销售结构方面，公司依然以中长期合同为主，其中年度长协和月度长协的占比分别为57.5%（+4.5pct）和24.4%（-7.6pct），对应价格为500元/吨、808元/吨，同比降低2.9%、7.4%。新增产能方面，内蒙古新街台格庙矿区新街一井、二井已取得采矿许可证。保德煤矿产能由500万吨/年提高至800万吨/年核增申请获批，煤炭产能增长继续稳固国内煤炭龙头地位。 发电业务售电量增加以及成本下降，板块利润实现大幅增加34.1%。2022年公司发电分部实现营业收入924.1亿元，同比增长9.3%，营业成本767.9亿元，同比增长6.0%，利润总额为106.4亿元，同比增加34.1%。实现发电量2122.6亿千瓦时，同比增长11.0%，总售电量达到1997.5亿千瓦时，同比增加11.1%，其中市场化交易电量为1945.6亿千瓦时，占总售电量的97.4%；平均售电单价为414.0元/兆瓦时，同比降低1.0%，单位售电成本为363.0元/兆瓦时，同比下降4.7%。实现毛利率16.9%，同比上升2.6个百分点。2023年公司湖南岳阳项目1、2号机组和广东清远一期项目1、2号机组陆续投运，叠加公司煤电项目发售电量增加驱动收入增长，此外2023年公司燃煤采购价格下降，带动公司电力板块利润实现大幅增长，彰显煤电一体化经营优势。 铁路业务经营稳健，改造扩能持续推进。铁路分部实现营业收入429.61亿元，同比增长1.8%，毛利率37.0%，下滑4.4个百分点。实现利润总额110.4亿元，同比下降11.9%。铁路单位运输成本为0.085元/吨公里，同比上涨10.4%。2024年，推进神朔铁路3亿吨、朔黄铁路4.5亿吨扩能改造工程，提升主通道运输能力，有助提升板块盈利规模。 维持高比例分红，值得长期稳定持有。据公告，公司拟派发现金股利人民币449.03亿元（含税，下同），占2023年归属于公司股东的净利润的60%，对应每股股利2.26元，以2024年4月2日收盘价39.05元测算，股息率为5.79%。公司保持长期稳定的行业高分红比例水平，作为煤电 运输一体化的能源巨头，盈利、分红稳定，值得长期持有。 盈利预测以及投资评级：预计公司2024年-2026年归母净利润分别为611.2/625.8/655.6亿元，当前股价对应PE为12.7/12.4/11.8倍。考虑到公司为国内动力煤龙头，持续受益产能规模及成本优势，高分红下，长期投资价值明显，维持公司买入评级。 盈利预测 2023A 2024E 2025E 2026E 营收（亿元） 3430.7 3335.2 3423.9 3541.9 营收增速（%） -0.4 -2.8 2.7 3.4 归母净利润（亿元） 596.9 611.2 625.8 655.6 归母净利润增速（%） (14.3) 2.4 2.4 4.8 EPS(元/股) 3.00 3.08 3.15 3.30 PE 13.0 12.7 12.4 11.8 资料来源：Wind，首创证券 图12019-2023年公司煤炭产销量保持平稳（万吨）图22019-2023年吨煤毛利润有所下滑（元/吨） 49000 39000 29000 19000 9000 -1000 煤炭总销量万吨自产煤销量万吨 产量同比增速右轴销量同比增速右轴 10% 5% 0% -5% -10% -15% 20192020202120222023 300 250 200 150 100 50 0 吨煤毛利元/吨增速右轴 20192020202120222023 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券 图32019-2023年营业收入及增速（亿元，%）图42019-2023年净利润及增速（亿元，%） 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 营业收入亿元同比增速右轴% 20192020202120222023 50 40 30 20 10 0 (10) (20) 800 700 600 500 400 300 200 100 0 净利润同比增速右轴% 20192020202120222023 50 40 30 20 10 0 (10) (20) 资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券 图52023年经营性净现金流保持高位（亿元，%）图6公司2023年ROE、ROA较2022年有所回落（%） 1,200 1,000 800 600 400 200 0 经营性净现金流亿元 同比增速%右轴 20192020202120222023 20 18 ROA% 1614121086420 2019 2020 2021 2022 2023 40 30 20 10 0 (10) (20) (30) (40) 资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2023 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023 2024E 2025E 2026E 流动资产 198951 235953 286186 338552 经营活动现金流 89687 94124 96000 98255 现金 149986 188708 237425 288362 净利润 59694 61123 62576 65563 应收账款 11875 11525 11831 12239 折旧摊销 24641 27451 27324 27239 其它应收款 2731 2655 2726 2819 财务费用 459 -498 -955 -1353 预付账款 5999 5727 5962 6088 投资损失 -3815 -4321 -4321 -4321 存货 12846 12256 12759 13028 营运资金变动 -1196 -417 331 -443 其他 7531 7321 7516 7775 其它 0 0 1 1 非流动资产 431180 432336 433619 434987 投资活动现金流 -36974 -29900 -29900 -29900 长期投资 55571 55571 55571 55571 资本支出 -37084 -28607 -28607 -28607 固定资产 256933 265141 272698 279655 长期投资 4624 0 0 0 无形资产 63307 56981 51288 46164 其他 -4514 -1293 -1293 -1293 其他 23343 23343 23343 23343 筹资活动现金流 -76131 -25503 -17382 -17420 资产总计 630131 668289 719805 773539 短期借款 -2927 0 0 0 流动负债 91585 79341 81188 82176 长期借款 -10008 -7179 0 0 短期借款 2927 0 0 0 其他 -63196 -18324 -17382 -17420 应付账款 38320 36583 38084 38886 现金净增加额 -23418 38722 48718 50936 其他 1051 1003 1045 1067 主要财务比率 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债 60176 60176 60176 60176 成长能力 29636 29636 29636 29636 营业收入 -0.4% -2.8% 2.7% 3.4% 17182 17182 17182 17182 营业利润 -6.9% 2.0% -0.2% 7.0% 151761 139517 141364 142352 归属母公司净利润 -14.3% 2.4% 2.4% 4.8% 长期借款其他 负债合计 少数股东权益 69678 74851 80281 86238 获利能力 归属母公司股东权益 408692 453920 498159 544949 毛利率 35.9% 37.0% 36.2% 37.0% 负债和股东权益 630131 668289 719805 773539 净利率 17.4% 18.3% 18.3% 18.5% 利润表（百万元） 2023 2024E 2025E 2026E ROE 14.6% 13.5% 12.6% 12.0% 营业收入 343074 333522 342387 354189 ROIC 14.0% 13.2% 12.4% 11.9% 营业成本 219922 209953 218566 223171 偿债能力 营业税金及附加 18385 17677 17804 18418 资产负债率 24.1% 20.9% 19.6% 18.4% 营业费用 425 600 600 600 净负债比率 6.3% 4.4% 4.1% 3.8% 研发费用 3007 2857 3285 3449 流动比率 2.17 2.97 3.52 4.12 管理费用 9812 10106 10410 10722 速动比率 2.03 2.82 3.37 3.96 财务费用 501 -498 -955 -1353 营运能力 资产减值损失 -3976 -3976 -3976 -3976 总资产周转率 0.54 0.50 0.48 0.46 公允价值变动收益 0 0 0 0 应收账款周转率 21.47 17.04 17.52 17.59 投资净收益 4321 4321 4321 4321 应付账款周转率 5.65 5.52 5.77 5.71 营业利润 91367 93171 93022 99527 每股指标(元) 营业外收入 912 912 912 912 每股收益 3.00 3.08 3.15 3.30 营