3月美国非农数据解读：美国就业为何仍超预期？

分析师陈兴 SAC证书编号：S0160523030002 chenxing@ctsec.com 联系人马乐怡 maly@ctsec.com 相关报告 1.《就业市场逐步降温——2月美国非农数据解读》2024-03-09 2.《就业市场强势不减——1月美国非农数据解读》2024-02-03 3.《预期拉高，不断下修——12月美国非农数据解读》2024-01-06 证券研究报告 宏观月报/2024.04.06 美国就业为何仍超预期？ ——3月美国非农数据解读 核心观点 就业增长局部集中。首先，兼职就业在支撑劳动力市场。近月来兼职就业人数上升，而全职就业人数有所下降。同时，近六个月以来，包含了有能力但没有积极找工作、因经济原因兼职人群的U6失业率呈上行趋势，反映就业不足现象明显。其次，新增就业集中在疫情后恢复较慢的部分行业。今年前三个月的新增就业集中在教育保健、政府和休闲酒店业等非周期性行业，合计占新增非农就业总人数约六成。疫情爆发后地方政府就业出现大幅下降，直到去年11月总就业人数才恢复至疫情前水平。此外，大量移民的涌入亟需政府提高基本服务能力。最后，服务消费带动休闲酒店业就业增加。服务业景气度持续向好在超额储蓄的支撑下，美国消费支出保持良好态势，叠加休闲娱乐场所建造支出增速也在增长，相应带动岗位需求增加。 新增非农就业人数有所上升。美国劳工部最新数据显示，3月新增非农就业人数录得30.3万人，再度高于市场预期。此外，1-2月新增非农就业人数合计共上修2.2万人，不过较初值仍有下调10.2万人。整体来看，3月非农就业总人数继续上行，意味着就业市场仍然强劲。 失业率下降，劳动参与率提高。3月劳动参与率录得62.7%，较上月回升 0.2个百分点，较疫情前2020年1月63.3%的水平仍低0.6个百分点。3月失业率录得3.8%，较上个月有所回落。具体来看，黄金年龄就业人群劳动参与率有所提高。结合来看，本月劳动参与率较上月反弹，失业率有所下降，指向劳动力市场势头仍然强劲。 时薪环比增速反弹，同比增速回落。3月美国非农就业平均时薪同比增速录得4.1%，较上月有所下降，并且自去年8月以来稳步放缓。由于薪资同比与美国CPI服务项除房屋外其他分项关系密切，时薪同比增速的持续下行，或意味着美国服务通胀下行趋势或更加顺利。今年2月实际时薪同比增速为1.2%，从长期趋势来看，实际薪酬增速仍然保持增长，实际收入上行也将对消费形成支撑。 上半年仍有降息可能。最新的非农就业数据显示，新增就业人数高于市场预期，失业率有所下降，时薪同比增速持续回落，反映就业市场仍然强劲。非农数据公布后，市场对美联储利率路径整体上移，预期6月降息概率降至50%同时，美股三大指数均有上涨，美元指数快速拉升，十年期美债收益率有所上升。我们认为，就业市场的强劲集中在局部范围内，兼职就业人数走高而全职就业下降，另外新增就业集中在教育保健、政府和休闲酒店业等修复滞后的领域，反映劳动力市场整体扩张步伐正在放缓。同时，美联储为引导通胀下行往往表态偏鹰，上半年降息概率仍大。 风险提示：美国经济下行超预期，美联储货币紧缩超预期。 请阅读最后一页的重要声明！ 图表目录 图1.美国全职和兼职就业人数（万人）3 图2.美国新增非农就业（万人）4 图3.美国各行业新增非农就业人数（万人）4 图4.美国失业率和劳动参与率（%）5 图5.美国分年龄段劳动参与率（%）5 图6.美国职位空缺数5 图7.美国劳动力供需缺口5 图8.非农就业平均时薪环比和同比增速（%）6 图9.美国各行业平均时薪同比增速（%）6 图10.美国实际时薪同比增速（%）7 图11.市场预期美联储政策利率路径（%）7 就业增长局部集中。本月新增非农就业人数再超市场预期，失业率回落，而劳动参与率有所反弹，反映美国就业市场形势良好。首先，兼职就业在支撑劳动力市场。从具体就业方式来看，近月来兼职就业人数上升，而全职就业人数有所下降，反映就业质量有所下滑。