大客户战略成效凸显，自有品牌发展提速

哈尔斯（002615） 证券研究报告 2024年04月03日 大客户战略成效凸显，自有品牌发展提速 公司发布2023年年报 23Q4公司实现收入7亿，同比+32%；归母净利润0.97亿，同比+276%；扣非归母净利润0.6亿，同比+152%； 23年收入24.1亿，同比-0.9%；归母净利润2.5亿，同比+21.3%；扣非归 母净利润2.2亿，同比+8.6%。 公司加强对前十大客户潜在订单的挖掘，提高客户关系的维护频次，全力争取明星项目与未来新品的订单销售；此外自主品牌发展取得突破，“精品国货”战略的实施路径愈发清晰；预计24Q1低基数下增长靓丽。 ODM挖潜大客户，新系列、新客户贡献提升 投资评级 行业轻工制造/家居用品 6个月评级增持（维持评级） 当前价格7.42元 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股) 466.48 流通A股股本(百万股) 288.50 A股总市值(百万元) 3,461.25 流通A股市值(百万元) 2,140.70 每股净资产(元) 3.15 资产负债率(%) 47.57 一年内最高/最低(元) 9.55/4.89 23年公司TOP1客户采购额9.23亿，同比+2.8%，销售占比38.3%，同比 +1.4pct；TOP2客户采购额3.22亿，同比-35.1%，销售占比13.4%，同比 -7.1pct。 公司下半年依赖于部分新款产品、爆款产品实现交付业绩强劲回弹，核心老客户粘性进一步提升。此外公司获评核心客户“6S审核第一名”、“2023年度最佳供应商奖”、“可持续发展最佳奖”等重要奖项，充分体现了客户从订单运营、研发赋能、品质交付、环保社责等方面对公司的高度认可。 公司在服务核心客户并与之协同发展的基础上，梯队/潜力客户培育力度加大，规模型客户数量持续增多，形成可观的销售增速。公司继续挖掘新市场新区域潜力，海外新客户拓展取得突破，RCEP区域内自营客户销售收入同比增长超50%。 作者 孙海洋分析师 SAC执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 孙谦分析师 SAC执业证书编号：S1110521050004 sunqiana@tfzq.com 张彤联系人 zhangtong@tfzq.com 股价走势 哈尔斯沪深300 内外销并行，自主品牌持续突破 公司多品牌矩阵同步发力，哈尔斯、NONOO、SIGG、SANTECO等覆盖内外销多渠道。2023年7月公司官宣首位品牌代言人后，全网曝光量超过15亿次，总互动量超1559万，代言人项目的运营荣获2023年第七届金匠奖“年度事件营销金奖”，有效实现了年轻用户群体的拉新。分渠道看： 线上渠道运营能力日渐成熟，有效结合代言人、优质IP影响力，改善客群年龄结构，23年抖音平台销售同增超10倍； 线下渠道经营质量改善较为明显，渠道覆盖拓宽、差异化定位更为清晰； 跨境电商高速增长，SIGG亚马逊和网店销售业绩增加、品牌联合策略获得市场验证，并将为2024年巴黎奥运会供应定制款水杯。 产能有序扩张，泰国基地保障供应链安全 公司稳步推进泰国生产基地建设，目前泰国一期基本建成，且一期产能占比不高，后续会根据市场情况有序推进扩建工作。 盈利能力提升，自主品牌加大费用投放 23年毛利率31.2%，同比+2.0pct，净利率10.3%，同比+2.1pct，公司以产品为突破口的品牌战略及营销策略实施、渠道经营质量优化取得阶段性成效，新品销售对毛利率的提升产生较大贡献。 23年公司销售/管理/研发/财务费率分别为9.7%/7.1%/4.0%/0.01%，分别同比+2.3pct/+0.1pct/-0.2pct/+0.8pct，销售费率提升主要系境内外电商平台及品牌营销建设费用持续投入。 调整盈利预测，维持“增持”评级 公司ODM绑定优质客户资源，自主品牌加速建设，此外发布员工持股计 18% 11% 4% -3% -10% -17% -24% -31% 2023-042023-082023-122024-04 资料来源：聚源数据 相关报告 1《哈尔斯-公司点评:定增募投产线智能化升级，渠道多点开花持续深耕》2024-01-02 2《哈尔斯-季报点评:自主品牌逐步发力，国际业务企稳向好》2023-10-173《哈尔斯-首次覆盖报告:杯壶行业先锋，发力自主品牌助力打开内销市场》 2023-08-23 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 划调动员工积极性；根据23年报，考虑公司产品结构持续优化，我们预计24-26年归母净利润分别为2.8/3.3/3.9亿元（24-25年前值分别为2.4/2.8亿元），对应PE为12/10/9X。 风险提示：核心客户份额下滑风险，行业竞争加剧，自主品牌建设不及预期风险等 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,427.90 2,407.12 2,901.46 3,404.31 3,938.26 增长率(%) 1.63 (0.86) 20.54 17.33 15.68 EBITDA(百万元) 440.09 430.80 488.61 543.64 617.18 归属母公司净利润(百万元) 205.91 249.78 279.83 331.48 390.85 增长率(%) 51.96 21.31 12.03 18.46 17.91 EPS(元/股) 0.44 0.54 0.60 0.71 0.84 市盈率(P/E) 16.76 13.82 12.34 10.41 8.83 市净率(P/B) 2.47 2.35 2.06 1.87 1.68 市销率(P/S) 1.42 1.43 1.19 1.01 0.88 EV/EBITDA 5.11 6.93 5.46 4.39 3.70 资料来源：wind，天风证券研究所 