本月U3失业率有所回落，不过，包含了有能力但没有积极找工作、因经济原因兼职人群的U6失业率近六个月来呈上行趋势，反映闲置劳动力增加、就业不足现象明显。其次，新增就业集中在疫情后恢复较慢的部分行业。今年前三个月的新增就业集中在教育保健、政府和休闲酒店业等非周期性行业，上述行业新增就业合计占新增非农就业总人数约六成。疫情爆发后，由于预算短缺、公共部门工资吸引力相对较低，地方政府就业出现大幅下降，并且恢复滞后于私营部门，直到去年11月总就业人数才恢复至疫情前水平。此外，大量移民的涌入亟需政府提高基本服务能力，例如今年1月纽约州提议24亿美元的预 算用于庇护近7万民移民，拉动公共部门岗位就业。最后，服务消费带动休闲酒 店业就业增加。一方面，休闲酒店业工人在疫情后持续短缺，直到今年2月总就业人数才恢复至疫情前水平。另一方面，服务业景气度持续向好。在超额储蓄的支撑下，美国消费支出保持良好态势，同时休闲娱乐场所建造支出增速也在增长，相应带动岗位需求增加。 图1.美国全职和兼职就业人数（万人） 全职就业人数 兼职就业人数（右） 140003000 135002800 130002600 125002400 120002200 115002000 11000 20/320/921/321/922/322/923/323/924/3 1800 数据来源：BLS，财通证券研究所 新增非农就业人数有所上升。美国劳工部最新数据显示，3月新增非农就业人数录得30.3万人，再度高于市场预期。此外，1月新增非农就业人数由22.9万人上 修为25.6万人，2月由27.5万人下调至27万人，合计共增加2.2万人，不过较初值仍有下调10.2万人。此外，本周三公布的ADP报告同样显示招聘活动仍然活跃。整体来看，3月非农就业总人数继续上行，意味着就业市场仍然强劲。 图2.美国新增非农就业（万人） 170 130 90 50 10 16000 新增非农就业 非农就业总人数（右轴） 15500 15000 14500 14000 13500 -30 19/320/321/322/323/324/3 13000 数据来源：BLS，WIND，财通证券研究所 教育保健、休闲服务和政府新增就业多。从具体行业看，本月新增非农就业主要集中于教育保健业、政府和休闲酒店业。得益于就业持续短缺，教育保健业和地方政府新增就业已连续四个月处于历史高位。此外，建筑业本月新增就业人数较上月提升幅度最大，由上月的新增2.6万人升至本月的新增3.9万人，或因住宅等 建造支出升温。不过，运输仓储业新增就业人数明显减少，由上月的新增2.3万 人降至0.1万人。 图3.美国各行业新增非农就业人数（万人） 2024年2月2024年3月 10 8 6 4 2 0 -2 教政休建育府闲筑保酒业 健店 零其批商金售他发业融业服业服活务务动 运制信公输造息用仓业业事储业 业 数据来源：BLS，WIND，财通证券研究所 失业率下降，劳动参与率提高。3月劳动参与率录得62.7%，较上月回升0.2个百分点，较疫情前2020年1月63.3%的水平仍低0.6个百分点。3月失业率录得3.8%，较上个月有所回落，已是第26个月处于4%以下。具体来看，黄金年龄就业人群劳动参与率有所提高，本月16-19岁和20-24岁人群劳动参与率均有所回升。结合来看，本月劳动参与率较上月反弹，失业率有所下降，指向劳动力市场的势头仍然强劲。 图4.美国失业率和劳动参与率（%）图5.美国分年龄段劳动参与率（%） 763.04585 失业率 劳动参与率（右轴） 16-19岁55岁及以上 20-24岁（右轴）25-54岁（右轴） 662.54280 562.03975 36 70 461.5 33 361.0 21/321/922/322/923/323/924/3 3065 22/322/923/323/924/3 数据来源：BLS，WIND，财通证券研究所数据来源：WIND，财通证券研究所 就业市场供需缺口逐渐收窄。