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 814.08 848.58 1,016.68 1,287.62 1,388.83 营业收入 2,427.90 2,407.12 2,901.46 3,404.31 3,938.26 应收票据及应收账款 152.05 226.09 161.48 293.26 248.06 营业成本 1,718.03 1,656.18 1,946.30 2,289.06 2,647.25 预付账款 7.28 10.57 10.36 15.94 13.86 营业税金及附加 12.92 18.43 20.33 22.83 26.28 存货 413.27 495.38 477.76 666.77 656.86 销售费用 178.18 232.31 246.62 296.17 338.69 其他 48.95 154.22 33.93 54.70 50.63 管理费用 168.81 170.72 203.10 238.30 275.68 流动资产合计 1,435.63 1,734.85 1,700.22 2,318.28 2,358.23 研发费用 101.95 95.48 116.06 136.17 157.53 长期股权投资 55.22 35.57 35.57 35.57 35.57 财务费用 (19.84) 0.34 (10.56) (16.54) (20.89) 固定资产 647.08 713.94 709.12 709.81 715.49 资产/信用减值损失 (27.20) (40.40) (35.48) (32.45) (33.88) 在建工程 60.03 16.44 16.44 16.44 16.44 公允价值变动收益 (2.94) 0.94 (1.19) 0.00 0.00 无形资产 79.90 106.28 90.47 74.67 58.86 投资净收益 (20.50) (29.84) (13.14) (15.59) (19.77) 其他 74.78 129.21 77.56 86.54 90.22 其他 80.61 76.70 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 917.00 1,001.44 929.16 923.02 916.58 营业利润 237.88 226.25 329.80 390.28 460.08 资产总计 2,352.64 2,788.52 2,629.38 3,241.30 3,274.81 营业外收入 1.70 0.42 1.00 1.00 1.03 短期借款 217.18 56.45 217.20 217.20 217.20 营业外支出 0.27 1.96 1.58 1.30 1.28 应付票据及应付账款 448.99 623.90 432.33 912.49 662.79 利润总额 239.31 224.72 329.22 389.97 459.83 其他 155.77 308.79 208.98 170.29 241.59 所得税 39.50 (22.63) 49.38 58.50 68.97 流动负债合计 821.94 989.14 858.51 1,299.98 1,121.58 净利润 199.81 247.34 279.83 331.48 390.85 长期借款 80.10 288.97 80.00 80.00 80.00 少数股东损益 (6.10) (2.44) 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 205.91 249.78 279.83 331.48 390.85 其他 21.69 19.30 18.60 20.57 20.04 每股收益（元） 0.44 0.54 0.60 0.71 0.84 非流动负债合计 101.79 308.27 98.60 100.57 100.04 负债合计 970.58 1,326.57 957.11 1,400.55 1,221.63 少数股东权益 (14.48) (5.88) (5.88) (5.88) (5.88) 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 466.90 466.48 466.48 466.48 466.48 成长能力 资本公积 331.36 301.59 301.59 301.59 301.59 营业收入 1.63% -0.86% 20.54% 17.33% 15.68% 留存收益 622.86 780.12 936.83 1,122.46 1,341.34 营业利润 54.14% -4.89% 45.76% 18.34% 17.88% 其他 (24.58) (80.37) (26.76) (43.90) (50.34) 归属于母公司净利润 51.96% 21.31% 12.03% 18.46% 17.91% 股东权益合计 1,382.06 1,461.95 1,672.27 1,840.75 2,053.19 获利能力 负债和股东权益总计 2,352.64 2,788.52 2,629.38 3,241.30 3,274.81 毛利率 29.24% 31.20% 32.92% 32.76% 32.78% 净利率 8.48% 10.38% 9.64% 9.74% 9.92% ROE 14.74% 17.02% 16.68% 17.95% 18.98% ROIC 22.27% 29.82% 26.28% 35.59% 47.78% 现金流量表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 199.81 247.34 279.83 331.48 390.85 资产负债率 41.25% 47.57% 36.40% 43.21% 37.30% 折旧摊销 85.26 93