2月美国职位空缺数略有上升，录得875.6万人，意味着劳动力需求仍然强劲。在疫情爆发后，由于人口结构变化以及失业率的猛烈变化等因素，美国劳动参与率大幅回落，叠加政府营造的收入缓冲垫，导致此后劳动力市场供给始终难以匹配需求，职位空缺数远超疫情前水平。2月劳动力供需缺口录得229.8万人，较1月有所下降。从长期来看，劳动力供需缺口呈逐渐缩小态势，表明美国就业市场紧张程度正逐步缓和。 图6.美国职位空缺数图7.美国劳动力供需缺口 1400 1200 1000 800 600 400 200 8173 职位空缺数（万人） 职位空缺率（%，右轴） 6168 4163 2158 900 劳动力缺口（万人，右轴） 劳动力供给（百万人）劳动力需求（百万人） 600 300 0 -300 -600 00 20/221/222/223/224/2 153-900 19/220/221/222/223/224/2 数据来源：WIND，财通证券研究所数据来源：WIND，财通证券研究所 时薪环比增速反弹，同比增速回落。3月美国非农就业平均时薪同比增速录得4.1%，较上月有所下降，并且自去年8月以来稳步放缓。3月非农就业平均时薪环比增速略有反弹至0.4%，不过为季节性走高，且与历年同期相比处于中游水平。由于薪资同比与美国CPI服务项除房屋外其他分项关系密切，时薪同比增速的持续下行，或意味着美国服务通胀下行趋势或更加顺利。 图8.非农就业平均时薪环比和同比增速（%） 平均时薪环比 平均时薪同比（右轴） 0.87 0.66 0.45 0.24 0.03 21/321/922/322/923/323/924/3 数据来源：BLS，WIND，财通证券研究所 零售业时薪增速上升最大。分行业来看，3月过半行业时薪增速有所放缓，运输仓储业、金融业、休闲酒店、商业服务、公共事业和教育医疗行业平均时薪增速均有下降。其中，教育医疗、运输仓储业和公共事业时薪增速下降最大，分别较上月下降约0.9个百分点、0.7个百分点和0.6个百分点。另外，零售业和建筑业 平均时薪同比增长最大，分别较上月提高1.2个百分点和0.4个百分点。 图9.美国各行业平均时薪同比增速（%） 2024年2月2024年3月 7 6 5 4 3 2 1 0 运金制建 输融造筑 仓业业业 储业 休商批公零教闲业发用售育酒服业事业医店务业疗 数据来源：BLS，WIND，财通证券研究所 实际薪酬增速回落。如果剔除物价水平对时薪增长的影响，可以发现，从新冠疫情爆发后至2023年5月之前，实际时薪同比持续录得负值，随着CPI同比增速由高位快速回落，实际时薪同比开始由负转正。今年2月实际时薪同比增速为1.2%，较1月略有降低，但从长期趋势来看，实际薪酬增速仍然保持增长，实际收入上行也将对消费形成支撑。 图10.美国实际时薪同比增速（%） 实际时薪同比 名义时薪同比 8 6 4 2 0 -2 -4 19/220/221/222/223/224/2 数据来源：CEIC，BLS，WIND，财通证券研究所 上半年仍有降息可能。最新的非农就业数据显示，新增就业人数高于市场预期，失业率有所下降，同时时薪同比增速持续回落，反映就业市场仍然强劲。非农数据公布后，市场对美联储利率路径整体上移，预期6月降息概率降至50%。同时，美股三大指数均有上涨，美元指数快速拉升，十年期美债收益率有所上升。我们认为，目前失业率仍处于4%以下的历史低位水平，且新增非农就业人数趋势显示企业招聘活动仍然活跃。不过，就业市场的强劲集中在局部范围内，兼职就业人数走高而全职就业下降，另外新增就业集中在教育保健、政府和休闲酒店业等修复滞后的领域，反映劳动力市场整体扩张步伐正在放缓。劳动力市场虽势头强劲，但已有减缓迹象，同时美联储为引导通胀下行，往往表态偏鹰，考虑到高利率对经济各部门的影响或将逐步